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Medios
(CDAX, Health Care)
A n a l y s t / - i n
Michael Heider
[email protected] +49 40 309537-280
CO M M E N T Veröffentlicht 21.11.2018 14:45 1
Bei diesem Dokument handelt es sich um eine Übersetzung ins Deutsche. Datum und Uhrzeit beziehen sich auf die Veröffentlichung des Originals.
RESEARCH
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EUR 26,70
Kurs EUR 15,10
Upside 76,8 %
Wertindikatoren: EUR Aktien Daten: Beschreibung:
DCF: 26,34
Bloomberg: ILM1 GR
Reuters: ILM1k.D
ISIN: DE000A1MMCC
Großhändler von Specialty-Pharmazeutika und Hersteller von Infusionen in Deutschland
Markt Snapshot: EUR Mio. Aktionäre: Risikoprofil (WRe): 2018e
Marktkapitalisierung: 219,9
Aktienanzahl (Mio.): 14,6
EV: 210,9
Freefloat MC: 81,4
Ø Trad. Vol. (30T): 251,11
Freefloat 37,0 %
mediosmgmt (M. Schneider) 56,5 %
Cranach Pharma GmbH 3,4 %
Claudia Neuhaus 3,4 %
Beta: 1,3
KBV: 3,1 x
EK-Quote: 73 %
Neuer Gesetzentwurf erhöht regulatorische Unsicherheit Fakten: Am 16. November 2018 legte das Bundesministerium für Gesundheit einen neuen Gesetzentwurf vor, der mehr Sicherheit in der Arzneimittelversorgung gewährleisten soll. Zu den vielen Vorschlägen des Entwurfs für das Gesetz für mehr Sicherheit in der Arzneimittelversorgung (GSAV) gehören auch Änderungen an einem wichtigen Geschäftsfeld von Medios, der Herstellung individualisierter onkologischer Medikamente.
� Apotheken würden einen festen Arbeitspreis von EUR 110 pro Herstellung erhalten. Nach Angaben des Gesundheitsministeriums würde dies zu höheren Kosten für das Gesundheitssystem von rund EUR 120 Mio. führen. Momentan werden Apotheken nach einer ausgehandelten Preisliste für Wirkstoffe und Aufwendungen, der sogenannten "Hilfstaxe", erstattet.
� Die Preisverhandlungen für Wirkstoffe einzelner Zubereitungen würden zentral zwischen den Krankenkassen und den Pharmaunternehmen geführt werden. Nach dem Gesetz würden Apotheken den "tatsächlichen Einkaufspreis" erhalten, doch der Entwurf spezifiziert nicht genau, was "tatsächlicher Einkaufspreis" bedeutet oder wie er ermittelt wird. Derzeit werden Wirkstoffe von den Apotheken einzeln gekauft. Zentrale Verhandlungen würden nach Schätzungen des Gesundheitsministeriums zu Kosteneinsparungen von EUR 300 Mio. führen, was eine Gesamtkosteneinsparung für das Gesundheitssystem von EUR 180 Mio. aus den beiden Maßnahmen zusammen bedeutet.
Bewertung: Das Gesetz scheint sich an Apotheken zu richten und hat möglicherweise keine direkten Auswirkungen auf Medios. Es könnte sich jedoch indirekt auf die Geschäftseinheiten von Medios als Lohnhersteller für Apotheken (Manufaktur) und als Großhändler (Pharma) auswirken. Im Zubereitungsgeschäft Medios Manufaktur (H1 2018: EUR 16 Mio. Umsatz, 11% vom Gesamtumsatz, EUR 0,3 Mio. EBIT) werden im GJ 2018 rund 60.000 Zubereitungen hergestellt. Da das Gesundheitsministerium erwartet, dass das GSAV zu steigenden Kosten für das Gesundheitssystem auf der Apothekenseite führt, könnte dies für Medios positiv sein. Medios hat als einer der größten Anbieter auf dem Markt jedoch erhebliche Vorteile auf der Einkaufsseite. Diese könnten in einem zentralisierten Preismodell gefährdet sein. Darüber hinaus sind etwa die Hälfte der Zubereitungen von Medios nicht-onkologische Indikationen und das Gesetz scheint nach unserem Verständnis nur für onkologische Indikationen zu gelten.
Im Großhandelsgeschäft Medios Pharma (H1 18: EUR 130 Mio. Umsatz, 90% des Gesamtumsatzes, EUR 4,5 Mio. EBIT) beliefert Medios hauptsächlich Apotheken, die im Zubereitungsgeschäft tätig sind. Derzeit verfügt Medios über eine starke Preismacht auf der Einkaufsseite, da es die Mengen für patentfreie Wirkstoffe für das eigene Zubereitungsgeschäft sowie für das Netz der Kundenapotheken (heute rund 130) zentralisiert. Basierend auf günstigeren Einkaufskonditionen gibt Medios einen Teil dieser Gewinne an seine Kunden weiter, indem es bessere Preise anbietet. Dies hat zu schnellen Marktanteilsgewinnen geführt. Nach unserem derzeitigen Verständnis des Gesetzentwurfs wären Preisverhandlungen auf der Großhändlerseite weiterhin möglich.
Darüber hinaus zielt der Gesetzentwurf auf eine verstärkte Inspektion von Apotheken und Zubereitungen ab, was ein Zielmarkt für Medios Analytik ist. Außerdem soll der Einsatz von Biosimilars verstärkt werden, was für Medios ebenfalls von Vorteil sein könnte. Medios profitiert von einer größeren Auswahl an patentfreien Lieferanten, was bessere Preisverhandlungen ermöglicht.
Finanzielle Auswirkungen nicht vorhersehbar, Schätzungen unverändert. Das neue Gesetz soll im Juli 2019 in Kraft treten, sobald der Gesetzentwurf vom Bundestag und Bundesrat verabschiedet wurde. Erfahrungsgemäß wird der Gesetzentwurf vor dem Inkrafttreten voraussichtlich geändert, und es müssen konkrete Details festgelegt werden, bevor die wahrscheinlichen Auswirkungen auf Medios effektiv bewertet werden können. Nach unserer Einschätzung wird das neue Gesetz das Geschäft von Medios nicht gefährden. Wir bestätigen unsere Kaufempfehlung.
GJ Ende: 31.12. in EUR Mio.
CAGR (17-20e) 2014 2015 2016 2017 2018e 2019e 2020e
Umsatz 24,7 % 40,4 90,1 160,4 253,6 320,6 415,6 492,4 Veränd. Umsatz yoy n.a. 123,1 % 78,0 % 58,1 % 26,4 % 29,6 % 18,5 % Rohertragsmarge 11,1 % 7,3 % 7,1 % 6,8 % 6,9 % 7,1 % 7,1 %
EBITDA 51,0 % 1,8 3,1 6,1 7,3 12,0 20,2 25,1 Marge 4,4 % 3,4 % 3,8 % 2,9 % 3,8 % 4,9 % 5,1 %
EBIT 51,7 % 1,6 2,8 5,8 6,8 11,6 19,0 23,8 Marge 4,0 % 3,1 % 3,6 % 2,7 % 3,6 % 4,6 % 4,8 %
Nettoergebnis 57,5 % 1,1 1,3 3,1 4,1 7,9 12,9 16,2 EPS 51,4 % 0,11 0,13 0,25 0,32 0,54 0,89 1,11 EPS adj. 51,4 % 0,11 0,13 0,25 0,32 0,54 0,89 1,11 DPS - 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 Dividendenrendite n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. FCFPS -0,13 0,12 -0,20 -0,38 -0,53 0,16 0,64 FCF / Marktkap. -67,4 % 10,4 % -5,5 % -3,4 % -3,5 % 1,1 % 4,3 % EV / Umsatz 0,0 x 0,1 x 0,3 x 0,5 x 0,7 x 0,5 x 0,4 x EV / EBITDA 0,8 x 3,2 x 6,7 x 17,6 x 17,5 x 10,3 x 7,9 x EV / EBIT 0,8 x 3,5 x 7,0 x 18,9 x 18,2 x 11,0 x 8,4 x KGV 1,7 x 8,5 x 18,6 x 35,6 x 28,0 x 17,0 x 13,6 x KGV ber. 1,7 x 8,5 x 18,6 x 35,6 x 28,0 x 17,0 x 13,6 x FCF Potential Yield 93,9 % 22,5 % 9,2 % 2,9 % 3,5 % 6,3 % 8,3 % Nettoverschuldung -0,5 -0,8 -17,1 -16,7 -9,0 -11,3 -20,7 ROCE (NOPAT) n.a. 50,0 % 36,0 % 18,2 % 17,2 % 19,1 % 21,5 % Guidance: GJ18: Umsatz ca. EUR 320m, EBT ca. EUR 11m; Historische Zahlen sind pro forma
Rel. Performance vs CDAX:
1 Monat: -9,4 %
6 Monate: -15,0 %
Jahresverlauf: -8,2 %
Letzte 12 Monate: 13,6 %
Unternehmenstermine: 26.11.18 German Equity Forum
29.11.18 Warburg Meet the Future
Medios
CO M M E N T Veröffent l icht 21 .11 .2018 2
RESEARCH
Entwicklung Umsatz in Mio. EUR
Quelle: Warburg Research
Umsatz nach Regionen 2017; in %
Quelle: Warburg Research
Entwicklung EBIT in Mio. EUR
Quelle: Warburg Research
Unternehmenshintergrund
� Medios AG ist ein Lösungsanbieter für Specialty-Pharma. Laut Unternehmensdefinition sind das Medikamente mit Stückkosten von
mehr als EUR 800.
� Medios betreibt ein Großhandelsgeschäft für Specialty-Pharmazeutika in Deutschland (Medios Pharma) und ein Labor für
individualisierte verschreibungspflichtige parenterale Infusionen in Berlin (Medios Manufaktur).
� Medios Pharma ist ein lizensierter Pharmagroßhändler (§52a AMG), der mit seinen Partnerapotheken und Herstellern in Kontakt steht
und diese mit Specialty-Pharmazeutika aus dem zentralisierten Lager in Berlin beliefert.
� Medios Manufaktur ist ein Herstellerbetrieb von Infusionen (§13 AMG), der einen Reinraum mit 4 Arbeitsplätzen betreibt und über 10
Apotheken 100 Arztpraxen versorgt.
� Medios hat 63 Mitarbeiter und wurde 2016 gegründet, entstand aber bereits 2008 (Manufaktur) und 2013 (Pharma). Gründer Manfred
Schneider und sein Team verfügen über umfangreiche Erfahrungen im Apotheken- und Pharmamarkt.
Wettbewerbsqualität
� Pionier im wachsenden Nischenmarkt der Specialty-Pharma mit einem bewährten Geschäftskonzept.
� Der EUR 3 Mrd.-Markt für individualisierte Infusionen ist im strukturellen Wandel und wird von über 300 lokalen Apotheken beliefert.
Ein neuer Gesetzentwurf zur Kosteneinsparung wird die Marktkonsolidierung vorantreiben.
� Medios sollte der Hauptprofiteur der Branchenindustrialisierung sein, da es den Ausschreibungsprozess im Testmarkt Berlin
gewonnen hat. Die Aktivitäten sind damit wahrscheinlich die effizientesten in Deutschland.
� Im Großhandel wird Mehrwert für alle Partner geschaffen: Apotheken profitieren von besseren Einkaufkonditionen und
Pharmaunternehmen von effizienten Einkaufsmustern und Zugang zu relevanten Marktdaten.
� Die wichtigsten Wettbewerbsvorteile sind die besseren Einkaufbedingungen durch Volumenbündelung und Direktverhandlungen mit
Pharmaunternehmen über Specialty-Pharmazeutika, die Expertise und das Apothekennetzwerk.
Marktanteil Medios Pharma in %
Quelle: Warburg Research
Umsatz nach Segmenten 2017; in %
Quelle: Warburg Research
Marktanteil Medios Manufaktur in %
Quelle: Warburg Research
Medios
CO M M E N T Veröffent l icht 21 .11 .2018 3
RESEARCH
DCF Modell
Detailplanung Übergangsphase Term. Value
Kennzahlen in EUR Mio. 2018e 2019e 2020e 2021e 2022e 2023e 2024e 2025e 2026e 2027e 2028e 2029e 2030e Umsatz 320,6 415,6 492,4 568,0 648,7 734,8 779,0 825,4 874,2 925,3 979,0 1.035,3 1.094,3
Umsatzwachstum 26,4 % 29,6 % 18,5 % 15,4 % 14,2 % 13,3 % 6,0 % 6,0 % 5,9 % 5,8 % 5,8 % 5,8 % 5,7 % 3,0 %
EBIT 11,6 19,0 23,8 27,3 30,9 34,7 36,7 38,8 41,0 43,3 45,7 48,3 51,0
EBIT-Marge 3,6 % 4,6 % 4,8 % 4,8 % 4,8 % 4,7 % 4,7 % 4,7 % 4,7 % 4,7 % 4,7 % 4,7 % 4,7 %
Steuerquote (EBT) 32,0 % 32,0 % 32,0 % 32,0 % 32,0 % 32,0 % 32,0 % 32,0 % 32,0 % 32,0 % 32,0 % 32,0 % 32,0 %
NOPAT 7,9 12,9 16,2 18,6 21,0 23,6 25,0 26,4 27,9 29,4 31,1 32,8 34,7 Abschreibungen 0,4 1,2 1,3 1,4 1,5 1,7 1,8 2,0 2,2 2,4 2,5 2,7 2,9
Abschreibungsquote 0,1 % 0,3 % 0,3 % 0,3 % 0,2 % 0,2 % 0,2 % 0,2 % 0,2 % 0,3 % 0,3 % 0,3 % 0,3 %
Veränd. Rückstellungen 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
Liquiditätsveränderung
- Working Capital 6,0 8,8 5,7 5,5 5,9 6,3 3,4 3,4 3,5 3,8 4,0 4,1 4,3
- Investitionen 10,0 3,0 2,5 2,8 3,2 3,7 3,9 4,1 4,4 4,6 4,9 5,2 5,5
Investitionsquote 3,1 % 0,7 % 0,5 % 0,5 % 0,5 % 0,5 % 0,5 % 0,5 % 0,5 % 0,5 % 0,5 % 0,5 % 0,5 %
Sonstiges 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Free Cash Flow (WACC-Modell)
-7,7 2,3 9,3 11,6 13,4 15,3 19,5 20,9 22,2 23,4 24,7 26,3 27,8 33
Barwert FCF -7,4 2,1 7,7 8,9 9,5 10,1 11,9 11,8 11,7 11,4 11,2 11,0 10,8 272 Anteil der Barwerte 0,63 % 28,33 % 71,04 %
Modell-Parameter Wertermittlung (Mio.)
Herleitung WACC: Herleitung Beta: Barwerte bis 2030e 111
Terminal Value 272
Fremdkapitalquote 15,00 % Finanzielle Stabilität 1,00 Zinstr. Verbindlichkeiten 0
FK-Zins (nach Steuern) 2,8 % Liquidität (Aktie) 2,00 Pensionsrückstellungen 0
Marktrendite 7,00 % Zyklizität 1,00 Hybridkapital 0
Risikofreie Rendite 1,50 % Transparenz 1,50 Minderheiten 0
Sonstiges 1,00 Marktwert v. Beteiligungen 0
Liquide Mittel 17 Aktienzahl (Mio.) 15,2
WACC 7,77 % Beta 1,30 Eigenkapitalwert 399 Wert je Aktie (EUR) 26,34
Sensitivität Wert je Aktie (EUR)
Ewiges Wachstum Delta EBIT-Marge
Beta WACC 2,25 % 2,50 % 2,75 % 3,00 % 3,25 % 3,50 % 3,75 % Beta WACC -1,5 pp -1,0 pp -0,5 pp +0,0 pp +0,5 pp +1,0 pp +1,5 pp
1,51 8,8 % 19,55 20,02 20,52 21,07 21,67 22,32 23,04 1,51 8,8 % 12,96 15,66 18,37 21,07 23,78 26,48 29,18
1,41 8,3 % 21,54 22,12 22,75 23,45 24,21 25,05 25,99 1,41 8,3 % 14,49 17,48 20,46 23,45 26,43 29,41 32,40
1,35 8,0 % 22,67 23,32 24,03 24,82 25,68 26,65 27,72 1,35 8,0 % 15,38 18,52 21,67 24,82 27,96 31,11 34,26
1,30 7,8 % 23,90 24,64 25,44 26,34 27,33 28,44 29,68 1,30 7,8 % 16,36 19,69 23,01 26,34 29,66 32,99 36,31
1,25 7,5 % 25,26 26,09 27,01 28,03 29,17 30,45 31,90 1,25 7,5 % 17,46 20,98 24,51 28,03 31,55 35,08 38,60
1,19 7,3 % 26,76 27,70 28,75 29,93 31,25 32,74 34,45 1,19 7,3 % 18,69 22,43 26,18 29,93 33,67 37,42 41,17
1,09 6,8 % 30,27 31,51 32,91 34,50 36,31 38,39 40,83 1,09 6,8 % 21,66 25,94 30,22 34,50 38,78 43,06 47,34 � Medios plant mittelfristig eine operative Marge von 4,5-5%
� Wir berücksichtigen die Verwässerung des Options Programms (max. 600.000 Aktien)
Medios
CO M M E N T Veröffent l icht 21 .11 .2018 4
RESEARCH
Wertermittlung
2014 2015 2016 2017 2018e 2019e 2020e KBV 0,5 x 1,9 x 1,8 x 3,2 x 3,1 x 2,6 x 2,2 x Buchwert je Aktie (bereinigt um iAV) 0,36 0,58 1,81 2,67 2,98 3,79 4,84 EV / Umsatz 0,0 x 0,1 x 0,3 x 0,5 x 0,7 x 0,5 x 0,4 x EV / EBITDA 0,8 x 3,2 x 6,7 x 17,6 x 17,5 x 10,3 x 7,9 x EV / EBIT 0,8 x 3,5 x 7,0 x 18,9 x 18,2 x 11,0 x 8,4 x EV / EBIT adj.* 0,8 x 3,5 x 7,0 x 18,9 x 18,2 x 11,0 x 8,4 x Kurs / FCF n.a. 9,6 x n.a. n.a. n.a. 94,7 x 23,5 x KGV 1,7 x 8,5 x 18,6 x 35,6 x 28,0 x 17,0 x 13,6 x KGV ber.* 1,7 x 8,5 x 18,6 x 35,6 x 28,0 x 17,0 x 13,6 x Dividendenrendite n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. FCF Potential Yield (on market EV) 93,9 % 22,5 % 9,2 % 2,9 % 3,5 % 6,3 % 8,3 %
*Adjustiert um: -
Unternehmensspezifische Kennzahlen
2014 2015 2016 2017 2018e 2019e 2020e
Marktanteil Medios Pharma n.a. 0,7 % 1,5 % 2,3 % 2,7 % 3,4 % 3,9 % Marktanteil Medios Manufaktur n.a. 1,4 % 1,7 % 1,6 % 2,9 % 3,5 % 4,0 %
Medios
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RESEARCH
GuV In EUR Mio. 2014 2015 2016 2017 2018e 2019e 2020e Umsatz 40,4 90,1 160,4 253,6 320,6 415,6 492,4 Veränd. Umsatz yoy n.a. 123,1 % 78,0 % 58,1 % 26,4 % 29,6 % 18,5 % Bestandsveränderungen -0,1 0,0 0,0 0,8 0,0 0,0 0,0 Aktivierte Eigenleistungen 0,0 0,0 0,0 0,4 0,0 0,0 0,0 Gesamterlöse 40,3 90,2 160,4 254,8 320,6 415,6 492,4 Materialaufwand 35,8 83,6 149,1 237,4 298,5 386,0 457,4 Rohertrag 4,5 6,6 11,3 17,4 22,1 29,6 35,0 Rohertragsmarge 11,1 % 7,3 % 7,1 % 6,8 % 6,9 % 7,1 % 7,1 % Personalaufwendungen 1,7 2,2 2,9 6,1 5,4 6,2 6,8 Sonstige betriebliche Erträge 0,1 0,2 0,2 0,1 0,3 0,3 0,4 Sonstige betriebliche Aufwendungen 1,1 1,5 2,5 4,1 4,9 3,5 3,5 Unregelmäßige Erträge/Aufwendungen 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 EBITDA 1,8 3,1 6,1 7,3 12,0 20,2 25,1 Marge 4,4 % 3,4 % 3,8 % 2,9 % 3,8 % 4,9 % 5,1 %
Abschreibungen auf Sachanlagen 0,2 0,3 0,3 0,4 0,4 1,2 1,3 EBITA 1,6 2,8 5,8 6,9 11,6 19,0 23,8 Amortisation immaterielle Vermögensgegenstände 0,0 0,0 0,0 0,1 0,0 0,0 0,0 Goodwill-Abschreibung 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 EBIT 1,6 2,8 5,8 6,8 11,6 19,0 23,8 Marge 4,0 % 3,1 % 3,6 % 2,7 % 3,6 % 4,6 % 4,8 %
EBIT adj. 1,6 2,8 5,8 6,8 11,6 19,0 23,8 Zinserträge 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Zinsaufwendungen 0,0 0,0 0,0 0,1 0,0 0,0 0,0 Sonstiges Finanzergebnis 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 EBT 1,6 2,8 5,8 6,7 11,6 19,0 23,8 Marge 4,0 % 3,1 % 3,6 % 2,6 % 3,6 % 4,6 % 4,8 % Steuern gesamt 0,5 0,9 1,9 2,6 3,7 6,1 7,6 Jahresüberschuss aus fortgef. Geschäftstätigkeit 1,1 1,9 3,9 4,1 7,9 12,9 16,2 Ergebnis aus eingest. Geschäftsbereichen (nach St.) 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Jahresüberschuss vor Anteilen Dritter 1,1 1,9 3,9 4,1 7,9 12,9 16,2 Minderheitenanteile 0,0 0,6 0,8 0,0 0,0 0,0 0,0 Nettoergebnis 1,1 1,3 3,1 4,1 7,9 12,9 16,2 Marge 2,7 % 1,4 % 1,9 % 1,6 % 2,5 % 3,1 % 3,3 %
Aktienanzahl (Durchschnittlich) 9,7 9,7 12,4 12,7 14,6 14,6 14,6 EPS 0,11 0,13 0,25 0,32 0,54 0,89 1,11 EPS adj. 0,11 0,13 0,25 0,32 0,54 0,89 1,11
*Adjustiert um:
Guidance: GJ18: Umsatz ca. EUR 320m, EBT ca. EUR 11m; Historische Zahlen sind pro forma
Kennzahlen 2014 2015 2016 2017 2018e 2019e 2020e Betriebliche Aufwendungen / Umsatz 95,4 % 96,6 % 96,2 % 97,6 % 96,2 % 95,1 % 94,9 % Operating Leverage n.a. 0,6 x 1,3 x 0,3 x 2,7 x 2,1 x 1,4 x EBITDA / Interest expenses 98,8 x 135,5 x 272,7 x 75,6 x n.a. n.a. n.a. Steuerquote (EBT) 31,5 % 31,5 % 32,2 % 38,4 % 32,0 % 32,0 % 32,0 % Ausschüttungsquote 0,0 % 0,0 % 0,0 % 0,0 % 0,0 % 0,0 % 0,0 % Umsatz je Mitarbeiter 1.154.286 1.581.327 2.546.526 2.415.587 2.968.519 3.378.862 3.702.299
Umsatz, EBITDA in Mio. EUR
Quelle: Warburg Research
Operative Performance in %
Quelle: Warburg Research
Ergebnis je Aktie
Quelle: Warburg Research
Medios
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Bilanz In EUR Mio. 2014 2015 2016 2017 2018e 2019e 2020e Aktiva Immaterielle Vermögensgegenstände 0,0 0,0 7,3 9,3 28,4 28,4 28,4 davon übrige imm. VG 0,0 0,0 0,0 2,0 2,0 2,0 2,0 davon Geschäfts- oder Firmenwert 0,0 0,0 6,8 7,2 25,1 25,1 25,1 Sachanlagen 0,5 0,5 0,6 5,4 15,0 16,8 17,9 Finanzanlagen 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Sonstiges langfristiges Vermögen 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Anlagevermögen 0,5 0,5 7,9 14,7 43,4 45,2 46,3 Vorräte 1,8 3,2 6,6 10,6 13,9 18,1 21,4 Forderungen aus Lieferungen und Leistungen 3,1 5,0 14,5 17,1 28,1 38,7 45,9 Liquide Mittel 0,5 1,2 17,1 16,7 9,0 11,3 20,7 Sonstiges kurzfristiges Vermögen 1,4 2,5 1,7 2,6 3,4 3,8 4,3 Umlaufvermögen 6,9 12,0 39,9 47,0 54,4 71,9 92,3 Bilanzsumme (Aktiva) 7,4 12,5 47,9 61,7 97,8 117,1 138,6 Passiva Gezeichnetes Kapital 0,1 0,1 5,3 6,5 6,5 6,5 6,5 Kapitalrücklage 1,5 1,5 26,1 37,4 56,3 56,3 56,3 Gewinnrücklagen 1,0 1,0 0,7 0,7 8,6 21,6 37,7 Sonstige Eigenkapitalkomponenten 0,8 3,0 0,0 1,0 0,3 -0,9 -1,7 Buchwert 3,5 5,6 32,1 45,7 71,8 83,5 98,9 Anteile Dritter 0,0 0,0 2,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Eigenkapital 3,5 5,6 34,1 45,7 71,8 83,5 98,9 Rückstellungen gesamt 1,1 1,4 3,4 2,6 4,2 5,4 6,4 davon Pensions- u. ä. langfr. Rückstellungen 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Finanzverbindlichkeiten (gesamt) 0,0 0,4 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 davon kurzfristige Finanzverbindlichkeiten 0,0 0,4 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Verbindl. aus Lieferungen und Leistungen 2,5 4,7 9,9 11,9 20,2 26,2 31,0 Sonstige Verbindlichkeiten 0,4 0,4 0,5 1,6 1,7 2,0 2,3 Verbindlichkeiten 3,9 6,9 13,8 16,0 26,0 33,6 39,7 Bilanzsumme (Passiva) 7,4 12,5 47,9 61,7 97,8 117,1 138,6
Kennzahlen 2014 2015 2016 2017 2018e 2019e 2020e Kapitaleffizienz Operating Assets Turnover 13,7 x 22,1 x 13,5 x 11,9 x 8,7 x 8,8 x 9,1 x Capital Employed Turnover 13,6 x 18,9 x 9,4 x 8,7 x 5,1 x 5,8 x 6,3 x ROA 236,2 % 253,8 % 39,3 % 28,1 % 18,2 % 28,6 % 34,9 % Kapitalverzinsung ROCE (NOPAT) n.a. 50,0 % 36,0 % 18,2 % 17,2 % 19,1 % 21,5 % ROE n.a. 28,3 % 16,5 % 10,6 % 13,4 % 16,6 % 17,7 % Adj. ROE n.a. 28,3 % 16,5 % 10,6 % 13,4 % 16,6 % 17,7 % Bilanzqualität Nettoverschuldung -0,5 -0,8 -17,1 -16,7 -9,0 -11,3 -20,7 Nettofinanzverschuldung -0,5 -0,8 -17,1 -16,7 -9,0 -11,3 -20,7 Net Gearing -14,0 % -14,8 % -50,1 % -36,5 % -12,6 % -13,6 % -20,9 % Net Fin. Debt / EBITDA n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. Buchwert je Aktie 0,4 0,6 2,4 3,3 4,9 5,7 6,8 Buchwert je Aktie (bereinigt um iAV) 0,4 0,6 1,8 2,7 3,0 3,8 4,8
Entwicklung ROCE
Quelle: Warburg Research
Nettoverschuldung in Mio. EUR
Quelle: Warburg Research
Buchwert je Aktie in EUR
Quelle: Warburg Research
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Cash flow In EUR Mio. 2014 2015 2016 2017 2018e 2019e 2020e Jahresüberschuss/ -fehlbetrag 1,1 1,9 -3,5 4,1 7,9 12,9 16,2 Abschreibung Anlagevermögen 0,2 0,3 0,1 0,4 0,4 1,2 1,3 Amortisation Goodwill 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Amortisation immaterielle Vermögensgegenstände 0,0 0,0 0,0 0,1 0,0 0,0 0,0 Veränderung langfristige Rückstellungen 0,0 0,0 0,3 0,0 0,0 0,0 0,0 Sonstige zahlungsunwirksame Erträge/Aufwendungen 0,0 0,0 8,0 0,7 0,0 0,0 0,0 Cash Flow vor NWC-Veränderung 1,3 2,2 5,0 5,4 8,3 14,1 17,5 Veränderung Vorräte -1,8 -1,4 -3,4 -4,0 -3,3 -4,2 -3,3 Veränderung Forderungen aus L+L -3,1 -1,9 -7,9 -2,6 -11,0 -10,6 -7,2 Veränderung Verb. aus L+L + erh. Anzahlungen 2,5 2,2 4,7 2,0 8,3 6,0 4,8 Veränderung sonstige Working Capital Posten 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Veränderung Working Capital (gesamt) -2,5 -1,1 -6,6 -4,6 -6,0 -8,8 -5,7 Cash Flow aus operativer Tätigkeit [1] -1,2 1,1 -1,6 0,8 2,3 5,3 11,8 Investitionen in iAV 0,0 0,0 0,0 -1,3 0,0 0,0 0,0 Investitionen in Sachanlagen 0,0 0,0 -1,6 -4,4 -10,0 -3,0 -2,5 Zugänge aus Akquisitionen 0,0 0,0 0,0 -1,7 -18,9 0,0 0,0 Finanzanlageninvestitionen 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Erlöse aus Anlageabgängen 0,0 0,0 0,0 0,3 0,0 0,0 0,0 Cash Flow aus Investitionstätigkeit [2] 0,0 0,0 -0,4 -7,2 -28,9 -3,0 -2,5 Veränderung Finanzverbindlichkeiten 0,0 0,4 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Dividende Vorjahr 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Erwerb eigener Aktien 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Kapitalmaßnahmen 0,0 0,0 17,7 14,9 18,9 0,0 0,0 Sonstiges 0,0 0,0 0,0 -8,9 0,0 0,0 0,0 Cash Flow aus Finanzierungstätigkeit [3] 0,0 0,4 17,7 6,0 18,9 0,0 0,0 Veränderung liquide Mittel [1]+[2]+[3] -1,2 1,5 15,8 -0,4 -7,7 2,3 9,3 Effekte aus Wechselkursänderungen 0,0 0,0 0,1 0,0 0,0 0,0 0,0 Endbestand liquide Mittel -1,2 2,0 17,1 16,7 9,0 11,3 20,7
Kennzahlen 2014 2015 2016 2017 2018e 2019e 2020e Kapitalfluss FCF -1,2 1,1 -2,0 -4,9 -7,7 2,3 9,3 Free Cash Flow / Umsatz -3,1 % 1,2 % -2,0 % -1,9 % -2,4 % 0,6 % 1,9 % Free Cash Flow Potential 1,3 2,2 3,7 3,7 7,3 13,1 16,5 Free Cash Flow / Jahresüberschuss -112,5 % 86,7 % -101,0 % -118,3 % -97,2 % 18,0 % 57,8 % Zinserträge / Avg. Cash n.a. 0,0 % 0,0 % 0,0 % 0,1 % 0,1 % 0,1 % Zinsaufwand / Avg. Debt n.a. 11,4 % 11,1 % n.a. n.a. n.a. n.a. Verwaltung von Finanzmitteln Investitionsquote 0,0 % 0,0 % 1,0 % 2,3 % 3,1 % 0,7 % 0,5 % Maint. Capex / Umsatz 0,0 % 0,0 % 0,3 % 0,4 % 0,3 % 0,2 % 0,2 % CAPEX / Abschreibungen 0,0 % 0,0 % 505,4 % 1162,1 % 2297,0 % 249,9 % 183,1 % Avg. Working Capital / Umsatz n.a. 3,4 % 4,6 % 5,3 % 5,9 % 6,3 % 6,8 % Forderungen LuL / Verbindlichkeiten LuL 125,9 % 107,4 % 147,0 % 143,8 % 139,1 % 147,7 % 148,1 % Vorratsumschlag 19,4 x 25,8 x 22,6 x 22,4 x 21,5 x 21,3 x 21,4 x Receivables collection period (Tage) 28 20 33 25 32 34 34 Payables payment period (Tage) 25 21 24 18 25 25 25 Cash conversion cycle (Tage) 22 14 25 23 24 26 26
Investitionen und Cash Flow in Mio. EUR
Quelle: Warburg Research
Free Cash Flow Generation
Quelle: Warburg Research
Working Capital
Quelle: Warburg Research
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Anlageempfehlung mit aller Sorgfalt zusammengestellt wurde, können Fehler oder Unvollständigkeiten nicht ausgeschlossen werden. M.M.Warburg &
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Soweit eine Anlageempfehlung im Rahmen einer bestehenden vertraglichen Beziehung, z.B. einer Finanzberatung oder einer ähnlichen Dienstleistung,
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begrenzt. Sollten wesentliche Angaben unterlassen worden sein, haften M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA und Warburg Research GmbH für
einfache Fahrlässigkeit. Der Höhe nach ist die Haftung von M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA und Warburg Research GmbH auf Ersatz von
typischen und vorhersehbaren Schäden begrenzt. Die Anlageempfehlung stellt weder ein Angebot noch eine Aufforderung zur Abgabe eines Angebots
zum Kauf oder Verkauf eines Wertpapiers dar. Es ist möglich, dass Gesellschafter, Geschäftsleitung oder Angestellte der M.M.Warburg & CO (AG &
Co.) KGaA, der Warburg Research GmbH oder mit ihr verbundenen Unternehmen in verantwortlicher Stellung, z.B. als Mitglied des Aufsichtsrats, in
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Die Bewertung, die der Anlageempfehlung für das hier analysierte Unternehmen zugrunde liegt, stützt sich auf allgemein anerkannte und weit
verbreitete Methoden der fundamentalen Analyse, wie z.B. DCF-Modell, Free Cash Flow Value Potential, Peer-Gruppen- Vergleich oder Sum-of-the-
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angepasst, um der Einschätzung des Analysten bezüglich der zu erwartenden Entwicklung der Anlegerstimmung und deren Auswirkungen auf den
Aktienkurs Rechnung zu tragen.
Unabhängig von der verwendeten Bewertungsmethode besteht das Risiko, dass das Kursziel nicht erreicht wird, z.B. aufgrund unvorhergesehener
Veränderungen der Nachfrage nach den Produkten des Unternehmens, Änderungen des Managements, der Technologie, der konjunkturellen
Entwicklung, der Zinsentwicklung, der operativen und/oder Materialkosten, des Wettbewerbsdrucks, des Aufsichtsrechts, des Wechselkurses, der
Besteuerung etc.. Bei Anlagen in ausländischen Märkten und Instrumenten gibt es weitere Risiken, etwa aufgrund von Wechselkursänderungen oder
Änderungen der politischen und sozialen Bedingungen.
Diese Ausarbeitung reflektiert die Meinung des jeweiligen Verfassers zum Zeitpunkt ihrer Erstellung. Eine Änderung der der Bewertung
zugrundeliegenden fundamentalen Faktoren kann nachträglich dazu führen, dass die Bewertung nicht mehr zutreffend ist. Ob und in welchem
zeitlichen Abstand eine Aktualisierung dieser Ausarbeitung erfolgt, ist vorab nicht festgelegt worden.
Es wurden zusätzliche interne und organisatorische Vorkehrungen zur Prävention oder Behandlung von Interessenkonflikten getroffen. Hierzu zählt
unter anderem die räumliche Trennung der Warburg Research GmbH von M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA und die Schaffung von
Vertraulichkeitsbereichen. Dadurch wird der Austausch von Informationen verhindert, die Interessenkonflikte von Warburg Research in Bezug auf den
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Die Analysten der Warburg Research GmbH beziehen keine Vergütung - weder direkt noch indirekt - aus Investmentbanking-Geschäften von
M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA oder eines Unternehmens der Warburg-Gruppe.
Alle Preise von Finanzinstrumenten, die in dieser Anlageempfehlung angegeben werden, sind Schlusskurse des dem jeweiligen ausgewiesenen
Veröffentlichungsdatums vorangegangen Börsenhandelstages, soweit nicht ausdrücklich ein anderer Zeitpunkt genannt wird.
M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA und Warburg Research GmbH unterliegen der Aufsicht durch die BaFin – Bundesanstalt für
Finanzdienstleistungsaufsicht. M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA unterliegt darüber hinaus der Aufsicht der Europäischen Zentralbank (EZB).
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Wenn nicht anders angegeben von Warburg Research, stammen alle kursrelevanten Daten und Consensus Schätzungen von FactSet.
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Zusätzliche Informationen für Kunden in den USA
1. Dieser Research Report (der „Report”) ist ein Produkt der Warburg Research GmbH, Deutschland einer 100%-Tochter der M.M.Warburg & CO (AG
& Co.) KGaA, Deutschland (im Folgenden zusammen als „Warburg” bezeichnet). Warburg ist der Arbeitgeber des jeweiligen Research-Analysten, der
den Report erstellt hat. Der Research-Analyst, hat seinen Wohnsitz außerhalb der USA und ist keine mit einem US-regulierten Broker-Dealer
verbundene Person und unterliegt damit auch nicht der Aufsicht eines US-regulierten Broker-Dealer.
2. Zur Verteilung in den USA ist dieser Report ausschließlich nur an „große institutionelle US-Investoren“ gerichtet, wie in Rule 15a-6 gemäß dem U.S.
Securities Exchange Act von 1934 beschrieben.
3. Alle Empfänger dieses Reports sollten Transaktionen in den im Report erwähnten Wertpapieren nur über J.P.P. Euro-Securities, Inc., Delaware,
durchführen.
4. J.P.P. Euro-Securities, Inc. erhält oder nimmt keinerlei Vergütung für die Verbreitung der Research-Reports von Warburg an.
Hinweis gem. § 85 WpHG und Art. 20 MAR auf mögliche Interessenkonflikte in Bezug auf analysierte Unternehmen:
-1-
Warburg Research oder mit diesem verbundene Unternehmen oder ein für die Erstellung der Analyse verantwortlicher Mitarbeiter dieser
Unternehmen halten an dem Grundkapital des analysierten Unternehmens eine Beteiligung von mehr als 5%.
-2-
Warburg Research oder mit diesem verbundene Unternehmen waren innerhalb der vorangegangenen zwölf Monate an der Führung eines
Konsortiums für eine Emission im Wege eines öffentlichen Angebots von solchen Finanzinstrumenten beteiligt, die selbst oder deren
Emittenten Gegenstand der Anlageempfehlung sind.
-3- Mit Warburg Research verbundene Unternehmen betreuen Finanzinstrumente, die selbst oder deren Emittenten Gegenstand der
Anlageempfehlung sind, an einem Markt durch das Einstellen von Kauf- oder Verkaufsaufträgen.
-4-
MMWB, Warburg Research oder ein verbundenes Unternehmen hat mit dem Emittenten eine Vereinbarung über die Erbringung von
Investmentbanking- und/oder Wertpapierdienstleistungen getroffen und die betreffende Vereinbarung war die vorausgegangenen 12
Monate in Kraft oder es ergab sich für diesen Zeitraum auf ihrer Grundlage die Verpflichtung zur Zahlung oder zum Erhalt einer Leistung oder
Entschädigung - vorausgesetzt, dass diese Offenlegung nicht die Offenlegung vertraulicher Geschäftsinformationen zur Folge hat.
-5- Das die Analyse erstellende Unternehmen oder ein mit ihm verbundenes Unternehmen hat mit dem analysierten Unternehmen eine
Vereinbarung zu der Erstellung der Anlageempfehlung getroffen.
-6- Mit Warburg Research verbundene Unternehmen handeln regelmäßig Finanzinstrumente des analysierten Unternehmens oder von ihnen
abgeleitete Derivate.
-6a- Warburg Research oder mit diesem verbundene Unternehmen halten an dem gesamten emittierten Aktienkapital des analysierten
Unternehmens eine Nettokaufposition von mehr als 0,5%.
-6b- Warburg Research oder mit diesem verbundene Unternehmen halten an dem gesamten emittierten Aktienkapital des analysierten
Unternehmens eine Nettoverkaufsposition von mehr als 0,5%.
-6c- Der Emittent hält Anteile von über 5% des gesamten emittierten Kapitals von Warburg Research oder mit diesem verbundenen
Unternehmen.
-7- Das die Analyse erstellende Unternehmen, mit diesem verbundene Unternehmen oder ein Mitarbeiter dieser Unternehmen hat sonstige
bedeutende Interessen im Bezug auf das analysierte Unternehmen, wie z.B. die Ausübung von Mandaten beim analysierten Unternehmen.
Unternehmen Disclosure Link zu historischen Kurszielen und Ratingänderungen (letzte 12 Monate) Medios 3, 5 http://www.mmwarburg.com/disclaimer/disclaimer_de/DE000A1MMCC8.htm
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ANLAGEEMPFEHLUNG
Anlageempfehlung: Erwartete Entwicklung des Preises des Finanzinstruments bis zum angegebenen Kursziel, nach Meinung des dieses
Finanzinstrument betreuenden Analysten.
-K- Kaufen: Es wird erwartet, dass der Preis des analysierten Finanzinstruments in den nächsten
12 Monaten steigt.
-H- Halten: Es wird erwartet, dass der Preis des analysierten Finanzinstruments in den nächsten
12 Monaten weitestgehend stabil bleibt.
-V- Verkaufen: Es wird erwartet, dass der Preis des analysierten Finanzinstruments in den nächsten
12 Monaten fällt.
“-“ Empfehlung ausgesetzt: Die Informationslage lässt eine Beurteilung des Unternehmens momentan nicht zu.
WARBURG RESEARCH GMBH - ANALYSIERTES UNIVERSUM NACH ANLAGEEMPFEHLUNG
Empfehlung Anzahl Unternehmen % des Universums
Kaufen 128 62
Halten 67 33
Verkaufen 3 1
Empf. ausgesetzt 7 3
Gesamt 205 100
WARBURG RESEARCH GMBH - ANALYSIERTES UNIVERSUM NACH ANLAGEEMPFEHLUNG Q
Q unter Berücksichtigung nur der Unternehmen, für die in den vergangenen zwölf Monaten wesentliche -Wertpapierdienstleistungen erbracht wurden.
Empfehlung Anzahl Unternehmen % des Universums
Kaufen 34 72
Halten 11 23
Verkaufen 0 0
Empf. ausgesetzt 2 4
Gesamt 47 100
KURS- UND EMPFEHLUNGSHISTORIE [MEDIOS] AM [21.11.2018]
Im Chart werden Markierungen angezeigt, wenn die Warburg
Research GmbH in den vergangenen 12 Monaten das Rating
geändert hat. Jede Markierung repräsentiert das Datum und den
Schlusskurs am Tag der Ratinganpassung.
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EQUITIES Roland Rapelius +49 40 3282-2673 Head of Equities [email protected] RESEARCH Michael Heider +49 40 309537-280 Jochen Reichert +49 40 309537-130 Head of Research [email protected] Telco, Internet, Media [email protected] Henner Rüschmeier +49 40 309537-270 J. Moritz Rieser +49 40 309537-260 Head of Research [email protected] Real Estate [email protected] Jonas Blum +40 40 309537-240 Franz Schall +40 40 309537-230 Small/Mid Cap Research [email protected] Automobiles, Car Suppliers [email protected]
Christian Cohrs +49 40 309537-175 Malte Schaumann +49 40 309537-170 Industrials & Transportation [email protected] Technology [email protected] Felix Ellmann +49 40 309537-120 Patrick Schmidt +49 40 309537-125 Software, IT [email protected] Leisure, Internet [email protected] Jörg Philipp Frey +49 40 309537-258 Oliver Schwarz +49 40 309537-250 Retail, Consumer Goods [email protected] Chemicals, Agriculture [email protected] Marius Fuhrberg +49 40 309537-185 Cansu Tatar +49 40 309537-248 Financial Services [email protected] Cap. Goods [email protected] Ulrich Huwald +49 40 309537-255 Marc-René Tonn +49 40 309537-259 Health Care, Pharma [email protected] Automobiles, Car Suppliers [email protected] Thilo Kleibauer +49 40 309537-257 Robert-Jan van der Horst +49 40 309537-290 Retail, Consumer Goods [email protected] Technology [email protected]
Eggert Kuls +49 40 309537-256 Andreas Wolf +49 40 309537-140 Engineering [email protected] Software, IT [email protected]
Marina Manas Cháfer +49 40 309537-254 Renewables, Small/Mid Cap [email protected]
Andreas Pläsier +49 40 309537-246 Banks, Financial Services [email protected] INSTITUTIONAL EQUITY SALES Klaus Schilling +49 40 3282-2664 Sanjay Oberoi +49 69 5050-7410 Head of Equity Sales, Germany [email protected] United Kingdom [email protected]
Tim Beckmann +49 40 3282-2665 Simon Pallhuber +49 69 5050-7414 United Kingdom [email protected] Switzerland, France [email protected]
Lyubka Bogdanova +49 69 5050-7411 Ireland, Poland, Australia [email protected] Jens Buchmüller +49 69 5050-7415 Scandinavia, Austria [email protected]
Alexander Eschweiler +49 40 3282-2669 Germany [email protected]
Matthias Fritsch +49 40 3282-2696 Angelika Flegler +49 69 5050-7417 United Kingdom [email protected] Roadshow/Marketing [email protected] Michael Kriszun +49 40 3282-2695 Juliane Willenbruch +49 40 3282-2694 United Kingdom [email protected] Roadshow/Marketing [email protected] SALES TRADING Oliver Merckel +49 40 3282-2634 Bastian Quast +49 40 3282-2701 Head of Sales Trading [email protected] Sales Trading [email protected] Elyaz Dust +49 40 3282-2702 Jörg Treptow +49 40 3282-2658 Sales Trading [email protected] Sales Trading [email protected] Michael Ilgenstein +49 40 3282-2700 Jan Walter +49 40 3282-2662 Sales Trading [email protected] Sales Trading [email protected] MACRO RESEARCH Carsten Klude +49 40 3282-2572 Dr. Christian Jasperneite +49 40 3282-2439 Macro Research [email protected] Investment Strategy [email protected] Our research can be found under: Warburg Research http://research.mmwarburg.com/en/index.html Thomson Reuters www.thomsonreuters.com Bloomberg MMWA GO Capital IQ www.capitaliq.com FactSet www.factset.com For access please contact:
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