of 51 /51
Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja ili najveći uspjeh financijskog managementa

Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

Embed Size (px)

Text of Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja -...

Page 1: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

Daniel Nevidal, InterCapital

EF Osijek, travanj 2009.

Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja

ili najveći uspjeh financijskog managementa

Page 2: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:
Page 3: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:
Page 4: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

Kretanje nominalnih iznosa izvedenica kojima se trguje na

uređenim burzama (u milijardama USD )

49.09459.348 58.447 56.121

82.887

101.256

145.474

194.074

232.102

306.534

352.858

299.281

38.609 40.304 40.737

0

50.000

100.000

150.000

200.000

250.000

300.000

350.000

400.000

1994. 1995. 1996. 1997. 1998. 1999. 2000. 2001. 2002. 2003. 2004. 2005. 2006. 2007. 2008.

futures ugovori i opcije

Izvor: Bank for International Settlements

Page 5: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

Kretanje nominalnih iznosa izvedenica kojima se trguje na

uređenim burzama i OTC (u milijardama USD )

188.553 204.749 223.588249.672

1.230.394

888.443

663.210

551.217

419.642

310.567

0

200.000

400.000

600.000

800.000

1.000.000

1.200.000

1.400.000

1998. 1999. 2000. 2001. 2002. 2003. 2004. 2005. 2006. 2007.

uređene burze

OTC

ukupno

Izvor: Bank for International Settlements

Page 6: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

Broj protrgovanih ugovora na organiziranim burzama u

2008. godini po vrsti predmetne imovine (u milijunima)

3201

494

6646

1715

0

1.000

2.000

3.000

4.000

5.000

6.000

7.000

kamatne stope valute dionički indeks robe

futures ugovori i opcije

Izvor: Bank for International Settlements

Page 7: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

827.4.2009

Izvedenice

• Značajan strah javnosti proizlazi iz nerazumijevanja i

ekplozivnog rasta ovih financijskih instrumenata

• Strahovita moć izvedenih instrumenata

• Visok stupanj financijske poluge

• Izvanbilančna evidencija i knjiženje

• Upotreba instrumenata kao zaštite od financijskih

rizika ali i kao oblika špekulacije na kretanje cijena

vezane imovine ili same njene volatilnosti

• Instrument transfera svih vrsta financijskih rizika koji

se može prilagoditi baš svakoj tržišnoj situaciji

Page 8: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

927.4.2009

Rizici svuda oko nas

• Valutna klauzula u kreditnim i drugim odnosima

• Krediti u švicarcima

• Cijena benzina ovisna o kretanju nafte i tečaja dolara

• Cijena broda ovisna o kretanju čelika i tečaja dolara

• Poljoprivredni proizvodi, industrijski proizvodi, cijene

dionica, kamate na štednju itd.

Page 9: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

1027.4.2009

Hedging

• Postupak zaštite postojeće financijske pozicije

• Stvaranje suprotnog profila rizika od postojeće pozicije kako bi

se neutralizirala neželjena doza rizika

• Najefikasnije se postiže korištenjem terminskih ugovora i opcija

• Ključna je identifikacija svih rizika te izoliranje nepoželjnih

• Basis risk - razlika terminske i spot cijene

• Cross/proxy hedge - kada ne postoji terminski ugovor na

underlying instrument

• Hedge ratio - odnos između veličine pozicije u derivatu i pozicije

koju se želi hedgirati

Page 10: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

1127.4.2009

Vrste izvedenica

• Ugovori čija je vrijednost izvedena iz nekog drugog osnovnog instrumenta, cijena derivata se kreće u ovisnosti o cijeni povezanog (underlying instrumenta)

• Linearne i nelinearne izvedenice u smislu funkcije povrata

• Bilateralni (OTC) ili “exchange traded”

• Eliminacija kreditnog rizika u slučaju “exchange traded”

• Idealan instrument zaštite od različitih financijskih rizika

Derivati

Terminski ugovori Swapovi Opcije

Forwards FuturesInterest Rate

SwapsCurrency Swaps

Ostali derivati

Page 11: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

1227.4.2009

Forwards/Futures - Terminski ugovori

• Terminski ugovori su ugovori kojim se 2 strane obvezuju:

– kupiti/prodati

– povezani (underlying) instrument ili robu

– na određeni budući dan (dospijeće)

– po unaprijed dogovorenoj terminskoj (forward) cijeni

• Trading terminologija:

– Terminska kupnja = "LONG" pozicija

– Terminska prodaja = "SHORT" pozicija

• Tržište

– omogućava zatvaranja pozicije sklapanjem istog ugovora s suprotnim

karakteristikama - osnova za vrednovanje derivatne pozicije

• Vrste namire:

– Namira u novcu (Cash settlement) vs. fizička namira (u stvarima)

Page 12: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

1327.4.2009

Hedgiranje tečajnog rizika

• Forward

• Bilateralan ugovor s bankom o prodaji deviza po točno odre-

enom tečaju na budući dan

• Terminski tečaj nije prognoza već točno određena

matematička veličina koja predstavlja sadašnji tečaj uvećan ili

umanjen za razliku u kamatnim stopama na dvije valute

• Primjer

• Sadašnji tečaj EUR/HRK = 7.40

• EUR kamatna stopa na godinu dana = 6%

• HRK kamatna stopa na godinu dana = 7%

• Forward tečaj za godinu dana = 7.40 x (1 + (0,06-0,05))

= 7.474

Page 13: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

EUR/USD forwards

1427.4.2009

Page 14: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

1527.4.2009

Futures

• Standardizirani forward ugovori s definiranim svim osnovnim

značajkama osim cijene

• U pravilu se trguju na terminskim burzama

• Samo mali broj ugovora doživi dospijeće (<5%)

• Jednostavnost trgovanja i zatvaranja pozicija

Sudionici:

• komercijalni hedgeri

• špekulanti

• arbitražeri

• market makeri

Osnovni instrumenti:

• burzovne robe

• valute

• kamatne stope

• tržišni indeksi

• pojedinačne dionice

• swapovi

Page 15: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

1627.4.2009

Trgovina futuresima

• Standardizacija ugovora– Institucionalizirani forward ugovori s dnevnom namirom dobitaka i

gubitaka po ugovoru

– Standardizacija obuhvaća:• Dospijeće

• Nazivnu vrijednost ugovora

• Kvalitetu

• Trgovina kroz organiziranu burzu– CME/NYMEX u SAD, EUREX/Liffe u Europi

– Važna uloga klirinške kuće

• Dnevna namira gubitaka i dobitaka (Marked to market)– Kod forwarda:

• Kupac i prodavatelj trpe kreditni rizik do dospijeća ugovora

• Dobici i gubici se realiziraju tek o dospijeću

• Kreditni rizik KUPAC PRODAVATELJ

– Kod futures-a:• Gubici i dobici se realiziraju na kraju burzovnog dana (Marking to market)

• Klirinška kuća jamči za sigurnost ugovora zauzimanjem pozicije između dviju strana

– KUPAC KK PRODAVATELJ

Page 16: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

Valutni futures EUR/USD

1727.4.2009

Page 17: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

Nafta - mjeseci isporuke

1827.4.2009

Page 18: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

Futures na dionički indeks

1927.4.2009

Page 19: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

2027.4.2009

Margina

• Vrste margine

– Inicijalna/početna margina : polog kojega mora kod brokera položiti

osoba koja želi otvoriti poziciju u futures ugovoru (1.600 EUR za bund

futures)

– Margina za održavanje : minimalna razina margin accounta nakon koje

je broker ovlašten zatvoriti poziciju

– MARKING TO MARKET :

• Ekvivalentno zatvaranju pozicije na kraju dana i otvaranje nove

na početku slijedećeg dana

CASH FLOWS

Change in futures price LONG(buyer) SHORT(seller)

Ft+1 - Ft + Size (Ft+1 -Ft) - Size (Ft+1 -Ft)

Page 20: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

2127.4.2009

Barings - banka uništena polugom

• Long pozicija on 20,000 Nikkei 225 Futures

• 1 indeks pt = Yen 1,000 = $ 10

– Veličina 1 ugovora = $ 200,000 uk. pozicija =$ 4,000 mio

• Gubitak = F $/pt # br. ugovora

= (-2,250) ($ 10) (20,000) = $ 450,000,000

Datum Nikkei 225

30.12.94 19,723

25.02.95 17,473 F = - 2,250

Page 21: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

2227.4.2009

Srebrna bajka braće Hunt

Page 22: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

2327.4.2009

Futures vs Forwards

Forward Future

Određivanje cijene Dogovorno između dviju

strana

Potpuno transparentno i

svima dostupno

Nominalni iznos Prema dogovoru stranaka Standardiziran

Likvidnost Bilateralni ugovori teško se

preprodaju

Izvrsna

Plaćanje margine Prema dogovoru stranaka Obavezno na svim

burzama

Kreditni rizik Postoji ukoliko nema

dogovora o plaćanju

margine

Ne postoji jer je margina

obavezna

Page 23: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

2427.4.2009

Swapovi

• Instrumenti s najbržim rastom volumena i sudionika u posljednja

dva desetljeća

• Treba ih razlikovati od FX swapova, prije svega jer uključuju više

periodičnih zamjena novčanih tokova (iako postoje i single

maturity swaps)

• Sudionici: banke, tvrtke, osiguravajuća društva, mirovinski

fondovi, vlade, naddržavne organizacije

• Razvijena tržišta za većinu vodećih valuta: USD i EUR vrlo likvidni

s futures ugovorima na 2, 5 i 10-god. Swapove

• Od čistog IRS-a snažno se razvijaju currency swapovi i ostali tzv.

asset swaps

Page 24: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

2527.4.2009

Kamatni swap

• ugovor po kojemu dvije strane izmjenjuju periodične iznose

kamata, obračunate na isti iznos ali uz različite kamatne stope

• najčešće jedna strana plaća stalno istu (fiksnu) kamatu dok

druga plaća po promjenjivoj stopi koja se svaki puta iznova odre-

uje za sljedeće periodično razdoblje

Poduzeće A Banka B

fiksna stopa

EURIBOR

• ukoliko poduzeće ima kreditne obveze vezane na promjenjivu

kamatnu stopu swap će mu omogućiti da istovremeno od druge

strane prima jednake iznose a plaća uvijek istu, fiksnu stopu

Page 25: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

2627.4.2009

Kamatni swap - primjer

Poduzeće je uzelo kredit od EUR 10m na 3 godine uz EURIBOR 6m+50

Bojeći se porasta kamatnih stopa poduzeće ulazi u swap transakciju u

kojoj prima EURIBOR a plaća 4% godišnje

Cash flow izgleda ovako:

Godine Isplate po kreditu Primici po swapu Isplate po swapu Novi cash flow

0.5 -(EURIBOR + 50) EURIBOR -200.000 -225.000

1.0 -(EURIBOR + 50) EURIBOR -200.000 -225.000

1.5 -(EURIBOR + 50) EURIBOR -200.000 -225.000

2.0 -(EURIBOR + 50) EURIBOR -200.000 -225.000

2.5 -(EURIBOR + 50) EURIBOR -200.000 -225.000

3.0 -(EURIBOR + 50) EURIBOR -200.000 -225.000

Umjesto neizvjesnog EURIBOR-a trošak je sad fiksiran na 4%+0,5% godišnje

Page 26: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

2727.4.2009

Kamatni swap - primjena

• primjenjuju se u svrhu zaštite od nepovoljnog kretanja kamatnih

stopa u budućnosti

• swap krivulja prinosa pokazuje

nam koja se fiksna stopa traži za

swapove određena dospijeća

• svaka takva fiksna stopa

predstavlja prosjek svih

šestomjesečnih EURIBOR-a od

sad do dospijeća za kojeg fiksna

stopa vrijedi

Page 27: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

2827.4.2009

Credit Default Swaps (CDS) - potencijalni ubojica

• Instrument zaštite od kreditnog rizika predmetnog izdavatelja

• Najbrže rastuća izvedenica u posljednjih deset godina

• Potpuno OTC instrument iako posljednjih godina sve više

standardiziran za pojedine kategorije izdavatelja

• Proglašen glavnim krivcem za sadašnju financijsku krizu

• Pouzdano pridonio padu Bear Stearnsa i likvidaciji Lehman

Brothersa

• Trenutne regulatorne promjene usmjerene velikim dijelom na

kontrolu izloženosti i zlouporabe ovih izvedenih financijskih

instrumenata

Page 28: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

Slučaj Lehman - CDS

2927.4.2009

Page 29: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

Slučaj Lehman - cijena dionice

3027.4.2009

Page 30: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

3127.4.2009

Opcije

• Najstarije i najpopularnije izvedenice ikad izmišljene

• Idealne za zauzimanje pozicija, hedgiranje već postojećih rizika,

kreiranje potrebnog cash-flowa a sve uz ogromnu dozu

fleksibilnosti

• Nalaze se svuda oko nas, skrivene u komercijalnim ugovorima i

kupoprodajnim transakcijama koje, naizgled, nemaju nikakve

veze sa sofisticiranim financijskim instrumentima

• U financijskom smislu, opcije su raspoložive za niz instrumenata,

kako cash tako i izvedenih, uključujući čak i opcije na opcije

• Opcije na razne burzovno trgovane futurese i na pojedinačne

dionice trguju se na opcijskim burzama, dok se opcije na ostale

instrumente najčešće trguju OTC

Page 31: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

3227.4.2009

Opcije - definicija

Pravo, ali ne i obveza, kupca opcije da kupi ili proda dogovorenu

količinu određene robe po dogovorenoj cijeni na ili u razdoblju

do određenog datuma u budućnosti.

PREMIJA - cijena koju kupac plaća za dano mu pravo

Kupac, dakle, ostvaruje najbolji mogući scenarij:

Ograničen gubitak (iznos premije)

Neograničen potencijalni dobitak

Prodavatelj opcije ostvaruje potpuno suprotni scenarij:

Ograničen dobitak (iznos premije)

Neograničen potencijalni gubitak

Zašto bi uopće itko htio prodavati opciju?

Page 32: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

3327.4.2009

Opcije - osnovna podjela i terminologija

Call - pravo na kupnju imovine

Put - pravo na prodaju imovine

Long Call - duga pozicija; kupljena Call opcija

Long Put - duga pozicija; kupljena Put opcija

Short Call - kratka pozicija; prodana Call opcija

Short Put - kratka pozicija; prodana Put opcija

Strike - Exercise price; cijena imovine po kojoj se opcija izvršava

Premija - cijena opcije

At the money - Izvršna cijena = trenutnoj cijeni vezane imovine

In the money - Izvršna cijena (Call) < trenutne cijene vezane imovine

Out of the money - Izvršna cijena (Call) > trenutne cijene vezane

imovine

Page 33: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

3427.4.2009

Opcije vs forward/futures

-4

-3

-2

-1

0

1

2

3

4

5

6

7

8

9

-3 -2 -1 0 1 2 3 4 5 6 7 8

Futures

Opcija

Page 34: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

3527.4.2009

P/L kupca i prodavatelja opcije

P/LP/L

P/L P/L

CIJENA CIJENA

CIJENACIJENA

BUY CALLBUY PUT

SELL CALL SELL PUT

+

-

+

+

-

-

-

+

Page 35: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

3627.4.2009

Intrinzična i vremenska vrijednost opcije

• intrinzična predstavlja

razliku između izvršne

cijene (Strike) i sadašnje

cijene vezane imovine

• vremenska vrijednost

je vjerojatnost da će u

preostalom vremenu do

dospijeća opcija

napredovati in the

money

• niti jedna niti druga

ne mogu imati

negativnu vrijednost

Page 36: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

3727.4.2009

Vrijednost premije call opcije

Call option

• Out of Money: strike>current price

• At the Money: strike=current price

• In the Money: strike<current price

Value of

100$

Call

Price of underlying instrument

At the Money

100$

Out of Money In the Money

Time Value

Intrinsic Value

Page 37: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

3827.4.2009

Vrijednost premije put opcije

Put option

• Out of Money: strike<current price

• At the Money: strike=current price

• In the Money: strike>current price

Price of underlying instrument

At the Money

100$

Out of MoneyIn the Money

Time Value

Intrinsic Value

Value of

100$

Put

Page 38: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

3927.4.2009

Vrednovanje opcija (Pricing)

Čimbenici koji određuju cijenu opcije– Izvršna cijena opcije (Strike)

– Broj dana do dospijeća opcije

– Trenutna cijena imovine

– Volatilnost cijene imovine (Volatility)

– Kratkoročna kamatna stopa

Čimbenici su isti za Call i Put.

Vrijeme i Volatility - ključni čimbenici.

Page 39: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

4027.4.2009

Čimbenici rizika u vrednovanju opcija

Delta

mjeri promjenu cijene opcije u odnosu na promjenu vezane imovine

Gamma

mjeri promjenu delte u odnosu na promjenu vezane imovine

Vega

mjeri promjenu cijene opcije u odnosu na promjenu volatilnosti

Theta

mjeri promjenu cijene opcije sa smanjivanjem vremena do dospijeća

Rho

mjeri promjenu cijene opcije u odnosu na promjenu kratkoročnih

kamatnih stopa

Page 40: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

4127.4.2009

Vrednovanje opcija - primjer

Call Strike: 101

Vrijeme do dospijeća: 1 period Volatility po periodu: 5 kn

Sadašnja cijena dionice: 100 kn Kratkoročna kam. stopa: 15%

Dionica = 100

105 vjerojatnost = 1/2

95 vjerojatnost = 1/2

Dionica = 100

105 vjerojatnost = 1/2

95 vjerojatnost = 1/2

Call = 4

Call = 0

Vrijednost na dospijeću: ½ x 4 + ½ x 0 = 2

Sadašnja vrijednost opcije: 2/(1+0.15) = 1,74

Page 41: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

4227.4.2009

Utjecaj distribucije na vrednovanje opcija

Dionica = 100

105

95

110 Vjerojatnost = ½ x ½ = ¼

100 Vjerojatnost = 2 x (½ x ½) = ½

90 Vjerojatnost = ½ x ½ = ¼

Dionica = 100

105

95

110 Vjerojatnost = ½ x ½ = ¼

100 Vjerojatnost = 2 x (½ x ½) = ½

90 Vjerojatnost = ½ x ½ = ¼

Call = 9

Call = 0

Call = 0

Vrijednost na dospijeću: ½ x 4.5 + ½ x 0 = 2.25

Sadašnja vrijednost opcije: 2.25/(1+0.15) (1+0.15) = 1,70

Page 42: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

4327.4.2009

Vrijeme (Time decay)

• svaka opcija u bilo kojem trenutku do

dospijeća ima nekakvu vremensku vrijednost

• prolaskom vremena gubi se i vremenska

vrijednost

• u zadnjih 30-tak dana života opcije

vremenska vrijednost opada eksponencijalnom

brzinom

• pri usporedbi opcija s jednakim vremenom do dospijeća najveću vremensku

vrijednost ima opcija koja je at the money

• što više opcija odlazi in the money ili out of the money vremenska vrijednost će se

smanjivati a cijena opcije konvergirat će svojoj intrinzičnoj vrijednosti

Page 43: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

4427.4.2009

Volatilnost

Vrijednost opcije općenito određuju dvije stvari:

1) Vjerojatnost da će opcija završiti u novcu

2) Razlika između cijene dionice i strike cijene ako opcija završi

u novcu

Vjerojatnost ovisi o distribuciji mogućih cijena dionica

(nju pak određuje volatilnost i vrijeme preostalo za promjenu cijene

dionica)

Rule of thumb: veza između volatilnosti i vremena

Udvostručenje volatilnosti ima jednak efekt na opciju kao i

učetverostručenje vremena do dospijeća opcije

Page 44: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

4527.4.2009

Distribucija dnevnih povrata

Rule of thumb: Implikacije normalne distribucije na trgovanje

Distribucija povrata na dugu (kratku) poziciju okarakterizirana je učestalim

malim (dobicima) gubicima i povremenim većim dobicima (gubicima)

Page 45: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

4627.4.2009

Black-Scholes-Merton financijska revolucija

1973. Godine Fischer Black i Myron Scholes razvili su revolucionarno formulu

za vrednovanje opcija na dionice. Robert Merton dalje ju je razvio i

omogućio primjenu na mnogim drugim financijskim instrumentima

Merton i Scholes za to su nagrađeni Nobelovom nagradom 1997. Fischer Black

umro je dvije godine ranije

Black-Scholes formula najznačajnije je otkriće na polju financijskih tržišta i

omogućila je streloviti razvoj financijske industrije, izvedenih i strukturiranih

proizvoda te potpuno promijenila cjelokupni zemljovid financijskih tržišta

Ova metoda pokazala je i da postoje znatne dodirne točke i s područjima izvan

financijskih tržišta, poput vrednovanja polica osiguranja, garancija ali i

opcionalnosti i fleksibilnosti prilikom poduzimanja investicijskih projekata

Page 46: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

4727.4.2009

Normalna distribucija - mit na kojem su pali velikani

Black-Scholes model, paradoksalno, svoje nedostatke pokazao je baš na financijskim

tržištima

On se, naime, bazira na dvije osnovne pretpostavke:

- Normalna distribucija povrata

- Kontinuirano postojanje likvidnosti

Na ovim pretpostavkama baziraju se i svi modeli mjerenja rizika ukupnih financijskih pozicija

koje koriste vodeće banke svijeta – VaR itd.

U normalnim uvjetima to tako i funkcionira ali za normalne uvjete nam ni ne trebaju

komplicirani modeli

Financijska povijest posljednjih 30 godina pokazala nam je da se “nemogući” slučajevi

događaju puno češće nego što je predviđeno Gaussovom krivuljom

Također u tim slučajevima nestaje likvidnosti na tržištima, pozicije se ne mogu likvidirati te do

tada procijenjeni maksimalni rizici postaju beznačajni a gubici na pozicijama uništavaju

naizgled sigurne institucije

Page 47: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

4827.4.2009

Black Swan - u crno zavio čak i moćni LTCM

Učestalost nepredvidljivih događaja na financijskim tržištima u posljednjih

15-tak godina razotkrila je pukotinu u modelima koji se baziraju na

normalnoj distribuciji povrata

Niti jedan standardan matematički model nije mogao predvidjeti toliko događaja

izvan tri standardne devijacije u tako kratkom vremenu

Vjerojatnost da se dogodi samo jedan takav slučaj izražavala se u milijuntim

dijelovima postotka

- Nažalost, stvarnost, vjerojatno potpomognuta i samim izvedenim

instrumentima, pokopala je mnoge ugledne financijske institucije koje

su vjerno slijedile modele i vjerovale da su eliminirale sve rizike

Page 48: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

4927.4.2009

Long Term Capital Management - When Genius failed

Long Term Capital Management do danas je ostao jedan od najtajnovitijih i

najčarobnijih hedge fondova

Uz osnivača, legendarnog trgovca Johna Meriwethera, partneri u fondu bili su i

Robert Merton i Myron Scholes

Spektakularno uspješne strategije fonda u prvim godinama temeljile su se na

kompleksnim matematičkim arbitražama, statistički nekoreliranim te na

fantastično velikoj poluzi koja je ponekad prelazila i 100x

Istočnoazijska i ruska financijska kriza 1998. rezultirale su panikama na tržištima

diljem svijeta, simultanim padom do tada nekoreliranih investicija te nestankom

likvidnosti u gotovo svim segmentima financijskim tržišta

Propast LTCM-a zaprijetila je raspadom zapadnih financijskih tržišta te je FED, do

tada nezamislivom intervencijom, organizirao spašavanje fonda i nagovijestio

događanja 10-tak godina kasnije

Page 49: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

5027.4.2009

VIX - The Fear Indicator

Page 50: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

5127.4.2009

Buffet vs Greenspan

Jesu li, dakle, izvedenice financijsko oružje masovnog uništenja?

Jesu ako se njima nestručno i zlonamjerno rukuje.

No one su istovremeno i najefikasnije sredstvo transfera rizika i baza za razvoj

mnogih proizvoda koji poboljšavaju trgovinske tokove i pridonose razvoju

gospodarstva

To im je osnovna svrha i zbog toga su izmišljene

Regulatorne promjene trebale bi ih usmjeriti prema burzama, smanjiti kreditni rizik i

učiniti značajno podložnijima kontroli te smanjiti stupanj poluge

Page 51: Izvedenice: financijsko oružje masovnog uništenja - …oliver.efos.hr/~dsajter/PDF/Nevidal_gostujuce_predavanje.pdf · Daniel Nevidal, InterCapital EF Osijek, travanj 2009. Izvedenice:

5227.4.2009

VW / Porsche - moderna priča braće Hunt