Managementul Investitiilor - Incertitudinea Si Riscul

STRATEGII ÎNMANAGEMENTUL INVESTIŢIILOR

INCERTITUDINEA ŞI RISCUL INVESTIŢIILOR


DECIZIA DE INVESTIRE ÎN MEDIULPROBABILISTIC

Luarea deciziei de a investi, pentru dezvoltarea obiectivelor existente sau realizarea unora noi, trebuie să ia în considerare incertitudinea şi riscul implicate în proiect.

Incertitudinea se referă la îndoiala pe care o creează apariţia unui eveniment viitor.

Incertitudinea este generată de evoluţia pieţei şi a preţurilor, în corelare cu deciziile privind sortimentele şi cantităţile de produse/ servicii oferite pentru un anumit mediu economic.


Riscul este o noţiune socială, economică, politică sau naturală a cărei origine se află în posibilitatea ca o acţiune viitoare să genereze pierderi datorită informaţiilor incomplete în momentul luării deciziei sau inconsistenţei unor raţionamente de tip logic.

Majoritatea metodelor de studiere a riscului ridică problema estimării probabilităţilor de manifestare a diferitelor consecinţe la care se poate aştepta decidentul.


Calitatea fiecărei metode depinde de rigurozitatea calculării probabilităţii de realizare a unuia sau altuia dintre evenimentele nesigure considerate, influenţată de totalitatea informaţiilor disponibile, de experienţa managerului şi de atitudinea sa în asumarea unui risc.

Această atitudine poate fi:• neutră, • de acceptare (prietenoasă), • de respingere (prudentă) sau • flexibilă faţă de risc.


INCERTITUDINEA ŞI RISCUL ASOCIATEPROIECTELOR DE INVESTIŢIIEficienţa economică şi financiară evaluată în cadrul proiectelor de investiţii este reală numai pentru acele date de intrare privind costurile şi avantajele economice care au stat la baza calculului parametrilor, indicatorilor şi criteriilor de eficienţă ale proiectelor considerate.

Practica dovedeşte că nu se pot estima cu exactitate toate elementele care influenţează rezultatele parţiale şi consecinţele de lungă durată.


Incertitudinea specifică investiţiei afectează toate elementele fluxului de trezorerie generat de un proiect de investiţii.

-Sunt influenţate îndeosebi valorile aşteptate ale rezultatelor economice şi financiare:

profitul, cash-flow-ul, valoarea netă, care depind de costuri, de preţul de vânzare, de volumul vânzărilor.

- De asemenea, este incertă valoarea reziduală a capitalului fix, la expirarea duratei de exploatare pe care o luăm în calcul în analiza financiară a proiectelor.


Unele dintre cele mai importante informaţii folosite în evaluarea proiectelor nu pot fi previzionate în mod riguros, şi anume:

- volumul producţiei şi serviciilor, structura şi calitatea acestora, preţurile de vânzare, preţul şi consumurile în cazul resurselor necesare desfăşurării activităţilor în perioada de exploatare etc.Pe parcursul exploatării capacităţilor proiectate pot apărea dificultăţi în asigurarea cu anumite resurse materiale şi energetice, resurse valutare etc. Se pot modifica: rata dobânzii, rata inflaţiei, evaluările privind avantajele ecologice ale proiectelor de investiţii etc.


ANALIZA DE SENZITIVITATE A PROIECTELORPentru a stabili viabilitatea deciziilor din

punct de vedere al eficenţei economice şi financiare în condiţii de incertitudine sau de variaţie probabilă a factorilor, parametrilor şi condiţiilor exogene considerate la pregătirea proiectelor de investiţii, se utilizează analiza de senzitivitate.

Prin aceasta se evaluează cele mai probabile rezultate ale proiectelor şi se creează premisele de a reţine variantele cele mai plauzibile de desfăşurare ale acestora.


În analiza senzitivităţii proiectelor se poate avea în vedere următoarele alternative:

• variaţia (creşterea) costurilor de exploatare pe elemente şi pe total, cu menţinerea la nivel constant a veniturilor anuale previzionate• variaţia veniturilor cu menţinerea la un nivel constant a costurilor previzionate• modificarea simultană a costurilor de exploatare şi a veniturilor anuale• variaţia duratei de funcţionare eficientă etc.


Prin aceasta se urmăreşte stabilirea variaţiei performanţelor şi indicatorilor economici la posibile modificări, în sens negativ, a unor factori critici identificaţi pe parcursul derulării proiectului de investiţii (schimbarea tendinţei preţurilor pe piaţa materiilor prime, apariţia unor materii prime alternative, creşterea salariilor forţei de muncă, uzura morală a echipamentului tehnologic etc.).

Analiza de senzitivitate a riscului proiectelor de investiţii şi rezultatele acesteia interesează în egală măsură pe investitor, precum şi instituţia financiară care acordă creditele pentru investiţie.


EVALUAREA RISCULUI ÎN PROCESUL DE FUNDAMENTARE

A DECIZIILOR DE INVESTIŢII


IMPLICAREA PROBABILITĂŢILOR ÎN CRITERIILE DE EVALUARE A PROIECTELOR

O serie de fenomene naturale, economice şi sociale pot fi caracterizate prin date statistice obiective, pe baza cărora se stabilesc probabilităţile de evoluţie a lor.

În domeniul investiţiilor, pentru probleme de evaluare a proiectelor, informaţiile din perioada trecută ajută mai puţin. Aceasta pentru că fiecare decizie de investiţii este unică; ea, însă, face parte dintr-un grup de cazuri similare.

Nu există, în consecinţă, posibilitatea de a determina cu precizie, pe baza prelucrării unor date statistice, posibilitatea realizării parametrilor investiţiei şi în final a rentabilităţii aşteptate.


Concepţia probabilistică de evaluare a riscului pe care îl prezintă proiectele de investiţii este o componentă a metodelor raţionale, moderne de fundamentare a deciziilor.

Astfel, se poate apela la probabilităţile emise de specialişti (cu puternic caracter subiectiv), stabilindu-se de fapt, şansele de realizare a unor parametri, prin aprecierea proporţiei şansei, care poate fi 10%, 30%, 50% etc.

Aceste aprecieri se bazează pe intuiţia şi experienţa specialiştilor în domeniu.


În abordarea probabilistă a proiectelor se pot avea în vedere următoarele situaţii:

• volume diferite ale cererii de produse şi servicii pe piaţă;• accentuarea concurenţei manifestată prin apariţia de noi tehnologii, de noi produse competitive;• apariţia de dificultăţi în asigurarea de resurse valutare, de anumite materii prime etc;• variaţia ratei dobânzii, a preţurilor, inflaţiei etc.

Problema care se pune constă în a stabili probabilitatea apariţiei în practică a uneia sau alteia din situaţii, în viitor, pe durata de viaţă economică.


În continuare, pe baza probabilităţilor stabilite, pentru fiecare din situaţiile posibile în viitor, se

calculează avantajele economice şi costurile pe variantele de proiect elaborate, iar în final,

indicatorii de eficienţă economică.

În acest mod se evaluează riscul proiectelor şi impactul acestuia în cadrul analizei

economice şi financiare.


SPERANŢA MATEMATICĂ A INDICATORILOR DE EFICIENŢĂ

În procesul de evaluare a proiectului, criteriul speranţa matematică de câştig ia forma concretă de speranţă matematică a sumei de fluxuri financiare actualizate, pentru diferite soluţii posibile, ponderând fluxurile anuale cu probabilităţile de realizare pe ani, în funcţie de împrejurările concrete, de eventuale evenimente etc.


Relaţia de calcul pentru exprimarea avantajelor economice şi costurilor probabile asociate unui proiect de investiţii este de tipul:

în care: Ui - valoarea probabilă a avantajului economic sau a costurilor la varianta/alternativa i de proiect (speranţa matematică a producerii acestuia)μij - avantajul economic sau costul corespunzător variantei i de proiect în cazul apariţiei situaţiei j în viitorpij - probabilitatea apariţiei în practică a situaţiei j la varianta i de investiţii.


OBSERVATIE:

•Speranţa matematică cuprinde informaţii privind parametrii şi indicatorii proiectelor, ponderaţi cu probabilităţile realizării lor.

• Se observă că valorile probabile ale avantajelor economice şi ale costurilor proiectelor de investiţii depind de varianta i de investiţii şi de starea sau situaţia j din viitor.


INDICATORI PENTRU MĂSURAREA RISCULUI PROIECTELOR DE INVESTIŢIIÎn cazul în care speranţa matematică este egală, pe variantele de proiect, apare necesitatea alegerii variantei celei mai plauzibile.

- Astfel, pentru depistarea variantelor optime şi stabilirea proiectelor se apelează la aplicarea testului ecartului tip (abaterea standard) sau a ratei interne de rentabilitate. - Ca metodă de măsurare a gradului de risc, se poate utiliza cu bune rezultate arborele de decizie, iar în cazul complexităţii proceselor economice studiate - tehnica simulării.


Ecartul - tip măsoară riscul în raport cu speranţa matematică; acesta reprezintă de fapt o măsură standard a dispersiei valorilor parametrului sau indicatorului de eficienţă economică în jurul speranţei matematice.

Cu cât este mai mare dispersia în jurul mediei (sau ecartul - tip este mai mare) cu atât riscul relativ corespunzător este mai mare.

Rata internă de rentabilitate este rata de actualizare pentru care valoarea beneficiului actualizat este egal cu zero.


Măsurarea riscului proiectelor de investiţiiRiscul asociat unei variante propuse de

investiţii derivă în principal din natura noului proiect şi anume: înlocuirea unor echipamente existente, extinderea activităţii unei firme în acelaşi domeniu sau în alt domeniu de activitate decât cel actual.

Devine astfel extrem de important ordonarea variantelor de investiţii pe clase şi subclase de risc.

În analizele de risc se utilizează distribuţiile de probabilitate subiective referitoare la profiturile nete actualizate sau cash-flow obţinute prin aplicarea proiectului de investiţii.


Dispersia şi respectiv abaterea standard σ (VAN) se calculează conform relaţiilor de calcul cunoscute din statistică:


STUDIU DE CAZÎn cazul unui proiect cu o valoare de investiţie de 400.000 U.M. cu o durată de viaţă economică de 3 ani, considerăm că cele 3 cash-flow-uri din exploatare sunt variabile aleatoare discrete definite astfel:


Valoarea estimată a cash-flow-urilor la fiecare an h se deduce prin relaţia:

h=1

CF1=(300.000×0,10)+(200.000×0,20)+(150.000×0,30)+(100.000×0,40)= 155.000


S-au stabilit, astfel, cu ajutorul relaţiilor de calcul uzuale valoarea estimată şi abaterea standard a fiecăruia dintre aceste trei cash-flow-ri de exploatare:


Ca urmare, valoarea estimată şi respectiv abaterea sa standard, pentru rata de actualizare de 0,15 sunt:

Aceste mărimi reprezintă măsurători directe ale riscului, în valoare absolută.


Pentru a caracteriza riscul proiectului, este necesar să se calculeze coeficientul de variaţie, care exprimă raportul între abaterea standard şi valoarea netă actualizată estimată, respectiv:

Acest raport exprimă dispersia relativă a valorii nete actualizate a unui proiect, dând posibilitatea comparării proiectelor de investiţii din punct de vedere al riscului implicat.


Să presupunem două variante de proiect caracterizate prin următoarele medii, abateri standard şi coeficienţi de variaţie următori:

Riscul relativ asociat proiectului A este, deci, mai mic.

Problema importantă care se pune în cazul unei astfel de abordări este determinarea distribuţiilor de probabilitate a parametrilor proiectelor studiate.


OBSERVATIE:

Formularea unor probabilităţi obiective este practic imposibilă în domeniul investiţional.

De aceea probabilizarea cash-flow-urilor unui proiect devine subiectivă, având la bază intuiţia decidentului care se bazează pe experienţa personală şi folosind numeroase metode de probabilizare.


Să presupunem dând variante de proiecte A şi B, caracterizate prin reprezentările grafice:

Distributii de probabilitate

Aşa cum se observă, nivelurile posibile ale cash-flow-urilor pentru proiectul B sunt foarte dispersate, indicând că distribuţia B este mai riscantă decât distribuţia A.Riscul proiectelor se poate măsura, aşadar, prin folosirea distribuţiilor subiective de probabilitate ale cash-flow-rilor datorate unei investiţii. Cash-flow-rile anuale posibile se pot datora mai multor factori.


De exemplu, veniturile unor proiecte sunt afectate de veniturile din anii anteriori; în alte cazuri, se estimează modificări în timp ale veniturilor, în funcţie de modificări survenite în activitatea firmei.

Să presupunem că managerul unei firme îşi propune să achiziţioneze un echipament, ceea ce va determina reducerea manoperei şi a altor cheltuieli ale firmei. Pe baza tuturor informaţiilor disponibile, analistul deduce următoarea distribuţie de probabilitate pentru cash-flow-rile aferente investiţiilor de achiziţionare a echipamentului respectiv.


Media sau valoarea estimată:

unde:CF -media distribuţiei de probabilitate pentru cash-flow-urile pentru orice an datse numeşte, de asemenea, valoarea estimată a cash-flow-urilor;CFj-se referă la fiecare dintre nivelurile posibile ale cash-flow-urilor pentru oricean particular h;Pj-este probabilitatea de apariţie a celei de a “j” valori a cash-flow-urilor.


Determinarea dispersiei şi abaterii standard se face astfel:

Coeficientul de variaţie CV se determină astfel:


Să presupunem acum că managerul firmei trebuie să aleagă între două variante pentru proiectul propus, caracterizate prin estimările urmatoare:

Analizând variantele de proiect din punct de vedere al riscului prin prisma mărimilor absolute, rezultă că varianta A este de preferat, având un risc mai scăzut.Dacă judecăm variantele pe baza maximului de venit obţinut, varianta B este de preferat.


Este absolut necesar în acest caz să se calculeze şi coeficientul de variaţie - măsura variaţiei relative:

CVA = 0,621

CVB = 0,451

Rezultă că proiectul B este mai avantajos întrucât riscul pe unitate de venit este mai mic.


APLICATIE:Presupunem că o intreprindere are în vedere două proiecte de investiţii, de aceeaşi valoare, 4.000.000 U.M.. Prima investiţie (A) vizează înlocuirea unui utilaj, iar cea de-a doua investiţie (B) are în vedere achiziţionarea unei instalaţii necesare fabricării unui nou produs. Presupunem că fluxurile de numerar CFij pe cele treiipoteze posibile sunt următoarele: Prezentarea ipotezelor


Pentru a putea rezolva problema, suntem nevoiţi să ataşăm fiecărei ipoteze un coeficient de probabilitate. Coeficienţii de probabilitate pot fi determinaţi în mod subiectiv de către decident, în baza experienţei proprii, sau pot fi determinaţi pe baza unor serii statistice din trecut.

Noi, în cele de faţă, ne bazăm pe experienţa personală şi presupunem că cele trei ipoteze au următorii coeficienţi de probabilitate:


Pe baza informaţiilor pe care le avem, calculăm valoarea aşteptată a fluxurilor de cash-flow, cunoscută şi sub denumirea de speranţa matematică CFi:

unde: CFi - valoarea aşteptată a fluxurilor de cash-flow (speranţa matematică) pentru varianta i;pij- coeficientul de probabilitate;CFij - fluxurile de cash-flow;


Valoarea aşteptată a fluxurilor de CF şi probabilităţile de realizare a acestora este prezentată în graficul urmator:


Din analiza graficului se pare că informaţiile oferite de proiectul A sunt mai acceptabile, deoarece intervalul de variaţie este mai mic decât a proiectului B, pentru aceeaşi speranţă de realizare a cash-flow-ului.


APLICATIE:O societate comercială este pusă în situaţia de a alege între două proiecte de investiţii de mărimi diferite (A şi B), caracterizate prin informaţiile de mai jos:


Proiectul A:Media ponderată a fluxului anual de cash-flow (speranţa matematică) este:

CF1 = 7800 ⋅ 0,2 + 101000 ⋅ 0,6 + 123000 ⋅ 0,2 =15600 + 60600 + 24600 =100800

În continuare, calculăm devierea (abaterea) standard:


Calculăm abaterea standard pentru proiectul B:


Devierea standard este identică pentru cele două proiecte:

σA = σBPentru a ne edifica mai bine asupra concluziilor, vom calcula coeficienţii de variaţie ai celor două proiecte:

Din calculele făcute, rezultă că proiectul B are un coeficient de variaţie mai mic decât proiectul A, deci va fi preferat proiectul B.

Documents

Managementul Investitiilor - Incertitudinea Si Riscul