1

CAPITOLUL 1

FINANŢE MANAGERIALE

Functia financiară a intreprinderii si principiile de organizare a activităţii financiare

Functia financiara a intreprinderii rezulta din convergenta unor factori de ordin teoretic si practic, structural si conjunctural. Dezvoltarea tehnicilor de management si a teoriei financiare au permis finantelor sa depaseasca cadrul contabil si juridic traditional.

Functia financiara e integrata in functie de conducerea generala, contabilitatea furnizandu-i numeroase informatii.Finantele intreprinderii raman strans legate de cadrul juridic in care se inscriu relatiile de putere.

Functia financiara indeplineste 3 roluri: - 1. rol operational

- 2. rol functional - 3. rol politic

1. Rolul operational – consta in luarea unor decizii in special de colectare de capitaluri fara de care intreprinderea un se poate constitui si functiona. El vizeaza asigurarea fluxurilor fin. in stransa legatura cu mediul inconjurator.

Rolul operational cuprinde: - incasarea creantelor asupra clientilor;

- plata furnizorilor; - gestiunea trezoreriei; - negocierea creditelor bancare; - relatiile cu organismele financiare, etc.

2. Rolul functional – consta in participarea la tratarea si difuzarea informatiilor necesare gestiunii intreprinderii si acordarea de asistenta de specialitate celorlalte functii.

3. Rolul politic – consta in integrarea constrangerilor externe, soc.-ec., fin. si politice ce apasa asupra intreprinderii si de care depinde cresterea si autonomia acesteia.

Activitatea intreprinderii poate fi redata prin cele 3 functii: - de productie

- de comercializare - financiara

2

Sectorul financiar alimenteaza cu sume de bani celelalte sectoare si isi formeaza resurse financiare din vanzarea produselor si de pe piata financiar-monetara.

Activitatea financiara trebuie structurata a.i. sa asigure:

a) - conditii optime pentru efectuarea verificarilor privind integritatea patrimoniului;

b) – informarea completa si corecta a conducerii asupra regulilor;

c) – observarea la timp a tendintelor noi in derularea fenomenelor si pregatirea deciziilor favorabile pentru viitor.

Organizarea financiara consta in demarcarea neta a lurarilor de previziune de cele de executie, ceea ce reclama ca aceste categorii de activitati sa se desfasoare in compartimente diferite. Organizarea financiara consta, de asemenea, in apararea patrimoniului intreprinderii ceea ce impune o anumita diviziune a muncii intre compartimente si posturi a.i. o singura persoana sa nu detina controlul complet asupra unei tranzactii.

In elucidarea acestor principiu pot fi date cateva exemple:

- conturile trebuie sa fie verificate si confirmate de alte persoane decat cele care gestioneaza depozitele bancare si efectuarea platilor;

- salariile sa fie platite de catre persoane ce nu au legatura cu intocmirea statelor de plata;

- evidenta stocurilor sa fie intocmita de alte persoana decat cele ce intocmesc facturile/avizele de expeditie catre beneficiar sau care receptioneaza produsele si materialele.

Activitatea financiara are menirea sa satisfaca cerintele functiei financiare si cuprinde numeroase aspecte referitoare la previziune si executie, analiza, control si coordonare.

Intre activitatile financiare mai importante mentionam:

a) elaborarea si executia BVC si a altor planuri financiare pe termen lung, mediu si scurt;

b) efectuarea de studii si analize privind formarea, alocarea si utilizarea capitalurilor;

c) asigurarea efectiva a resurselor fin. necesare ciclurilor de exploatare si investitii si selectarea lor in functie de costuri;

d) stabilirea de preturi si tarife; e) dimensionarea optima a stocurilor si urmarirea lor; f) luarea de masuri pentru asigurarea lichiditatii, solvabilitatii,

echilibrului financiar, rentabilitatii si evitarii riscurilor; g) efectuarea de analize curente si actiuni de control financiar;

3

h) organizarea tuturor operatiunilor banesti de incasari si plati. In intreprinderi se organizeaza si functioneaza un compartiment financiar

ce poate fi, in functie de marimea intreprinderii, o directie, un serviciu sau un birou.

Activitea financiara se organizeaza pe resorturi ca:

- previziune financiara;

- decontari si ordonantari de acte de incasari si plati;

- salarizare;

- casierie;

- preturi si tarife;

- analize si control fin.-intern, etc.

Sistemul informational financiar al intreprinderii

si decizia financiara

Desfasurarea activitatii financiare in conditii optime implica organizarea sistemului de informatii care sa stea la baza analizelor, controlului si deciziilor ec.-fin.

Sistemul informational financiar al intreprinderii – cuprinde totalitatea informatiilor ce reflecta formarea, repartizarea si utilizarea fondurilor banesti.

Pentru obtinerea de informatii este necesara existenta unor indicatori expresivi care sa reflecte veridic si cuprinzator fenomenele, produsele si activitatea ec.-fin. a intreprinderii.

Dintre indicatorii principali cu semnificatie majora in realizarea managementului financiar mentionam:

a) capitalul ec., capitalul soc., capitaluri imprumutate si capitaluri permanente;

b) profitul, repartizarea lui pe destinatii si rata rentabilitatii; c) valoarea adaugata; d) costuri de productie si ale capitalului, precum si preturi de vanzare; e) autofinantarea si cash-flow-ul; f) productia fizica, productia marfa-fabricata, vanduta si incasata; g) impozitul pe profit; h) fondul de rulment, volumul investiilor in active fixe si al resurselor

de acoperire financiara a acestora;

4

i) diferite rate financiare din sectorul de investii si exploatare, rate de structura fin., etc.

Compartimentul financiar si conducerea intreprinderii trebuie sa fie informate complet si la timp pentru a lua decizii corespunzatoare si oportune.

Informatiile financiare se culeg din diferite documente de previziune si executie ca: bugete, balante, bilanturi contabile, conturi de profit si pierdere, etc.

Economia de piata bazandu-se pe o concurenta si eficienta in continua crestere, impune ca resursele materiale, umane si financiare sa fie alocate si utilizate rational astfel ca pregatirea si realizarea deciziilor in acest scop prezinta o insemnatate deosebita.

Decizia financiara – reprezinta o hotarare, un proces rational de alegere a unei linii de actiune ce se ia pe baza de analiza si informatii multiple vizand actiunile cu efecte directe asupra capitalului. Ea implica deseori alegerea unei variante din mai multe posibile.

D.p.d.v. al complexitatii, deciziile financiare pot fi:

1. Decizii curente (operative) – ce privesc activitatea curenta a intreprinderii si au un caracter repetativ generat de continuitatea operatiilor si fenomenelor pe care le regleaza.

Aceste decizii intra in competenta cadrelor cu anumite functii de raspundere (sef serviciu, sef birou, economist)

Deciziile curente (operative) au o sfera foarte larga vizand numeroase actiuni cum ar fi:

- virarea la buget a unor impozite si taxe;

- contractari si rambursari de credite pe termen scurt;

- prelevarea unei parti din profit pentru formarea unor fonduri, etc.

2. Decizii strategice – ce privesc linia de urmat in desfasurarea activitatii pe o perioada mai indelungata si vizeaza actiuni de proportii mari privind formarea, modificarea, repartizarea si utilizarea capitalurilor, efectuarea de investitii, majorarea fondului de rulment, etc. si se iau in raport cu situatia conjuncturala prezenta si viitoare.

Obiectivul oricarei decizii are un carácter financiar ce consta in special in asigurarea lichidatii, obtinerea unei rentabilitati si evitarea riscului.

Aceste decizii au la baza o cercetare ampla si informatii bogate interne si externe si intra in competenta organelor de conducere ale intreprinderii.

D.p.d.v. al competentei deciziile financiare pot fi:

5

1. Decizii din initiativa proprie – ce sunt luate de catre conducatorii compartimentelor financiare;

2. Decizii prin aprobare – ce pentru a fi aplicate necesita avizul organului ierahic superior.

Deciziile financiare mai importante se iau de catre organele de conducere ale intreprinderii si mai ales cu ocazia fundamentarii planului de investitii si de finantare pe termen lung a bugetului avand carácter de decizii de plan.

Factorii de organizare a finantelor intreprinderii

Finantele intreprinderii nu au un caracter static ci unul dinamic, dezvoltandu-se in raport cu schimburile din viata ec.-soc., fiind astfel necesar sa fie supuse unor procese de organizare si perfectionare in conformitate cu cerintele legilor econ. si a unor factori ce actioneaza direct asupra lor.

Organizarea finantelor intreprinderii trebuie sa tina seama de legitatile econ., de mediul in care functioneaza si evolueaza intreprinderea din care aceasta isi formeaza fondurile si in care se foloseste de ele, de pietele de materii prime, produse si servicii, de piata muncii si financiara.

Fiecare intreprindere trebuie sa-si elaboreze programe economice si financiare, bugete generale si speciale luand in considere potentialul material, financiar si uman, cerintele legii cererii si ofertei, ale concurentei, modul in care evolueaza piata, acestea constituind criterii realiste si fundamentale de organizare a fondurilor si asigurare a lichidatii, rentabilitatii si eficientei.

Finantele intreprinderii in economia de piata au un pronuntat caracter organizational, ceea ce se reflecta mai ales in modul de fundamentare a BVC-urilor, bugete ce se iau in considerare si asigura strategiile de functionare si dezvoltare a intreprinderii in raport cu piata si conjunctura ec.-soc.

Bugetele au un rol insemnat in functionarea si dezvoltarea intreprinderilor, in descoperirea si mobilizarea rezervelor interne, in colectarea resurselor financiare, in aplicarea unui regim sever de economii, in asigurarea unui circuit normal de capital, in realizarea indicatorilor din programele econ. si realizarea unei concordante intre acestea si indicatorii financiari.

Bugetele ca factori de organizarea a finantelor trebuie sa asigure o anumita ordine si disciplina in activitatea ec.-fin., respectarea cadrului legal de desfasurare a raporturilor financiare, crearea unei baze puternice de resurse finaciare in vederea realizarii obiectivelor intreprinderii.

6

In economia de piata intreprinderile sunt organizate si functioneaza pe baza metodei gestiunii si autonomiei financiare, ceea ce inseamna punerea cheltuielilor in dependenta directa fata de veniturile ce se realizeaza.

Întreprinderea şi ansamblul fluxurile sale

Întreprinderea, ca entitate organizatorică cu triplu caracter: tehnico-productiv, economic şi social, este locul de desfăşurare a fenomenelor şi proceselor economice cu scopul de a produce bunuri sau presta servicii solicitate de piaţă. Fiind dotată cu un potenţial tehnico-productiv, care individualizează profilul său de activitate şi un potenţial uman necesar derulării proceselor economice, întreprinderea apare ca un complex de relaţii de natură internă, între structurile organizatorice şi funcţionale proprii şi de natură externă, cu mediul ambiant: furnizori, clienţi, bănci, organisme publice - desfăşurate pentru atingerea obiectivului său.

Fenomenele şi procesele economice desfăşurate în întreprindere sunt rezultatul unor acte conştiente care urmăresc, îndeosebi, menţinerea şi, mai apoi, dezvoltarea pieţelor de desfacere, respectiv a deciziilor privind dezvoltarea întreprinderii şi afectarea resurselor, şi se concretizează în mărfuri, servicii şi bani care penetrează spaţiul economic al acesteia. Deci, deciziile nasc numeroase fluxuri care pot avea o substanţă materială reală concretizată în bunuri şi servicii supuse schimbării juridice a apartenenţei sau pot fi fluxuri monetare şi financiare apărute în contrapartidă la fluxurile reale ori pentru constituirea capitalului întreprinderii şi onorarea obligaţiilor faţă de stat.

Rezultă, deci, că fluxurile monetar - financiare ale întreprinderii, care constituie obiectul principal al implicaţiilor financiare ale economiei întreprinderii pot fi:

♦ fluxuri complementare fluxurilor reale (fluxuri induse sau fluxuri de compensare);

♦ fluxuri independente (fluxuri autonome). Pentru realizarea obiectului său de activitate (produse, servicii, comercializare) şi a scopului propus (obţinerea de profit), întreprinderea realizează legături cu piaţa factorilor de producţie, piaţa consumatorilor, piaţa capitalurilor şi cu statul ca autoritate publică.

7

Schema legăturilor şi fluxurilor realizate se prezintă astfel:

Schimburile între doi agenţi economici se efectuează pe bază de monedă sau de înlocuitori ai acesteia. La fluxurile de bunuri reale şi servicii spre întreprindere sau de la întreprindere, corespund fluxuri monetar - financiare în contrapartidă sau induse. Aceste fluxuri decalate în timp vor da naştere la "bunuri" sau "produse" financiare. Totodată, întreprinderile, fără un schimb comercial prealabil, pot să schimbe monedă în cursul unor operaţiuni specifice, numite operaţiuni financiare.

Înfiinţarea şi începerea activităţii întreprinderii este legată de constituirea capitalului acesteia, respectiv de legăturile ei cu piaţa financiară şi bancară. Prin emiterea de acţiuni, obligaţiuni şi contractarea de credite bancare sau prin capitalizarea unei părţi din rezultatele obţinute, operaţiuni financiare pure, întreprinderea îşi constituie sau sporeşte capitalul total.

Deci, capitalul întreprinderii se formează prin fluxuri financiare autonome din acumulări financiare anterioare din afara întreprinderii sau din întreprindere, fluxuri care îşi au originea în operaţiuni independente de cele de producţie şi care conduc la modificarea cantitativă sau a naturii diferitelor active financiare.

Salariul

Plata preţ utilaje şi echip.

Plata mat. prime şi mat.

Subvenţii,

scutiri impozite,

Plata impozite,

taxe, contribuţii

Plata dividende,

rambursare credite,

Formarea capitalului întreprinderii

Înca

sare

pre

ţ sau

ta

rif

Pro

duse

, luc

rări,

serv

icii

Utilaje şi echipamente

Materii prime şi mater.

Forţa de muncă

ÎNTREPRINDEREA

Piaţa factorilor de

producţie

- furnizori

- forţă de muncă

Fl

uxur

i fin

anci

are

com

plem

enta

re

Piaţa capitalurilor

- acţionari

- alte întrepr. - bănci

STAT

Piaţa consumatorilor

- agenţi

economici - consumatori

individuali

Flux

uri f

inan

ciar

e au

tono

me

Fig. nr. 1.1.

8

Aceste operaţiuni pot fi repartizate în trei categorii: de preţ, de aport de capital şi de împrumut, cu consecinţe diferite.

Astfel, dacă întreprinderea hotărăşte să se împrumute sau să-şi ramburseze datoriile, ea sporeşte, respectiv diminuează soldul de active (disponibilităţi băneşti) şi îndatorarea. Deci, acest tip de operaţiuni are o influenţă directă asupra cantităţii de active financiare de care dispune. Dacă, însă, transformă o parte din portofoliul său de active financiare (acţiuni deţinute la capitalul social al altor societăţi comerciale în scopul efectuării unor operaţiuni speculative pe piaţa financiară) în participaţiuni (active deţinute pe termen îndelungat pentru controlul gestiunii altor societăţi comerciale şi încasarea de dividende), această operaţiune modifică natura activelor întreprinderii.

Fluxurile financiare autonome prin care se constituie capitalul întreprinderii stau la baza fluxurilor monetar - financiare complementare fluxurilor reale.

Cea de-a doua categorie de fluxuri financiare autonome este legată de obţinerea şi repartizare profitului întreprinderii. În acest caz, în principal, relaţia se stabileşte între întreprindere şi stat pentru plata obligaţiei privind impozitul pe profit şi a celorlalte forme ale venitului net al statului cuprinse în preţ (alte impozite, contribuţii, taxe de consumaţie), dar şi în încasarea unor subvenţii de la buget sau beneficierea de unele înlesniri sau scutiri la plata obligaţiilor faţă de stat.

Odată constituit, capitalul întreprinderii este utilizat prin intermediul fluxurilor financiare induse. Astfel se crează, mai întâi, legătura cu piaţa factorilor de producţie. Pe bază de contracte, furnizorii livrează întreprinderii utilaje, echipamente, materii prime, energie şi, în schimb, la anumite date, primesc contravaloarea preţului sau tarifului acestora. Are loc, aşadar, o dualitate de fluxuri: un flux real de produse şi servicii spre întreprindere şi un flux monetar, financiar spre furnizori. Cele două fluxuri de naturi diferite şi sens contrar se echilibrează valoric la nivelul preţului negociat.

De asemenea, întreprinderea angajează forţă de muncă, aceasta, în schimbul muncii manuale sau intelectuale prestate, primeşte salariul în bani. Se realizează dualitatea flux real - flux financiar indus, de naturi diferite şi sens contrar, care se echilibrează la nivelul salariului negociat.

În procesul de fabricaţie, după obţinerea produsului sau prestarea serviciului, întreprinderea intră în relaţie cu piaţa consumatorilor. În acest caz, fluxul real de produse sau servicii este dinspre întreprindere spre clienţi, iar fluxul monetar-financiar complementar, reprezentând preţul sau tariful negociat încasat, apare de la clientelă spre întreprindere.

În cadrul fluxurilor duale, deşi fluxul real determină fluxul monetar - financiar complementar, totuşi fluxurile financiare sunt cele care, în final, determină mărimea

9

fluxurilor reale, fapt ilustrat de rolul activ al deciziei de finanţare în adoptarea deciziei de investiţii. În practică există numeroase situaţii când fluxurile monetar - financiare preced pe cele reale. Este cazul avansurilor acordate furnizorilor într-o anumită proporţie din preţ pentru achiziţionarea de către aceştia de materii prime necesare lansării în fabricaţie a produselor contractate cu clientul - creditor.

În realitate, pot exista şi fluxuri reale care să nu fie urmate de fluxuri financiare induse. Este cazul donaţiilor, acte juridice rare, de care beneficiază unii agenţi economici, în special instituţii şi organizaţii cu caracter social. În funcţie de modalitatea de plată compensatorie pentru fluxul real primit, pot corespunde patru tipuri posibile de fluxuri monetar - financiare în contrapartidă:

a) Contrapartida imediată şi directă în monedă

La fluxul real (q) corespunde un flux monetar (m) de sens invers, contrapartida compensatorie şi directă având loc simultan cu schimbul fizic. Este cazul vânzărilor sau cumpărărilor cu plată în numerar.

b) Contrapartida imediată şi indirectă, în titluri de credit. Schimbările în monedă la scadenţă

În acest caz, pe lângă cele două părţi între care are loc fluxul real, A şi B, apare şi a treia parte, C, în general un bancher, la care A schimbă imediat contra monedă titlul de credit cu o anumită scadenţă primit de la B, renunţând la dobânda convenită până la scadenţa titlului (un cec sau alt efect de comerţ).

Dacă se notează cu "c", titlul de credit primit de A, fluxurile financiare vor fi reprezentate astfel:

• în momentul livrării bunului sau prestării serviciului:

• la scadenţa titlului:

Se pot remarca două aspecte:

§ un singur flux real corespunde mai multor fluxuri financiare. Numărul acestor fluxuri este determinat de comportamentul lui C, care la rândul lui poate să schimbe creanţa sa contra monedă la D, ş.a.m.d;

c m c q A B A B C A C A

q

m A

A

B

B

C B C B c m

10

§ fluxurile financiare nu sunt niciodată de aceeaşi sumă, diferenţa fiind determinată de rata dobânzii convenită în titluri de credit şi durata până la scadenţă. c) Contrapartida amânată şi indirectă în titluri de credit fără piaţă

De această dată furnizorul bunului sau serviciului primeşte un titlu de credit pe care însă nu-l poate valorifica înainte de scadenţă, pentru că nu există piaţă. El trebuie să aştepte scadenţa pentru a primi preţul produsului vândut, fluxurile financiare fiind reprezentate astfel:

• în momentul livrării bunului sau prestării serviciului:

• la scadenţa titlului:

d) Contrapartida amânată şi indirectă în titluri de credit schimbabile în monedă

În acest caz, debitorul din actul de schimb comercial remite furnizorului un titlu de credit recunoscut pe o anumită piaţă, dar acesta nu-l schimbă imediat în monedă, ci la o dată până la scadenţă. Fluxurile care iau naştere se reprezintă astfel :

• în momentul livrării bunului sau prestării serviciului (t0): • în momentul în care beneficiarul titlului îl schimbă în monedă înainte

de scadenţă (t1): • la scadenţa titlului (t2):

Schimbarea ulterioară actului comercial se efectuează numai cu condiţia ca beneficiarul titlului (A), să nu aibă nevoie de disponibilităţi băneşti pentru activitatea sa de exploatare care să-l facă să se împrumute, fiindcă, de obicei, costul împrumutului este mai mare decât venitul financiar obţinut din păstrarea titlului de credit. În definitiv, deci, tranzacţiile financiare legate de un flux real au la bază raţionamente pur financiare care urmăresc creşterea eficienţei activităţii financiare a întreprinderii.

Se poate concluziona că ansamblul fluxurilor realizate de întreprindere sunt rezultatul relaţiilor de natură externă şi internă a întreprinderii şi a operaţiilor presupuse de acestea, grupate pe cele trei cicluri: ciclul operaţiunilor de investiţii, ciclul operaţiunilor de exploatare şi ciclul operaţiunilor financiare.1 1 Pentru o informare mai detaliată vezi Cristea H, Ştefănescu N., Gestiunea financiară a întreprinderii, Ed. Mirton, Timişoara, 1996, pag. 16-24

q c A B A B

A B A B c m

11

Natura acestor fluxuri este materială (reală) sau bănească. În cadrul fluxurilor băneşti, însă, pot fi delimitate două categorii: fluxuri băneşti (monetare) pure şi fluxuri financiare pornind de la criteriile generale de delimitare a relaţiilor financiare de cele economice băneşti, în general. Astfel, fluxurile în contrapartidă directă la fluxurile reale, ce presupun plata imediată pot fi considerate fluxuri băneşti, ce conduc numai la transformarea valorii printr-un act de cumpărare (B-M) sau printr-un act de vânzare (M-B), (B=bani; M=marfă), deşi prin preţ se poate antrena şi un transfer de produs intern brut ca urmare a abaterii acestuia de la nivelul de echilibru. Fluxurile monetare ce presupun plata amânată şi care dau naştere la "produse" sau "active" financiare, precum şi fluxurile monetare determinate de formarea capitalului şi relaţia cu bugetul statului sunt rezultatul unor operaţiuni de finanţare şi de repartiţie şi, ca atare, sunt fluxuri financiare pure.

Evidenţiind marea masă a fluxurilor reale şi financiare angajate de şi în întreprindere se poate concluziona că întreprinderea "se situează în centrul proceselor economice"2, ca celulă de bază a economiei şi că este "principala verigă în asigurarea unei circulaţii monetare sănătoase"3 mărind, prin calitatea şi preţul produselor şi serviciilor realizate, viteza de circulaţie a masei monetare.

Conţinutul, funcţiile şi obiectivele

finanţelor întreprinderii

Reafirmând caracterul istoric al finanţelor, precizăm că evoluţia şi diversificarea lor a urmat cursul firesc al dezvoltării societăţii. S-au delimitat tipuri de relaţii financiare distincte, care, în sens larg, formează aşa numitele verigi ale sistemului financiar şi de credit, aşa cum sunt cunoscute în literatura de specialitate românească:

§ finanţele întreprinderilor; § bugetul de stat; § bugetul asigurărilor sociale de stat; § asigurările de bunuri, persoane şi răspundere civilă; § relaţiile de credit.

În această prezentare, finanţele întreprinderii reprezintă veriga primară a sistemului financiar întrucât, la nivelul întreprinderii se derulează cea mai mare parte a relaţiilor financiare în general. Prin intermediul întreprinderilor (înţelegând societăţi comerciale, bancare şi de asigurări) se formează cea mai

2 Giurgiu, A., Mecanismul financiar al întreprinzătorului, Ed. Dacia, Cluj - Napoca, 1995, pag.12. 3 Idem, pag.13.

12

mare parte a veniturilor bugetare şi ale bugetului asigurărilor sociale de stat şi se derulează proporţia covârşitoare a creditelor. Într-o altă prezentare, "finanţele constau în 3 domenii interdependente:

(1) pieţele monetare şi de capital sau finanţele la nivel macroeconomic, care operează cu concepte macroeconomice;

(2) investiţiile - se concentrează asupra deciziilor individuale sau ale instituţiilor financiare (cum ar fi fondurile mutuale şi de pensii), de a alege dintre diferite valori mobiliare din care să se formeze portofoliul;

(3) finanţele manageriale sau corporaţionale - care implică managementul firmelor"4. Dar, având în vedere scopul constituirii şi utilizării fondurilor pentru satisfacerea unor nevoi generale ale societăţii sau în vederea obţinerii şi repartizării de profit, finanţele, în general, cuprind 2 ramuri importante: finanţe publice şi finanţe private.

Finanţele publice vizează aspectul mezo şi macroeconomic, sunt asociate cu statul, unităţile sale administrativ-teritoriale, alte instituţii de drept public şi cuprind relaţiile economice băneşti apărute în procesul repartizării PIB (produsului intern brut) prin care se formează şi se utilizează resursele acestor entităţi în vederea satisfacerii unor nevoi colective: acţiuni social-culturale (învăţământ, sănătate, artă, cultură, sport), apărarea ordinii în statul de drept; apărarea naţională; investiţii economice în ramuri de interes prioritar pentru securitate şi populaţie.

Finanţele private vizează aspectul microeconomic şi sunt asociate cu întreprinderile economice, băncile comerciale, societăţile de asigurări şi alte forme juridice de drept comercial şi cuprind relaţiile economice băneşti prin care se constituie şi se utilizează capitalurile acestora în scopul creşterii valorii lor, obţinerii şi repartizării de profit. Conţinutul finanţelor private este analizat pe 3 planuri:

♦ practică financiară; ♦ politică financiară; ♦ teorie financiară.

Deşi aspectele de practică şi politică financiară datează de la apariţie şi au urmat cursul devenirii întreprinderii moderne, teoria financiară are o statutare relativ mai apropiată în timp, fapt ce a condus la catalogarea finanţelor private ca finanţe moderne. Clasificarea finanţelor în publice şi private se face în funcţie de natura dreptului după care entităţile îşi conduc activităţile, public sau comercial. Această delimitare este posibilă, în special, în ţările cu economie de piaţă, în care coexistă proprietatea publică şi cea privată, ambele având contribuţia lor în realizarea PIB.

4 Halpern, P., Weston, J.F., Brigham, E.F., Finanţe manageriale, Editura Economică, Bucureşti, 1998, pag.3

13

În literatura de specialitate finanţele private sunt întâlnite sub diverse titluri: "Finanţe", "Gestiunea financiară a întreprinderilor", "Finanţele întreprinderii", "Finanţe de piaţă", "Teorie financiară", "Funcţia financiară", "Politica financiară a întreprinderii", "Analiză şi diagnostic financiar", "Politica şi strategia financiară a întreprinderii", "Decizii financiare pe termen lung", "Decizii financiare pe termen scurt", "Finanţe pe termen lung" etc., fiecare titulatură acoperind mai mult sau mai puţin cam acelaşi domeniu. În vocabularul anglo-saxon, o singură expresie "Finanţe" desemnează în acelaşi timp fenomenele financiare şi doctrinele sau teoriile ce explică fenomenele financiare din întreprindere. Totuşi, conţinutul acestei expresii prezintă două nuanţări: în sens larg şi în sens restrâns. În sens larg, finanţele sunt definite ca alocări optimale de resurse financiare limitate unor utilizări multiple, atât în societăţi comerciale cât şi necomerciale, respectiv în entităţi având ca scop realizarea de profit sau numai gestionarea de resurse pentru satisfacerea unor servicii generale. Această accepţiune privilegiază componenta decizie în sensul selectării dintre nevoi, respectiv utilizări multiple, pe acelea care să asigure obiectivul strategic al întreprinderilor, respectiv consolidarea pieţelor şi creşterea valorii întreprinderilor. Atingerea obiectivului e condiţionată de optimizarea acestei alocări. Deşi, nu rezultă în mod explicit, această concepţie îşi propune să aibă în vedere riscul, ca o componentă a rentabilităţii aşteptate, întrucât alocarea resurselor urmăreşte realizarea unor fluxuri viitoare cu grad probabil de realizare. În sens restrâns, finanţele urmăresc alocarea optimă de resurse financiare proceselor de producţie de bunuri şi servicii economice în vederea maximizării întoarcerii de bani din vânzarea lor pe piaţă. Ca atare, sub acest aspect, sunt surprinse numai finanţele societăţilor comerciale, fiind înnobilate cu denumirea de "Finanţele întreprinderilor". Ca şi în cazul accepţiunii în sens larg, în accepţiunea în sens restrâns finanţele întreprinderilor pun accentul pe noţiunile de decizie şi risc. Astfel, conţinutul lor are în vedere, în primul rând, sfera deciziilor pe termen lung: decizia de investiţii şi cea de finanţare. Ambele vizează strategia întreprinderii: decizia de finanţare prin selectarea surselor antrenează un anumit cost pentru întreprindere şi un anumit gen de risc (financiar, de faliment); decizia de investiţii determină profilul şi mărimea întreprinderii. Aceasta determină mărimea veniturilor viitoare şi riscul de exploatare al întreprinderii. În interdependenţă cu aceste decizii majore, în întreprindere este adoptată decizia de dividend cu rol deosebit în imaginea şi valoarea de piaţă a întreprinderii, pe de o parte, şi constituirea surselor de autofinanţare, pe de altă parte. În al doilea rând, domeniul finanţelor cuprinde sfera gestiunii financiare pe termen scurt, referitoare la ciclul operaţiunilor de exploatare, dimensionând prin acestea nevoia de fond de rulment şi prin comparaţie cu fondul de rulment, respectiv excedentul capitalurilor permanente faţă de investiţia în active

14

imobilizate, echilibrul financiar al întreprinderii. Corelat cu acestea, este inclusă şi gestiunea trezoreriei şi gestiunea riscurilor de curs de schimb şi de dobândă.

Urmare a avântului luat de dezvoltarea pieţelor financiare ca şi de operabilitatea pe acestea a unor instrumente complexe menite să asigure investitorul contra riscurilor financiare, între finanţele întreprinderii şi finanţele de piaţă s-a creat o strânsă legătură, o parte din tehnicile, instrumentele financiare proprii pieţei financiare făcând obiectul de studiu şi al finanţelor întreprinderii. Este vorba de tehnica de arbitraj proprie pieţei, care s-a folosit pentru prima dată de economiştii americani Modigliani şi Miller în explicarea structurii financiare a întreprinderii, de mecanismul opţiunilor, contractelor la termen sau tehnicii swap ce fac şi obiectul teoriei financiare a întreprinderii.

Cum deciziile financiare sunt aplicate prin operaţiuni corespunzătoare într-un cadru organizat, ele dau naştere la multitudinea de fluxuri monetar-financiare care formează, în fapt, conţinutul "finanţelor întreprinderii".

"Finanţele întreprinderii" pot fi definite, deci, ca "ramură a ştiinţei economice care studiază ansamblul relaţiilor economice băneşti prin care se constituie şi se utilizează capitalul întreprinderii în vederea obţinerii şi repartizării rezultatului final, respectiv profitului întreprinderii."5

Surprinderea conţinutului finanţelor întreprinderii se realizează prin prisma teoriei financiare şi cel al practicii şi politicii financiare a întreprinderii.

Sub aspectul teoriei financiare, ştiinţa finanţelor întreprinderii are ca scop emiterea principiilor şi legilor care determină şi guvernează fenomenul financiar la nivel de întreprindere. Prin studierea practicii financiare şi interpretarea politicilor financiare aplicate, ştiinţa financiară a elaborat modele şi tehnici noi menite să asigure îndeplinirea obiectivului de bază al funcţiei financiare care a cunoscut şi el modalităţi diferite de exprimare: maximizarea profitului şi, apoi, maximizarea valorii firmei.

Sub aspectul practicii şi politicii financiare, finanţele întreprinderii privilegiază aspectul gestiunii financiare a întreprinderii, ce va face obiectul prezentării noastre în subcapitolul următor.

Revenind la aspectul teoriei financiare a întreprinderii se poate aprecia că au existat mai multe etape mari în dezvoltarea acesteia:6

► studiul empiric al fenomenelor financiare din întreprindere, etapă sesizată mai mult în SUA şi care cuprinde perioada de la începutul sec. al XX-lea şi până la jumătatea acestuia, în care prelevau aspectele juridice şi descriptive ale acestora. Cercetătorii începutului acestei perioade erau preocupaţi de găsirea modalităţilor de obţinere a capitalului, de sursele de capital

5 Opriţescu, M., Sichigea, N., Drăcea, M., Gestiunea financiară a întreprinderii, Editura Dova, Craiova, 1996, pag.13 6 Pentru o documentare mai completă, vezi Halpern, P. şi colectiv, Op. cit., pag.3-4; Stancu, I., Finanţe, Editura Economică, Bucureşti, 1996, pag.40-43 şi 167-187; Bran, P., Finanţele întreprinderii, Editura Economică, Bucureşti, 1997, pag.50-63

15

care să satisfacă nevoile în creştere determinate de avântul economic al activităţilor, iar, mai apoi, în condiţiile manifestării marii crize economice din anii ′30 de găsirea surselor de supravieţuire a întreprinderilor, de problemele de lichidare şi faliment, de reorganizare prin fuziuni sau scindări de întreprinderi.

► studiul deciziilor de investiţii - etapă poziţionată în anii ′40 şi ′50 în care pentru funcţia financiară obiectivul de bază era maximizarea profitului întreprinderii. Această etapă conţine embrionii teoriei financiare microeconomice, când în funcţie de obiectivul stabilit au început să fie formulate ipoteze, să fie elaborate modele şi să se verifice prin teste empirice explicaţiile propuse;

► aplicarea raţionamentelor ştiinţifice în studiul deciziilor de finanţare a întreprinderii şi al pieţei financiare. Etapa se caracterizează prin teoriile fundamentale succesive ale lui Modigliani şi Miller în domeniul finanţelor întreprinderii în anii 1958, 1963 şi 1970 cu privire la efectul structurii financiare a întreprinderii (raportul capitaluri împrumutate/capitaluri proprii) asupra valorii întreprinderii, în condiţiile pieţei perfecte şi absenţei impozitării, respectiv în condiţiile incidenţei impozitului şi, apoi, luării în considerare a riscului de faliment. Rezultatele s-au contrazis de la un raţionament la altul, de la neutralitatea structurii financiare faţă de valoarea întreprinderii în condiţiile absenţei impozitării, la creşterea valorii întreprinderii îndatorate faţă de cea neîndatorată în condiţiile aplicării impozitării şi, din nou, la posibilitatea unei valori mai mici la întreprinderea îndatorată decât la cele neîndatorată când costurile falimentului depăşesc economia obţinută la plata dobânzii datorită mecanismului de impozitare a profitului fiscal. De asemenea, în domeniul finanţelor de piaţă este elaborată metoda normativă a lui Markowitz (în 1952) cu privire la constituirea portofoliului de investiţii diversificate pentru aplatizarea riscului prin compensarea rentabilităţii superioare celei scontate la unele active faţă de rentabilităţile inferioare la altele şi, ulterior, pornind de la această metodă, elaborarea modelului de evaluare (echilibru) al activelor financiare (Capital Asset Pricing Model -CAPM în engl. sau MEDAF în franceză) elaborat prin cercetări separate de W. Sharpe şi J. Lintner în 1964 şi 1965. Modelul comensurează, în condiţiile de echilibru ale pieţei, prima de risc ce se adaugă rentabilităţii fără risc pe piaţă (dobânda bonurilor de tezaur, dobânda la CEC - ca bancă cu garanţie integrală a statului) pentru a stabili rentabilitatea unui activ financiar pe piaţă. În 1976, S. Ross elaborează modelul de evaluare prin arbitraj ″Arbitrage Pricing Theory″ (APT) care generalizează CAPM-ul, stabilind rentabilitatea titlului ca funcţie liniară de mai mulţi factori;

► reconsiderarea teoriilor neoclasice de finanţe ale întreprinderii prin luarea în considerare a inflaţiei şi avântului pieţei financiare, fenomene caracteristice anilor ′80, în atingerea obiectivului funcţiei financiare de maximizare a valorii firmei. Pornind de la realitatea întreprinderilor manageriale în care se face distincţie netă între proprietar şi manager au fost puse bazele teoriei de agent de către Jensen şi Meckling (în 1976), care prin dezvoltări

16

ulterioare realizează, pe de o parte, o conciliere a conflictelor dintre acţionari şi manageri, prin sporirea îndatorării în finanţarea proiectelor de investiţii în condiţiile în care valoarea investiţiilor managerilor ramâne constantă, întrucât această sporire reduce cash-flow-ul liber la dispoziţia managerilor şi creşte riscul de faliment. Pe de altă parte, realizează concilierea între acţionari şi obligatari în ceea ce priveşte transferul de avere de la obligatari la acţionari în situaţia succesului unor investiţii riscante dacă dobânda obligaţiunilor este mai mică decât cea în funcţie de riscul real prin folosirea unor instrumente hibride: obligaţiuni convertibile, obligaţiuni rambursabile în acţiuni, obligaţiuni cu bonuri de subscripţie, prin care obligatarii să aibă posibilitatea controlului politicii de dividend, respectiv, plăţile de dividende să nu se realizeze din împrumuturi. Totodată, prin lansarea noţiunii de costuri de tranzacţionare în 1988 de către Williamson este abandonată noţiunea de structură optimală, alegerea mijloacelor de finanţare fiind subordonată naturii activului ce trebuie finanţat. Astfel, activele vandabile, care pot fi revândute fără pierdere pot fi finanţate prin datorii, iar activele specifice să fie finanţate prin capitaluri proprii. În această accepţiune, îndatorarea apare ca o cale normală de finanţare, iar capitalurile proprii ca o soluţie în extremis. Admiţând realitatea existenţei asimetriei informaţionale, în sensul că managerii sunt mai informaţi decât acţionarii sau alţi investitori, în 1970 Akerlof, pe exemplul pieţei autoturismelor de ocazie, a pus bazele teoriei semnalelor. În finanţe, managerii semnalizează investitorilor mai puţin informaţi prin politica de îndatorare şi prin distribuirea de dividende. Pornind de la modelul de arbitraj a lui Ross, potrivit căruia managerii cunosc distribuţia rentabilităţii titlurilor, informaţie necunoscută de investitori, Leland şi Pyle, în 1977, emit ideea că relevarea calităţii firmei este semnalată prin proporţia capitalurilor proprii deţinute de manageri. Fiind cunoscută aversiunea lor pentru risc, orice sporire a acestei părţi le reduce satisfacţia şi cu cât proiectele de investiţii sunt mai bune cu atât îndatorarea va fi mai mare. Deci, semnalul transmis este rata de îndatorare ridicată care permite managerilor ca acţionari să beneficieze de un efect de levier pozitiv. Modelul matematic de semnalizare care exprimă interacţiunea dintre decizia de investiţii şi de finanţare a fost elaborat de Myers şi Majluf. Depăşind teoria neutralităţii politicii de dividende asupra valorii firmei elaborată de Modigliani şi Miller, mai mulţi autori au demonstrat efectul de semnalizare al dividendelor, în sensul că distribuirea constantă sau în creştere de dividende conduce la creşterea cursului acţiunilor prin efectul sporirii cererii;

► recunoaşterea reversibilităţii în deciziile financiare prin elaborarea teoriei opţiunilor, ce se referă, în special, la structura financiară şi decizia de investiţii. În ceea ce priveşte structura financiară şi opţiunile, capitalurile proprii ale întreprinderii pot fi interpretate ca o opţiune de cumpărare asupra activelor întreprinderii. Acţionarii transferă proprietatea asupra activelor obligatarilor în schimbul unei opţiuni de cumpărare la o anumită scadenţă, păstrându-şi puterea de decizie. Dacă la scadenţă valoarea întreprinderii este inferioară sumei împrumuturilor obligatare, acţionarii lichidează întreprinderea, iar în caz contrar,

17

suprimă opţiunea rambursând împrumutul obligatar, devenind proprietarii întreprinderii. În ceea ce priveşte decizia de investiţii şi opţiunile, în special investiţiile în cercetare-dezvoltare ce nasc oportunităţi de creştere asociate cu investiţiile viitoare pe care le creează, atunci când proiectul de investiţii poate fi uşor vândut în caz de evoluţie conjuncturală nefavorabilă, valoarea de vânzare este interpretată ca o opţiune de vânzare. Teoria opţiunilor a fost elaborată mai întâi de F. Black şi M. Scholes prin aşa numitul model opţional în discontinuitate sau opţiuni de tip european, în care opţiunea de cumpărare sau de vânzare poate fi exercitată numai la scadenţa opţiunii şi apoi a fost perfecţionată de J. Cox şi S. Ross prin modelul opţional în continuitate sau opţiuni de tip american în care opţiunile pot fi exercitate în orice moment din interval.

Din conţinutul şi definiţia finanţelor întreprinderii se desprind şi funcţiile acestora, şi anume:

- funcţia de repartiţie - se manifestă cu ocazia formării capitalului şi a fondurilor proprii ale întreprinderii, în primul rând, şi în al doilea rând, cu ocazia stabilirii participării întreprinderii la constituirea fondurilor comunităţii locale sau a bugetului central.

Prin intermediul acestei funcţii se realizează repartiţia unor acumulări anterioare în procesul formării capitalului întreprinderii sau se realizează repartizarea rezultatelor întreprinderii, pentru autofinanţare (formarea fondului surselor proprii de finanţare, fondul de participare a salariaţilor la profit, de finanţare a unor activităţi sociale, etc.) sau pentru formarea fondurilor bugetare (locale şi central);

- funcţia de control - se manifestă în procesul utilizării capitalului şi stabilirii obligaţiilor bugetare. Prin intermediul funcţiei de control se urmăreşte eficienţa formării capitalului sub raportul costului finanţării, precum şi eficienţa cheltuirii capitalului, cu încadrarea în prevederile bugetului de venituri şi cheltuieli şi asigurarea integrităţii patrimoniului. Controlul se exercită sub toate formele sale, preventiv, concomitent şi ulterior pentru a se preîntâmpina cheltuielile neeconomicoase sau nelegale sau pentru a se recupera de la cei vinovaţi de gestiune necorespunzătoare, daunele aduse întreprinderii.

Văzând conţinutul şi funcţiile finanţelor întreprinderii, pentru stabilirea locului funcţiei financiare a întreprinderii este necesară precizarea obiectivelor acesteia.

Numeroasele fluxuri şi relaţii care caracterizează întreprinderea modernă au determinat abordarea sistemică a acesteia, fiind considerată ca sistem economico-social ce corespunde mai multor subsisteme: de producţie, cercetare - dezvoltare, comercial, financiar, al resurselor umane.

18

Privite ca subsisteme, funcţiile întreprinderii şi relaţiile dintre ele reprezintă module de susţinere a structurii organizatorice şi de armonizare a tuturor activităţilor pentru realizarea obiectivului acesteia. Având în vedere multiplele responsabilităţi pe care le presupune funcţionarea întreprinderii în economia de piaţă, în condiţiile unei autonomii depline, are loc o diversificare şi îmbogăţire a conţinutului funcţiilor, precum şi o mai bună individualizare a acestora.

Urmărind evoluţia logică a activităţilor dintr-o întreprindere, se poate aprecia că aceasta îndeplineşte cinci funcţii de bază, care reprezintă tot atâtea sectoare de management în cadrul managementului acesteia, astfel:

◊ funcţia de cercetare - dezvoltare vizează înnoirea tehnologică şi a gamei de produse şi servicii. Evoluţia progresului tehnic a determinat, la întreprinderile mari cu obiect de activitate produse şi servicii complexe, individualizarea în cadrul acestei funcţii a aceleia de mentenanţă, care urmăreşte menţinerea în stare optimă de funcţionare a echipamentelor tot mai complexe cu care sunt dotate întreprinderile. De asemenea, trecerea societăţii la epoca post - industrială şi creşterea conştientizării oamenilor asupra efectelor nocive, dăunătoare societăţii şi vieţii, ale unor activităţi poluante, au pus în faţa întreprinderilor problema protecţiei şi conservării mediului înconjurător şi deci, individualizarea unei funcţii aparte ;

◊ funcţia comercială cu importanţă hotărâtoare în economia de piaţă urmăreşte lărgirea şi diversificarea pieţelor pentru produsele şi serviciile întreprinderii. Prin elaborarea studiilor de marketing, prin activităţile de promovare, ofertare şi reclamă, funcţia comercială stă la baza fundamentării strategiei şi politicii de dezvoltare a întreprinderii ;

◊ funcţia de producţie integrează activităţile prin care are loc transformarea stocurilor de valori materiale în produs finit, conform prevederilor contractuale şi a cerinţelor înscrise în documentaţia de execuţie şi în standardele de calitate ;

◊ funcţia de personal (managementul resurselor umane) concentrează activităţile prin care se asigură resursele umane necesare din punct de vedere cantitativ, ca număr - şi calitativ, pe meserii, niveluri de calificare şi profesii;

◊ funcţia financiară presupune informarea corectă şi sistematică privind potenţialul de producţie şi desfacere al întreprinderii şi a modului de gestionare a resurselor întreprinderii.

Fără îndoială, scopul final al activităţii întreprinderii, preocuparea primordială a managerilor acesteia este maximizarea valorii întreprinderii şi, implicit, obţinerea unei rentabilităţi cât mai ridicate. Acesta este obiectivul principal al funcţiei financiare întrucât întreprinderea este în cele din urmă o sumă de investiţii, iar investitorii pretind maximizarea valorii investiţiei.

19

Mult timp, funcţia financiară a avut ca sarcină de bază ţinerea evidenţei cu scopul de a asigura "cea mai bună reglementare posibilă a plăţii datoriilor contractate şi născute din activitatea de producţie"7. Dar evoluţia întreprinderii de la unitate de producţie de mărime mică cu acţionar, în general, individual, la unitate mare, de formă socială cu acţionari diverşi care folosesc munca unor categorii sociale diverse, a transformat şi funcţia financiară dintr-o simplă tehnică derivată din contabilitate în, "finanţele întreprinderii", ramură a ştiinţei economice care studiază ansamblul relaţiilor economice băneşti prin care se constituie şi utilizează capitalul întreprinderii în vederea obţinerii şi repartizării rezultatului final, respectiv profitului întreprinderii.

Aşa cum remarca Aldo Levy 8 , în Franţa, dar şi în celelalte ţări occidentale funcţia financiară a întreprinderii a evoluat mult, în special, în ultimul deceniu, datorită evoluţiei pieţei de capitaluri şi "mondializării" producţiei. Astfel, managerul financiar îşi menţine rolul său dublu în asigurarea finanţării fiecărei acţiuni, operaţiuni şi în căutarea surselor de finanţare cele mai ieftine, dar orizontul său s-a îmbogăţit prin multiplicarea posibilităţilor de opţiune pentru obţinerea resurselor. Pe lângă finanţatorii tradiţionali, bănci şi instituţii de credit, a luat o deosebită amploare piaţa financiară, iar instrumentele prin care se asigură capitalurile folosite de aceasta, s-au diversificat. Piaţa capitalurilor, cândva monopolul băncilor centrale, a altor bănci şi instituţii financiare autorizate s-a scindat în: piaţa interbancară rezervată băncilor prin care se acoperă nevoile de lichidităţi ale acestora şi o piaţă deschisă, piaţa financiară pe care sunt negociate titluri de valoare şi prin care se formează cea mai mare parte a capitalului întreprinderii. Mai mult, pe lângă instrumentele clasice ale pieţei financiare, acţiuni şi obligaţiuni, se asistă la sfârşitul unei standardizări şi apariţia unor instrumente hibride. De aceea, gestiunea resurselor financiare s-a modificat mai mult pentru operaţiunile de finanţare şi de investiţii decât pentru operaţiunile specifice de gestiune, determinate de modificarea conjuncturală a fluxurilor de trezorerie decalate, care antrenează nevoia de fond de rulment, (de finanţare a activităţii de exploatare, sau imediate), respectiv a încasărilor din realizarea producţiei. Funcţia financiară, respectiv managerul financiar trebuie deci să gireze într-un mediu turbulent, incert, riscurile de capital, de dobândă şi ale cursurilor de schimb. Multiplicarea ratelor de referinţă şi fluctuaţia lor, datorată mişcărilor de pe pieţele internaţionale, au determinat întreprinderile să se asigure contra riscurilor majore: riscurile de dobândă prin schimbarea finanţărilor contractate la anumite dobânzi contra altora, la dobânzi mai favorabile şi riscurile de curs de schimb prin prevederea efectuării decontărilor amânate la cursul zilei decontării, sau folosirea în decontările internaţionale de titluri negociabile în mai multe valute, pentru a nu suporta şocul modificării drastice a cursului unei singure valute.

7 Roux, D., Analyse économique et géstion de l'entreprise, vol.II , Ed. Dunod, Paris, 1988, pag.175 8 Levy, A, Managementul financiar, Economica , Paris , 1993 , pag.5

20

În al doilea rând, tendinţa de mondializare a producţiei, respectiv tendinţa întreprinderilor de a-şi fabrica producţia în ţări străine, la cel mai mic cost, sau de a se finanţa pe piaţa internaţională la cele mai mici cheltuieli, a creat noi sarcini pentru managerul financiar. Întrucât rentabilitatea şi riscul evoluează în acelaşi sens, este evident că riscul global pe un ansamblu de activităţi multinaţionale diversificate este inferior sumei riscurilor pentru fiecare din activităţi luate separat şi de aceea are loc dezvoltarea de activităţi tot mai complexe. Rentabilitatea pentru investiţiile internaţionale trebuie să cuprindă o primă de risc specifică care să ia în considerare următorii factori :

◘ stabilitatea sistemului politic şi deci şi legislativ al ţării în care se realizează investiţia;

◘ dificultăţile inerente contextelor juridice diferite şi ale controlului societăţilor străine;

◘ diferenţele de curs valutar între valuta ţării mamă, moneda de tranzacţie şi a cea a ţării în care se investeşte.

De asemenea, în afara asocierilor internaţionale, tendinţa unor mari întreprinderi de a-şi asigura controlul pe un anumit segment de piaţă, determină realizarea de mari grupuri industriale, de holding-uri, caz în care finanţele devin un factor de integrare. În acest caz, la nivel de grup, funcţiei financiare îi revin următoarele sarcini pentru desfăşurarea unei politici unitare :

- organizarea evidenţei contabile şi fiscale, conform aceleiaşi metodologii, pentru a armoniza la eşalon de grup procedurile contabile şi de control intern sau extern;

- alocarea şi controlul folosirii resurselor financiare deoarece reprezintă decizii strategice referitoare la dezvoltarea grupului.

Întrucât obiectivul de bază al funcţiei financiare este maximizarea valorii întreprinderii, managerul financiar trebuie să aibă în permanenţă o viziune a mărimii acesteia. Pe termen lung, obiectivul întreprinderii este de a obţine o rentabilitate suficientă pentru capitalurile investite de acţionari. Dacă se are ca obiectiv creşterea, dezvoltarea, întreprinderea capătă poziţie pe piaţă în momentul în care profiturile anuale obţinute îi permit şi distribuirea îndestulătoare pentru acţionari, dar şi capitalizarea care să sporească patrimoniul său mai rapid decât concurenţa. Finanţele, evidenţiind o evaluare permanentă a diferitelor sectoare, stau la originea politicii de diversificare a întreprinderii, validând sau sancţionând un anumit sau alt tip de activitate. Pe termen mediu, managerul financiar trebuie să urmărească respectarea următoarelor cerinţe:

• asigurarea unui nivel rezonabil de îndatorare în funcţie de specificul fiecărei întreprinderi;

• politica de distribuire a dividendelor să fie rezultatul unei strategii continue şi coerente;

21

• în perioada de inflaţie, întreprinderea să-şi limiteze sever suma lichidităţilor care costă scump datorită erodării monetare şi să-şi sporească la maxim coeficientul de îndatorare, deoarece rambursarea se face în monedă depreciată;

• să afecteze capacitatea de autofinanţare şi îndatorare sectoarelor de activitate în plină dezvoltare, în detrimentul sectoarelor deja mature, care au atins optimul în ce priveşte capacitatea de producţie şi nivelul de calitate;

• strategia financiară să aibă drept vector călăuzitor "profitul net pe acţiune", susţinut printr-o politică corespunzătoare de distribuire de dividende, o politică chibzuită de îndatorare şi o politică de capitalizare argumentată acţionarilor, indicator care să conducă la creşterea prestigiului întreprinderii. Subordonate obiectivului principal, maximizarea valorii întreprinderii, funcţiei financiare îi revin şi alte obiective, şi anume: ■ organizarea evidenţei contabil-financiare, care are drept scop înregistrarea şi raportarea activelor, pasivelor, veniturilor şi cheltuielilor întreprinderii. Acestea se finalizează în raportul financiar periodic, ce are drept scop comunicarea informaţiilor financiare celor interesaţi, în special, acţionarilor întreprinderii, dar şi altor persoane fizice şi juridice: furnizori şi beneficiari efectivi sau potenţiali, prin publicarea oficială a bilanţului;

■ organizarea evidenţei fiscale pentru impozitele pe care trebuie să le plătească întreprinderea. Este foarte importantă stabilirea reală a bazei impozabile prin respectarea reglementărilor fiscale şi preîntâmpinarea evaziunii fiscale, rol deosebit în această privinţă având exactitatea datelor din evidenţa contabilă;

■ asigurarea integrităţii patrimoniului întreprinderii prin efectuarea periodică a inventarierii acestuia, ocazie cu care se constată starea lui, diferenţele cantitative şi se urmăreşte recuperarea contravalorii acestora de la cei vinovaţi. Aceasta presupune ţinerea corespunzătoare a contabilităţii de gestiune, a registrelor financiar-contabile şi a contabilităţii analitice pe feluri de valori materiale, pe creanţe şi obligaţii faţă de clienţi, debitori şi respectiv faţă de furnizori şi creditori. Legat de organizarea evidenţei contabil-financiare şi de gestiune se poate vorbi şi de o contabilitate managerială care asigură fluxul de informaţii către managerii întreprinderii, în principal, în ceea ce priveşte analiza evoluţiei, dinamicii costului de producţie şi eficienţei economice;

■ organizarea activităţii financiar-contabile prin întocmirea unei scheme organizatorice a sistemului financiar-contabil care să asigure culegerea, prelucrarea şi circulaţia informaţiilor financiar-contabile în mod operativ şi cu cele mai mici costuri.

Din analiza obiectivelor ce sunt atribuite managementului financiar, se poate constata rolul său deosebit în cadrul funcţiilor întreprinderii şi mai ales în perfecţionarea activităţii financiare prin alegerea celor mai potrivite metode de înregistrare a datelor, prin perfecţionarea sistemului de indicatori economico-

22

financiari care să caracterizeze activitatea întreprinderii. Oportunitatea investiţiilor, supravegherea indicatorilor de performanţă financiară, echilibrul bugetar în caz de evenimente neprevăzute sunt atribuţii proprii funcţiei financiare. Toate planurile de finanţare, bugetul de venituri şi cheltuieli, bugetul de trezorerie sunt de resortul managementului financiar.

Scopul managementului financiar este acela de a apăra un acţionariat stabil, de a nu determina disensiuni sau pierderi de putere, care prejudiciază mersul şi dezvoltarea întreprinderii prin stabilirea unui raport adecvat între resursele împrumutate externe şi cele interne create sau aduse de acţionari, raport ce influenţează rentabilitatea capitalurilor proprii, dividendele pe acţiuni şi implicit cursul acţiunilor. Prin gestionarea resurselor financiare, managerul financiar se implică şi în gestiunea resurselor umane, contribuind la menţinerea unui climat sănătos de muncă, la stabilitatea personalului şi, în principal, a specialiştilor întreprinderii.

Gestiunea financiară a întreprinderii

Realizarea obiectivului de bază al funcţiei financiare a întreprinderii este determinată de "punerea în aplicare a unui sistem de metode de gestiune financiară"9. Gestiunea financiară este un mod de conducere şi organizare a activităţii întreprinderii care urmăreşte gospodărirea judicioasă a resurselor de care dispune sau sunt atrase în circuit în vederea obţinerii maximului de eficienţă din activitatea desfăşurată.

Originea cuvântului gestiune provine de la franţuzescul gestion sau latinescul gestio. Conform dicţionarului enciclopedic Le Petit Larousse (1995) prin gestiune se înţeleg:

• acţiunea sau maniera de a gera (a administra în contul, în numele altora), administra sau conduce, de a organiza ceva;

• perioada pe timpul căreia se gerează o afacere. Din punct de vedere financiar, termenul gestiune desemnează un sistem de reguli constând în a nu afecta bugetul unui an decât operaţiunile materiale executate în cursul acelui an. Cuvântul gestiune este înţeles în două sensuri.

Gestiunea în sens restrâns presupune studiul deciziilor financiare care pot fi:

- pe termen lung: deciziile de investiţii, financiare şi de dividend (politica financiară);

9 Stancu, I., Gestiunea financiară a agenţilor economici, Ed.Economică, Bucureşti,1994, pag.22

23

- pe termen scurt: decizii referitoare la gestiunea ciclului de exploatare (gestiunea stocului, creanţelor, a datoriilor de exploatare), gestiunea trezoreriei şi gestiunea riscurilor.

Deciziile financiare sunt completate cu expunerea metodelor de diagnostic şi de analiză financiară care prin prisma evaluării întreprinderii (stabilirea valorii de piaţă a întreprinderii) permit un raţionament al eficienţei deciziilor din ambele categorii.

Gestiunea în sens larg cuprinde mai multe etape:

◙ informarea, recenzarea diferitelor obiective şi cunoaşterea mijloacelor şi soluţiilor care pot fi luate pentru atingerea obiectivelor;

◙ decizia - alegerea unei soluţii în funcţie de obiectivele de atins;

◙ punerea în aplicare a deciziilor - operaţiile întreprinse pentru aplicarea deciziilor în cadrul organizatoric necesar pentru acţiune;

◙ controlul aplicării deciziilor - analiza rezultatelor obţinute prin aplicarea deciziei care pot antrena revizuirea deciziei şi adoptarea de noi decizii.

Ca expresie operaţională a finanţelor întreprinderii, gestiunea financiară cuprinde un ansamblu de decizii, operaţiuni şi modalităţi de organizare a activităţii financiare în vederea procurării şi utilizării capitalurilor în scopul obţinerii, repartizării şi utilizării rezultatului final, respectiv profitului. Gestiunea financiară presupune aplicarea în activitatea întreprinderii a două criterii de bază:

- autonomia funcţională a întreprinderii, respectiv libertatea în modul de procurare şi gestiune a capitalului total;

- eficienţa, respectiv obţinerea maximului de rezultate în urma gestionării capitalului.

Gestiunea financiară cuprinde trei componente de bază:

• deciziile financiare; • operaţiunile financiare; • cadrul organizatoric al activităţii financiare.

Prima componentă a gestiunii financiare o reprezintă deciziile financiare. A gestiona înseamnă, în primul rând, a conduce. Iar conducerea activităţii financiare se realizează prin intermediul deciziilor financiare, definite ca acte conştiente prin care se "hotărăsc anumite măsuri pentru soluţionarea unei probleme" 10 sau care "implică programarea evenimentelor viitoare" 11 . Din definiţie rezultă că timpul este criteriul de bază în adoptarea deciziei în concordanţă cu dimensiunea riscului. Deciziile financiare trebuie privite în 10 Bistriceanu, Gh. şi colectiv, Lexicon de finanţe-credit, contabilitate şi informatică financiar-contabilă, vol.I, EDP, Bucure]ti,1981, pag.257 11 Giurgiu, A., Op. cit. , pag.16

24

interacţiune cu aşteptările diferiţilor agenţi economici. Deoarece întreprinderea este în concurenţă pe piaţa capitalurilor, efectul deciziilor financiare trebuie să satisfacă înainte de toate aşteptările ofertanţilor de fonduri, acţionari şi creditori financiari. Aceste aşteptări sunt comensurate în termeni de rentabilitate şi risc, noţiuni care reprezintă esenţa logicii deciziilor financiare. Totodată, efectul deciziilor financiare trebuie să răspundă şi aşteptărilor personalului întreprinderii, care pretinde în schimbul prestaţiei sale o remunerare adecvată şi o stimulare în funcţie de rezultate.

I. După orizontul de timp la care se referă, deciziile financiare pot fi grupate în:

- decizii strategice;

- decizii tactice.

Deciziile financiare strategice vizează un orizont de timp mai îndepărtat şi sunt cele care prefigurează cadrul în care urmează să se desfăşoare activitatea întreprinderii. Ele urmăresc întărirea poziţiei întreprinderii pe piaţă şi dezvoltarea întreprinderii. În mod concret, deciziile financiare strategice vizează volumul investiţiilor care se vor realiza, creşterea randamentului activelor, accelerearea vitezei de rotaţie a activelor circulante, politica de preţuri a întreprinderii etc.

Deciziile financiare tactice sunt decizii de corecţie, prin care se urmăreşte ajustarea influenţelor conjucturale, pentru a se urma strategia fixată. În mod evident, ele sunt adoptate în cursul perioadei, în funcţie de condiţiile noi care apar în procesul aprovizionării, producţiei sau de desfacerii.

II. După natura lor, deciziile financiare se grupează în:

- decizii de investiţii;

- decizii de finanţare.

Deciziile de investiţii sunt decizii de cheltuire a capitalului care conduc la achiziţionarea sau construirea unui activ în vederea obţinerii de fluxuri de lichidităţi viitoare. Investiţiile cresc valoarea întreprinderii şi de aceea deciziile care stau la baza lor sunt decizii strategice. De altfel, sporirea de valoare a întreprinderii denotă că investiţia este rentabilă şi că rentabilitatea investiţiei este superioară costului său de finanţare. În urma deciziei de investiţii se obţin două componente ale patrimoniului întreprinderii :

- o componentă principală reprezentată de activele imobilizate sub cele trei forme : imobilizări necorporale, corporale şi financiare, care vor reprezenta zestrea întreprinderii pe o perioadă relativ lungă de timp ;

- o componentă complementară, accesorie, reprezentată de activele circulante (stocuri, creanţe de exploatare, portofoliu de titluri de valoare)

25

necesare realizării ciclurilor operaţiunilor de exploatare şi financiare. Deşi sunt caracterizate printr-o rotaţie rapidă, caracterul lor de permanenţă la un anumit nivel prezintă importanţă în buna funcţionare a mecanismului financiar al întreprinderii şi imobilizează o parte destul de însemnată din capitalul întreprinderii.

În afara deciziilor de investire, în întreprindere, în anumite momente, pot fi adoptate şi decizii de dezinvestire.

Deciziile de dezinvestire presupun hotărâri de vânzare a unei părţi din activul întreprinderii constituită din imobilizări în special corporale disponibile, care nu-şi mai găsesc întrebuinţare în întreprindere. Logica care stă la baza deciziilor de dezinvestire este aceeaşi ca şi la deciziile de investire, respectiv creşterea valorii întreprinderii. Astfel, lichidităţile obţinute în urma deciziilor de dezinvestire trebuie plasate mai rentabil, fie prin reinvestire în întreprindere, fie prin investire în afară, astfel încât să sporească bogăţia acţionarilor întreprinderii.

Deciziile de finanţare vizează modul de finanţare a activului întreprinderii, respectiv sursele de procurare a capitalurilor necesare. În fond decizia de finanţare înglobează trei tipuri majore de decizii:

♦ alegerea structurii de finanţare, respectiv stabilirea raportului între capitalurile împrumutate şi cele proprii; ♦ politica de dividend, respectiv opţiunea pentru reinvestirea rezultatului sau distribuirea sa;

♦ alegerea între finanţarea internă, respectiv autofinanţare şi cea externă, din capitaluri provenite de la acţionari sau creditori financiari.

De aceea, deciziile de finanţare sunt tot decizii strategice, deoarece influenţează în mod direct valoarea întreprinderii, şi, implicit, eficienţa activităţii acesteia.

Între deciziile de investiţii şi cele de finanţare există o intercondiţionare în sensul că opţiunea pentru investiţii determină nivelul capitalurilor de finanţare şi necesitatea găsirii surselor de acoperire, dar şi nivelul surselor de finanţare este hotărâtor în adoptarea deciziei de investiţii. O gestiune financiară optimă presupune o corelare a duratei de exigibilitate a sursei cu durata de existenţă a activului procurat cu aceasta, pentru a nu determina goluri de surse. Deciziile financiare la nivel microeconomic şi modul lor de întrepătrundere pot fi reprezentate sub forma unui circuit financiar 12 , aşa cum reiese din fig.1.2.

12 Charreaux, G., Gestion financière, Ed. Litec, Paris, 1996, pag.7

26

ACTIVE IMOBILIZATE Opera\iuni de

investi\ii

NFRE Opera\iuni de

exploatare

CAPITALURI PROPRII Ac\ionari

DATORII FINANCIARE

Creditori financiari

CENTRU DE DECIZII

FINANCIARE Manageri

2a.Investire

DECIZIA DE INVESTI| II

2b.Dezinvestire

3.Flux de trezorerie de exploatare

DECIZIA DE FINAN| ARE

1.Finan\are

4a.Autofinan\are

4b. Fluxuri de reparti\ie: -dob`nzi;

-ramburs[ ri; -dividende

PORTOFOLIU DE ACTIVE

STRUCTURA FINANCIAR{

Notă: NFRE= nevoia de fond de rulment din exploatare

Fig.1.2. Modelul circuitului financiar

Circuitul financiar pune în evidenţă fluxurile de lichidităţi ca rezultantă a diverselor decizii financiare. Într-o primă fază, capitalul constituit prin confruntarea pe piaţa financiară a cererii de capital cu oferta deţinătorilor de disponibilităţi (acţionari, bănci, investitori individuali), este investit în active imobilizate şi stocuri de active circulante necesare realizării ciclului de exploatare. Din vânzarea produselor sau serviciilor rezultă lichidităţi prin care se achită obligaţiile faţă de aducătorii de capital. Ceea ce rămâne, ca şi, eventual, sumele din operaţiile de dezinvestire, sunt reintegrate în noi cicluri de operaţiuni de investiţii, de exploatare şi financiare, ceea ce asigură continuitatea activităţii întreprinderii.

Cea de-a doua componentă a gestiunii financiare o reprezintă operaţiunile financiare ca acţiuni concrete prin care se procură şi utilizează capitalurile, în vederea obţinerii şi repartizării rezultatelor finale. În mod concret, sunt operaţiuni financiare activităţile de întocmire a contractului şi statutului de societate prin care se constituie capitalul social, operaţiunile de întocmire a prospectelor de emisiune pentru acţiuni şi obligaţiuni, prin care se sporeşte capitalul, încheierea contractelor de credite, operaţiunile de primire şi de vărsăminte de lichidităţi. Totodată, sunt considerate operaţiuni financiare cele legate de stabilirea amortizării activelor imobilizate, de dimensionare a necesarului de active circulante si operaţiunile de trezorerie menite să asigure solvabilitatea şi capacitatea de plată a întreprinderii. Operaţiuni financiare specifice sunt de asemenea cele de prognozare a profitului, de stabilire a profitului impozabil, de onorare a obligaţiilor faţă de bugete si creditori şi de repartizare a profitului net. Determinarea costului capitalului şi alegerea unei structuri financiare optime sunt operaţiuni financiare calitative care contribuie la creşterea eficienţei activităţii financiare.

27

Adoptarea deciziilor financiare şi efectuarea operaţiunilor financiare pentru aplicarea deciziilor se pot realiza numai într-un cadru organizatoric adecvat exercitării funcţiei financiare a întreprinderii, ce reprezintă a treia componentă a gestiunii financiare.

Modul de organizare a activităţilor financiare a cunoscut şi cunoaşte forme instituţionale diferite, în funcţie de mărimea întreprinderii, de complexitatea activităţii financiare şi de perioada de dezvoltare pe care o traversează societatea.

În întreprinderile mici, de cele mai multe ori, nu există o diferenţiere netă a funcţiei financiare, atribuţiile ei fiind exercitate, în multe cazuri, chiar de proprietar.

În întreprinderile medii şi mari, dar, mai ales, la cele cotate la bursă, funcţia financiară este clar diferenţiată, fiind numit un responsabil specializat. La acestea, activităţile financiare, pot fi organizate sub forma compartimentelor, birourilor, serviciilor sau direcţiilor financiare pe grupe de operaţii omogene :

- operaţiuni de previziune financiară;

- operaţiuni de decontări cu şi fără numerar;

- operaţiuni de urmărire a costurilor şi a evoluţiei preţurilor;

- operaţiuni de analiză financiară şi fiscalitate;

- operaţiuni de control financiar intern şi de control de gestiune.

Un mod ipotetic de organizare a activităţilor financiare dintr-o întreprindere mare ar putea fi reprezentat astfel (fig.1.3):

Direcţia

financiară

Compartimente

Planificare

Finanţare

Preţuri, analize şi

Compartimente

Deconturi

Casierie

Salarii şi alte

Fiscalitate

Urmărire costuri

Compartimente

Control financiar

Control de gestiune (financiar intern)

Fig.1.3. Organizarea activităţilor financiare într-o

întreprindere mare

28

În întreprinderile occidentale pot exista trei tipuri de organizare, în care direcţia financiară să ocupe:

• un loc subordonat; aceasta este dependentă de direcţia administrativă care înglobează o gamă largă de activităţi: juridice, fiscale, de contabilitate, control de gestiune, gestiune financiară, sociale etc.;

• un loc mediu; aceasta are acelaşi rang (ocupă acelaşi nivel ierarhic) cu alte direcţii: de producţie, de marketing, resurse umane, administrativă;

• un loc superior; aceasta este subordonată numai directorului general, dar supervizează celelalte direcţii menţionate anterior.

Acest ultim mod de organizare adevereşte rolul crescând al managerului financiar în cadrul echipei manageriale, pentru că "practic, toate deciziile au implicaţii financiare"13, iar "inginerul şi expertul în producţie au devenit mai puţin importanţi în echipa managerială, comparativ cu executivul financiar şi juristul."14

De aceea, "aceasta ar trebui să facă din orice student o persoană interesată de finanţe, indiferent de domeniul ulterior de activitate pe care şi-l va alege."15

Realizarea unei gestiuni financiare de întreprindere optimă, adică obţinerea maximului de rezultate în urma alocării şi gospodăririi capitalului şi celorlalte categorii de resurse presupune respectarea următoarelor reguli de bază:

1) selectarea şi desfăşurarea de activităţi sau realizarea de produse din gama de fabricaţie numai dacă prezintă rentabilitate;

2) dezvoltarea şi diversificarea întreprinderii prin investiţii noi, atâta timp cât rentabilitatea sperată pentru acestea este superioară costului capitalului utilizat pentru finanţare; se are în vedere că randamentul marginal al investiţiilor înregistrează tendinţă de scădere, iar costul capitalului creşte pe măsura sporirii nevoii de resurse pentru finanţarea unor investiţii însemnate (costul capitalurilor proprii prin pretinderea de către acţionari a unei rentabilităţi ce înglobează o cotă de risc în creştere pe măsura investirii, iar costul capitalului împumutat datorită cererii de capital în creştere);

3) scadenţa sursei de finanţare să fie superioară sau cel puţin egală cu durata de existenţă a activului creat pe seama acesteia; în acest fel, se asigură solvabilitatea şi lichiditatea întreprinderii, evitându-se falimentul;

4) întreprinderea să urmărească creşterea gradului de îndatorare atâta timp cât rentabilitatea capitalului investit sau rentabilitatea economică (Re) este mai

13 Halpern, P., şi colab., Op.cit., pag.5 14 Idem 15 Idem

29

mare decât rata costului capitalului împrumutat (rd), întrucât sporeşte averea acţionarilor (efectul de levier financiar al îndatorării) ilustrat astfel:

Notăm:

A - activul economic sau capitalul investit; A=Cpr+D;

Cpr - capitaluri proprii;

D - capitaluri împrumutate;

Rf - rentabilitate financiară;

d - rata nominală a dobânzii aferentă capitalurilor împrumutate;

dxD - dobânda plătită băncii;

rd - d(1-T), întrucât dobânda este deductibilă în calculul profitului

impozabil şi creează o economie de impozit, respectiv dxT;

RNE - rezultatul net din exploatare;

T - cota de impozit pe profit.

Relaţia de calcul a rentabilităţii economice, în funcţie de profitul net al exploatării este:

Re = A

RNE

Rf=prC

Pn =prC

netă DobândaRNE − =pr

de

CDrAR ⋅−⋅ =

pr

de

CDr)DC(R ⋅−+ =

⋅−+

prdee C

D)rR(R

în care:

pr

de CD)rR( ⋅− = efectul de levier financiar;

prC

D = levierul îndatorării.

exemplu. La societatea comercială X se cunosc următoarele date:

- capitalul propriu:25000 lei;

- capitalul împrumutat (credit bancar pe termen mediu şi lung): 14000 lei;

30

- creditul bancar este contractat pe o perioadă de 4 ani, cu o dobândă de 12%;

- rezultatul net din exploatare (profit): 9500 RON;

- cota de impozit pe profit este 16%.

Să se determine rata rentabilităţii financiare şi să se stabilească efectul de levier financiar.

Rezolvare:

a) Se determină rentabilitatea economică:

Re = A

RNE x 100 = 100xDC

RNE

pr +

Re = 390009500 x 100 = 24,3%

b) Rata rentabilităţii financiare se determină cu formula: Rf =

prCPn x100 =

pr

d

C xDr - RNE

r d = d x (1-T) = 12% x (1- 16%) = 10,1% Rata rentabilităţii financiare va fi: Rf =

prCPn x100 =

2500014000x%1,109500 − x100 = 32,3%

sau:

prdeef C

D)rR(RR ⋅−+= = 24,3% +(24,3% - 10,1%)2500014000

⋅ =32,3%

c) Efectul de levier financiar se determină astfel:

(Re - rd)prC

D⋅ = (24,3% - 10,1%) x

2500014000 = 7,9%

Având în vedere că:Re = 24,3% > rd = 10,1% ⇒ levier pozitiv

31

CAPITOLUL 2

ALOCAREA CAPITALULUI. FINANŢAREA PE TERMEN LUNG

2.1. Alocarea capitalului. Decizia de investiţii

Opţiunea pentru investiţii presupune selectarea proiectelor de investiţii în funcţie de rentabilitatea lor, comparând costul acestora cu suma veniturilor nete realizate din exploatarea lor. Această comparaţie se poate face fără actualizare, conform principiului sumei algebrice a veniturilor şi cheltuielilor scontate pe durata de viaţă a bunului, sau confruntând veniturile nete pe ani aduse la momentul opţiunii pentru investiţii cu cheltuiala pentru investiţii. De aceea, în adoptarea deciziei de investiţii se folosesc metode de opţiune fără actualizare şi metode cu actualizare.

Cea mai uzuală metodă cu actualizare este valoarea actualizată netă (VAN), care răspunde obiectivului de bază al funcţiei financiare a întreprinderii şi anume maximizarea valorii întreprinderii.

Teoria economică a statuat legea randamentelor descrescătoare ale oportunităţilor de investiţii din economie, potrivit căreia randamentul marginal al investiţiei este descrescător. Adică, cu cât se investeşte mai mult, rentabilitatea obţinută la ultimul leu investit este mai slabă. De aceea, decidentul trebuie să ştie când să se oprească în a investi, fără a primi un răspuns clar din partea teoriei ci numai caracteristicile de bază ale analizei. Totodată, plasamentul disponibilităţilor în piaţa bunurilor şi serviciilor (investiţiilor corporale) se face numai dacă randamentul acestora este superior ratei dobânzii fără risc pe piaţa financiară.

Valoarea actualizată netă se stabileşte pentru fiecare proiect de investiţii, criteriul nerealizând compararea între proiecte decât prin ordinul de mărime a ei. Ea nu compară decât un capital de astăzi cu un capital viitor.

Valoarea actualizată netă se stabileşte ca diferenţă între fluxurile de trezorerie viitoare (cash flow-uri) actualizate, respectiv valoarea lor actuală şi capitalul investit. Problema care se pune este aceea a alegerii ratei de actualizare. Astfel, pentru comparabilitatea fluxurilor viitoare de trezorerie cu cheltuielile prezente în investiţii este uzual să se facă actualizarea celor dintâi, la rata dobânzii fără risc, respectiv exprimarea lor în Euro, la puterea de cumpărare de azi. De asemenea, teoria financiară recomandă folosirea ratei costului capitalului sau rata costului de oportunitate pe durata de exploatare a investiţiei.

Valoarea actualizată netă (VAN) se determină potrivit următoarei relaţii de calcul:

( )I

n

i iaiCFVAN −∑

= +=

1 1

în care:

I – valoarea investiţiei; a – rata de actualizare; CFi – cash flow-ul net anual.

Cash flow-ul net anual se determină astfel: CFi = PNi + Ai

Sau CFi = EBEi(1-T) + AixT

în care:

32

PNi - profit net anual; Ai - amortizare anuală; EBEi - excedent brut din exploatare anual;

T - cota de impozit pe profit.

Dacă VAN > 0, proiectul de investiţii conduce la creşterea valorii întreprinderii şi, deci, este acceptat. În caz contrar, proiectul se respinge. Dacă pentru acelaşi obiectiv există două variante de proiect, se optează pentru cel cu VAN mai mare.

Aplicarea metodei în această formă are loc numai dacă proiectele sunt în întregime finanţate din capitaluri proprii.

În situaţia în care proiectul este finanţat atât din fonduri proprii cât şi din fonduri împrumutate, se pot utiliza trei metode (variante ale valorii actualizate nete):

- valoarea actualizată netă ajustată;

- metoda fluxurilor de lichidităţi destinate acţionarilor;

- metoda costului mediu ponderat a capitalului.

1. Metoda valorii actualizate nete ajustate (VANA), potrivit căreia valoarea unui proiect cu finanţare mixtă, respectiv, din capitaluri proprii şi din capitaluri împrumutate, este mai mare decât valoarea unui proiect similar finanţat în întregime din capitaluri proprii, cu valoarea efectelor secundare ale îndatorării.

Valoarea actualizată netă ajustată se determină ca o sumă a valorii actualizate nete (VAN) şi a economiei de impozit aferentă împrumutului (VA), astfel:

VANA = VAN + VA = ∑= +

n

1i i)or1(iFLC - I + VA

în care:

FLCi – fluxurile anuale de lichidităţi pentru investiţiile finanţate din capitaluri proprii;

ro - rata costului capitalului propriu.

Astfel, în determinarea valorii actualizate nete ajustate se au în vedere şi efectele secundare generate de împumut care sunt următoarele:

- economia fiscală aferentă capitalului împrumutat. Un împrumut perpetuu generează o economie de impozit pe profit egală cu Tx D (în care: D - valoarea de piaţă a împrumutului), fapt demonstrat de Modigliani şi Miller în dezvoltarea teoriei valorii întreprinderii;

- costul de emisiune aferent noilor titluri financiare, respectiv comisioane plătite băncilor care participă la procesul de plasare pe piaţă a acestor titluri, cost ce ce are ca efect diminuarea valorii încasate;

- riscul de faliment, adesea asociat capitalurilor împrumutate, al cărui cost actualizat diminuează valoarea economiei de impozit aferente deductibilităţii dobânzii şi implicit, valoarea firmei îndatorate;

- subvenţiile sau ajutoarele financiare de care pot beneficia firmele. Dobânzile aferente unor împrumuturi emise de unele organizaţii locale sunt, în anumite ţări, scutite de impunere pentru investitorii care le subscriu.

Deşi, fiecare dintre aceste efecte potenţiale ale finanţării prin îndatorare poate fi important, cel cu un impact mai mare asupra proiectului de investiţii este efectul beneficierii de economie de impozit reflectat ca atare şi în formula prezentată.

33

Această metodă se aplică în special în situaţia în care valoarea capitalului împrumutat reprezintă un procent fix din valoarea finanţării.

2. Metoda fluxurilor de lichidităţi destinate acţionarilor (în engl. Flow-to-equity approach) prespune determinarea valorii actuale nete a proiectului de investiţii finanţat atât din capitaluri proprii cât şi din îndatorare, ca diferenţă între suma fluxurilor de lichidităţi ce revin acţionarilor actualizate cu rata de rentabilitate pretinsă de acţionari şi partea din finanţare realizată din capitalurile acestora. Astfel:

VAND = ∑= +

n

1i i)sr1(iFLE – (I – D)

în care:

VAND - valoarea actuală netă a proiectului de investiţii finanţat atât din capitaluri proprii cât şi din îndatorare;

FEuro - fluxurile anuale de lichidităţi destinate acţionarilor după deducerea dobânzilor şi impozitului pe profit;

rs - rata de rentabilitate pretinsă de acţionari; i - valoarea investiţiei; D - valoarea capitalului împrumutat.

Rata de rentabilitate pretinsă de acţionari se determină astfel:

rs = ( ) ( )dorT1CD

or −⋅−⋅+

în care:

C – valoarea capitalului propriu; d - rata dobânzii capitalului împrumutat.

Această metodă are în vedere efectul îndatorării atât în cazul fluxurilor destinate acţionarilor prin deducerea dobânzilor plătite cât şi în cazul ratei de actualizare, prin luarea în considerare a efectului de levier a îndatorării.

3. Metoda costului mediu ponderat a capitalului (în engl. Weighted Average Cost of Capital) în care valoarea actualizată netă se determină astfel:

VANwacc= ∑= +

n

1i i)WACC1(iFLC - I

În care:

WACC – rata costului mediu ponderat a capitalului care se determină astfel:

WACC = )T1(dDC

DsrDC

C−⋅

++

+

Această metodă are în vedere actualizarea fluxurilor de lichidităţi ca şi cum proiectul ar fi finanţat în întregime din capitaluri proprii cu o rată ce are în vedere atât finanţarea din capitaluri proprii cât şi din capitaluri împrumutate.

34

Cu toate că cele trei metode presupun formule specifice de determinare a valorii actualizate nete a proiectelor de investiţii, rezultatul obţinut este acelaşi, dacă se consideră că fluxurile de trezorerie sunt perpetue.

Dintre cele trei metode, VANA şi VANwacc sunt cele mai apropiate. Amândouă evaluează proiectul pe baza unor fluxuri de lichidităţi în ipoteza în care datoria este zero. VANA reajustează această valoare cu economia de impozit aferentă deductibilităţii dobânzilor iar VANwacc integrează impactul fiscal al îndatorării în rata de actualizare, respectiv rata costului mediu ponderat a capitalului.

VANA se aplică dacă suma îndatorării este cunoscută pe toată durata de viaţă a proiectului, iar VANwacc dacă rata îndatorării (raportul: D/C) este aceeaşi pe toată durata de viaţă a proiectului.

Metoda fluxurilor de lichidităţi destinate acţionarilor diferă destul de mult de celelalte două metode. Aceasta compară fluxurile de lichidităţi ce revin acţionarilor după deducerea cheltuielilor cu dobânzile aferente capitalului împrumutat cu partea din valoarea proiectului de investiţii finanţată de acţionarii întreprinderii. Această metodă se aplică de asemenea în situaţia în care rata îndatorării este constantă pe toată durata de exploatare a proiectului.

Pentru exemplificare considerăm un proiect de investiţii în valoare de 10 mil. Euro, cu o durată de exploatare de 5 ani. Amortizarea se determină potrivit sistemului liniar, respectiv este de 2 mil. Euro anual. Din exploatare rezultă excedente brute (EBE) anuale de 3 mil. Euro iar cota de impozit pe profit este de 16%. Rata rentabilităţii fără risc aferentă certificatelor de trezorerie emise de stat este de 10% iar rata costului capitalurilor proprii pentru proiecte cu acelaşi risc în ipoteza îndatorării zero este de 15%.

1. Metoda valorii actualizate nete ajustate (VANA)

a) Proiectarea fluxurilor de lichidităţi este prezentată în tabelul următor:

Fluxuri No N1 N2 N3 N4 N5 I - 10

TxA 0,16x2 = 0,32 0,32 0,32 0,32 0,32 0,32 EBE(1-T) 3(1-0,16)= 2,52 2,52 2,52 2,52 2,52 2,52

b) Valoarea actualizată netă în ipoteza îndatorării zero este:

VAN= 105

1i i)15,01(

52,25

1i i)10,01(

32,0−∑

= +∑=

++

=0,32 x 3,7908 + 2,52 x 3,3522 - 10=

= 1,2 + 8,45 – 10 = - 0,35 mil. Euro

VAN fiind mai mică decât zero, proiectul trebuie respins. Totuşi nu a fost luat în calcul efectul îndatorării asupra proiectului de investiţii.

c) În condiţiile în care firma obţine un împrumut prin emisiune de obligaţiuni în sumă de 6,06 mil. Euro cu o dobândă de 10% pe an pe termen de 5 ani şi un comision de plasament de 1%, cheltuielile de emisiune sunt de 0,06 mil. Euro. Pe an, costul net al cheltuielilor de emisiune se determină astfel:

Cheltuieli No N1 N2 N3 N4 N5 Costuri de emisiune

0,06

35

Amortizare costuri emisiune

0,06/5 = 0,012 0,012 0,012 0,012 0,012 0,012

Economie de impozit

0,16x0,012 = 0,002

0,002 0,002 0,002 0,002 0,002

Economia de impozit actualizată va fi:

0,002 x( )

∑= +

5

1i i1,01

1 = 0,002 x 3,7908= 0,008 mil. Euro

Valoarea actualizată cu luarea în calcul a costurilor de emisiune este egală cu:

- 0,35 + 0,008 = - 0,342 mil. Euro

d) Economia de impozit aferentă deductibilităţii dobânzilor va fi:

Elemente No N1 N2 N3 N4 N5 Valoarea brută a împrumutului

6,06

Dobânzi plătite - 10%x6,06= 0,606

0,606 0,606 0,606 0,606

Dobânzi suportate

- (1-0,16)x 0,606=0,5

0,5 0,5 0,5 0,5

Rambursare împrumut

- - - - - 6,06

e) Valoarea actuală netă a datoriei se determină astfel:

VANîmprumut = Împrumut brut – Valoarea actuală a dobânzilor – Valoarea actuală a rambursărilor

Adică,

VANîmprumut = 6,06 – 0,5x ∑= +

5

1i i)1,01(

1 - ( )51,01

06,6

+= 6,06 – 0,5x3,7908 – 6,06x 0,6209 =

= 6,06 – 1,90 – 3,76 = 0,4 mil. Euro

VANA= - 0,35 - 0,008+ 0,4= 0,042 mil. Euro

Valoarea actualizată netă ajustată fiind pozitivă, proiectul finanţat şi prin îndatorare trebuie să fie acceptat.

Aşadar, rezultatul obţinut prin aplicarea valorii actualizate nete ajustate este total diferit faţă de calculul obişnuit al valorii actualizate nete, ceea ce determină luarea unei decizii contrare privind acceptarea proiectului de investiţii.

2. Metoda fluxurilor de lichidităţi destinate acţionarilor

a) Determinarea fluxurilor de lichidităţi cuvenite acţionarilor:

Elemente Suma

36

(mil. Euro) Excedent brut de exploatare 3 Amortizare 2 Rezultat din exploatare 1 Dobânzi 0,606 Rezultat brut 0,394 Impozitul pe profit 0,063 Rezultatul net 0,331 Fluxuri de lichidităţi ale acţionarilor – (FLE) 2,331

b) Determinarea ratei rentabilităţii pretinse de acţionari:

rs = ( ) ( )dorT1CD

or −⋅−⋅+ = ( ) ( )1,015,016,014615,0 −⋅−⋅+ =0,21

⇒ rs = 21%

c) valoarea actuală netă a proiectului de investiţii finanţat atât din capitaluri proprii cât şi din îndatorare:

VAND = ∑= +

n

1i i)sr1(iFLE – (I – D) = 2,331 x ∑

= +

5

1i i)21,01(

1 - (10 – 6) =

= 2,331x 2,9260 – 4 = 2,82 mil. Euro

Se constată că pentru partea de capital destinat finanţării investiţiei ce cade în sarcina acţionarilor, valoarea actualizată netă este sensibil mai mare, ceea ce încurajează adoptarea deciziei de investiţii finanţată în această formă.

3. Metoda costului mediu ponderat a capitalului

a) Se determină rata costului mediu ponderat a capitalului, astfel:

WACC = )T(dDC

DsrDC

C−⋅

++

+1 = )16,01(1,0

64621,0

644

−⋅+

++

=

= 0,084 + 0,050 = 13%

b) Se determină valoarea actualizată netă în funcţie de costul mediu ponderat al capitalului:

VANwacc= ∑= +

n

1i i)WACC1(iFLC - I = ∑

= +

5

1i i)13,01(

84,2 -10 = 2,84x3,5172 -10

⇒ VANwacc = - 0,01 mil. Euro

Se constată că valoarea actualizată netă în acest caz este uşor negativă, însă valoarea rezultată este apropiată ca mărime de cea rezultată prin aplicarea valorii actualizate nete ajustate (poate şi ca urmare a rotunjirilor pe care le-am realizat în determinarea ratei costului mediu ponderat al capitalului).

37

Analizând rezultatele obţinute etapizat prin aplicarea acestor trei metode, constatăm că decidentul trece de la o decizie categorică de respingere a proiectului de investiţii la o decizie de acceptare, reflectată prin criteriile valoarea actualizată netă ajustată şi metoda fluxurilor de lichidităţi destinate acţionarilor.

Se pune atunci întrebarea când trebuie aplicată una sau alta din aceste metode.

Dacă riscul proiectului rămâne constant pe toată durata de viaţă a proiectului, în mod evident şi rata costului capitalului va fi constantă în acest interval. Dacă şi rata (proporţia) îndatorării ramâne constantă, înseamnă că şi rata costului mediu ponderat a capitalului va fi constantă, ceea ce uşurează aplicarea metodei costului mediu ponderat a capitalului şi metoda fluxului de lichidităţi destinate acţionarilor.

De fapt, firma trebuie să-şi propună, pentru proiectele de investiţii, o rată ţintă de îndatorare, care să fie identică cu structura de finanţare existentă a întreprinderii pentru a nu modifica riscurile asociate îndatorării. Ca atare, sunt recomandate de a fi utilizate metoda costului mediu ponderat a capitalului şi metoda fluxului de lichidităţi destinate acţionarilor.

Dacă suma îndatorării este cunoscută pe întreaga perioadă de exploatare a proiectului, atunci metoda valorii actualizate nete ajustate este mai uşor de aplicat. Însă, această metodă este frecvent utilizată în următoarele situaţii:

- existenţa unei rate a dobânzii bonificate; - atunci când firma îşi procură dreptul de exploatare a utilajelor prin leasing; - dacă vânzarea firmei se realizează prin metoda MEBO, caz în care gradul de

îndatorare este ridicat dar se cunoaşte planul de rambursare al datoriei.

2.2 Finanţarea investiţiilor

Adoptarea deciziei de investiţii pune cu necesitate problema posibilităţilor de finanţare pe care le are întreprinderea. Finanţarea investiţiilor se realizează din surse interne, prin autofinanţare, sau din surse externe.

Sursele interne de finanţare, în ordinea afectării lor pentru plata investiţiilor sunt:

● alte rezerve ca surse proprii de finanţare neconsumat la sfârşitul perioadei precedente;

● amortizarea activelor imobilizate din perioada de realizare a investiţiilor;

● alte sume interne de finanţare: sume din valorificarea materialelor şi pieselor de schimb rezultate din casarea imobilizărilor corporale după deducerea cheltuielilor efective cu lichidarea acestora; sume din vânzarea activelor: (ateliere, secţii, fabrici, depozite, magazine care pot funcţiona independent după deducerea valorii contabile nete a acestora); sume din vânzarea mijloacelor fixe disponibile (din operaţii de dezinvestire);

- sume repartizate din profitul net pentru dezvoltare.

Sursele externe de finanţare a investiţiilor sunt:

- creşterea capitalului social prin emisiune suplimentară de acţiuni;

- creditul obligatar;

- creditul bancar;

38

- leasingul;

- finanţări din partea grupului;

- alocaţii de la buget sau din fondurile speciale de investiţii (fonduri pentru modernizarea punctelor de control la vamă, fonduri pentru modernizarea drumurilor şi podurilor, a sistemului energetic). Corelarea deciziei de investiţii şi a ceEuro de finanţare se realizează prin intermediul planului de finanţare a investiţiilor care compară investiţiile indispensabile creării, menţinerii sau dezvoltării întreprinderii cu sursele de care dispune sau pe care le poate atrage în circuit.

Fundamentarea planurilor de investiţii şi de finanţare a investiţiilor presupune parcurgerea următoarelor etape:

♦ analiza structurii financiare actuale a întreprinderii, adică a raportului între capitalurile împrumutate şi cele proprii şi a costului fiecărei din aceste componente ;

♦ stabilirea planului de investiţii cu eşalonarea în timp a realizării obiectivelor de investiţii ;

♦ evaluarea capacităţii de autofinanţare şi compararea sumelor afectate pentru autofinanţare cu nevoile de investiţii ale întreprinderii; ♦ fundamentarea planului de finanţare a investiţiilor cu relevarea şi a celorlalte surse care concură la realizarea investiţiilor.

Întrucât, de regulă, obiectivele de investiţii presupun plasamente însemnate şi timp îndelungat de realizare, planurile de investiţii şi implicit cele de finanţare se întocmesc pe orizonturi de timp mai mari, de regulă până la cinci ani cu actualizare anuală a investiţiilor rămase de realizat şi surselor de finanţare necesare. De aceea, în activitatea de planificare a investiţiilor şi finanţării acestora se utilizează ca instrumente atât planul de finanţare a investiţiilor cât şi bugetul anual al activităţii generale, ca anexă a bugetului de venituri şi cheltuieli, între care există, însă, asemănări dar şi diferenţe certe.

Planul de finanţare a investiţiilor întocmindu-se pentru o perioadă mai mare de timp este un document mai mult orientativ întrucât cuprinde prognoze cu un grad probabil de realizare pe când bugetul activităţii de investiţii ca parte a bugetului anual de venituri şi cheltuieli referindu-se la perioada imediat următoare conţine informaţii cu un grad de realizare ridicat având un caracter normativ cu sarcini imperative de realizare pentru atingerea obiectivului strategic al întreprinderii. De asemenea, planul de finanţare a investiţiilor conţinând orientări este un document mai mult la dispoziţia întreprinderii pe când bugetul este transmis ca obiectiv de realizare compartimentelor care concură la realizarea lui, fiind un etalon de comparaţie în acţiunea de control a îndeplinirii sarcinilor.

Planul de finanţare al investiţiilor se întocmeşte pe total obiectiv de investiţii cu defalcare anuală şi cuprinde două părţi: utilizări şi resurse.

Structura planului de finanţare poate fi rezumată astfel:

Plan de finanţare Anii 0 1 2 3 ... n

A. UTILIZĂRI 1. Investiţii 2. Rambursări de credite 3. Reducerea capitalului social 4. Creşterea nevoii de fond de rulment

39

I. Total utilizări (1) B. RESURSE 1. Autofinanţarea 2. Împrumuturi noi 3. Incasări din active vândute 4. Descreşterea nevoii de fond de rulment 5. Subvenţii pentru investiţii 6. Creşterea capitalului social

II. Total resurse (2) Solduri anuale (2) – (1) Solduri anuale cumulate (excedente sau deficite) +/-

În cazul în care se înregistrează deficite întreprinderea trebuie să caute noi surse de finanţare (sporirea capitalului social, alte împrumuturi) sau trebuie să-şi revizuiească utilizările, în special investiţiile de realizat.

Dacă sumele anuale cumulate reprezintă excedente, întreprinderea poate să mărească sumele distribuite sub formă de dividende sau să ramburseze anticipat creditele angajate.

În prima parte, utilizari, două elemente necesită o explicitare mai atentă: investiţiile de realizat şi creşterea nevoii de fond de rulment.

Investiţiile de realizat se prevăd pe grupe de investiţii după natura lor:

◊ investiţii în imobilizări necorporale (achiziţionarea de brevete, licenţe de fabricaţie, cheltuieli de cercetare ştiinţifică, achiziţionarea de programe informatice);

◊ investiţii în imobilizări corporale (terenuri şi mijloace fixe eventual precizat şi scopul : înlocuire sau dezvoltare); ◊ investiţii în imobilizări financiare (titluri de participare sau creanţe legate de participaţiuni);

Creşterea nevoii de fond de rulment este datorată în special creşterii stocurilor de materii prime, materiale consumabile, producţie neterminată , produse finite şi a creanţelor ca urmare a măririi capacităţilor de producţie prin investiţii în imobilizări corporale ăn special.

Nevoia de fond de rulment este determinată de faptul că întreprinderea trebuie să aibe resurse pentru plata furnizorilor de materii prime, de utilităţi şi a salariilor înaintea încasărilor pentru produsele livrate clienţilor. De asemenea, produsele vândute dar neîcasate, respectiv creantele faţă de clienţi reprezintă tot imobilizări de capital ce trebuie constituit anterior momentului încasărilor de creanţe. Pe de altă parte, întreprinderea beneficiază de decalajul dintre momentul datorării şi momentul plaţii stabilit prin Codul fiscal, alte legi sau contracte pentru datorii fiscale si de exploatare, considerate datorii în circuit normal, pentru caare nu datorează remunerări suplimentare sau penalizări şi care reprezintă capital pentru întreprindere şi care diminuează necesarul total de capital.

Astel, nevoia de fond de rulment de elploatare(NFRE) se determină:

NFRE= stocuri+clienţi+alte active de exploatare-datorii de exploatare

NFRE, în exerciţiile următoare dacă nu sunt modificări importante în structura cifrei de afaceri, se menţine în funcţie de procentul pe care îl reprezintă în cifra de afaceri sau câte luni reprezintă din cifra de afaceri.

40

În cea de-a doua parte, se prevăd resursele (sursele de finanţare) investiţiilor programate mai întâi cele interne şi apoi cele externe astfel:

◘ sume din autofinanţare netă şi brută, respectiv sumele alocate din profitul net şi cele provenind din amortismente şi alte surse rezultate din circuitul intern al întreprinderii;

◘ sume din emisiunea suplimentară de acţiuni;

◘ sume din emisiunea de obligaţiuni;

◘ finanţări prin leasing;

◘ finanţări din partea grupului;

◘ eventuale subvenţii;

◘ credite bancare.

Dintre acestea, autofinantarea trebuie analizată ca alcătuire şi mod de determinare.

Întreprinderile în dezvoltare au nevoie de capitaluri însemnate care adesea depăşesc capitalurile proprii, întreprinderea apelând la îndatorare. Însă, finanţările exterioare realizate prin emisiune suplimentară de acţiuni şi prin îndatorare (bancară sau lansarea de credite obligatare) nu sunt uneori pe placul managerilor, pentru că vor să evite disciplina pieţelor financiare şi să nu mărească riscul pentru întreprindere. Ca atare, recurgerea la autofinanţare este calea cea mai confortabilă.

Există un principiu financiar destul de cunoscut conform căruia întreprinderea trebuie să-şi asigure dezvoltarea prin autofinanţare, respectiv numai prin punerea în rezervă a profitului net. Această atitudine este convenabilă managerilor şi creditorilor dar şi indirect acţionarilor întreprinderii. Pentru acţionari, creşterea activului net ca şi informaţia transmisă pieţei financiare prin autofinanţarea realizată se reflectă în sporirea valorii acţiunilor adică prin înregistrarea de plus-valori care, în majoritatea ţărilor sunt mai puţin impozitate decât dividendele fiind astfel, favorabili autofinanţării. Pentru manageri, prin autofinanţare scade dependenţa de resursele pieţei, iar pentru creditorii întreprinderii se reduce riscul creanţelor lor şi totodată sporeşte valoarea acestora.

Cu toate că acest principiu nu este fals, realizarea de proiecte de investiţii prin recurgerea exclusiv la autofinanţare se poate dovedi periculoasă întrucât decuplează întreprinderea de la rigorile pieţei. Se creează, astfel, o piaţă de capitaluri internă care să permită investiţii mai puţin rentabile şi pe care capitalurile sunt mai prost alocate.

Autofinanţarea este aptitudinea întreprinderii de a-şi finanţa utilizările durabile (investiţii în active imobilizate, rambursarea creditelor pe termen mediu şi lung, creşterea nevoii de fond de rulment ca urmare a creşterii capacităţii de producţie) pe seama fondurilor proprii şi rezervelor ca parte a capitalurilor proprii.

Capitalurile proprii se formează în special prin aporturile în bani şi în natură ale acţionarilor, concretizate în capitalul social. Ele mai cuprind rezervele, rezultatul nerepartizat şi fondurile proprii constituite pe seama rezultatului înainte de impozitare sau a profitului net. Se poate evidenţia astfel, faptul că, variaţia capitalurilor proprii se realizează în principal pe două căi:

- autofinanţarea;

- sporirea capitalului social prin emisiunea şi vânzarea de noi acţiuni.

Bonitatea sau starea financiară dificilă a unei întreprinderi se poate aprecia prin anumiţi indicatori financiari precum: cifra de afaceri, valoarea adăugată, rezultatul exerciţiului, rentabilitatea, solvabilitatea, nivelul cheltuielilor la 1000 Euro cifră de afaceri etc. Însă,

41

indicatorul cu expresivitatea cea mai mare, care constituie după unii autori "cheia de boltă" a analizei financiare este autofinanţarea, întrucât reflectă capacitatea întreprinderii de a-şi genera pe cont propriu sursele necesare reînnoirii, modernizării şi dezvoltării aparatului productiv pentru a fi în pas cu cerinţele tot mai ridicate ale consumatorului.

Nivelul autofinanţării (Af) este influenţat de doi factori:

- marja brută de autofinanţare (MBA) sau capacitatea de autofinanţare (CAF)

- dividendele distribuite acţionarilor (Div).

Relaţia de calcul a autofinanţării este:

Af = MBA (CAF) - Div (1)

Autofinanţarea este surplusul monetar rămas în întreprindere după distribuirea dividendelor.

Dacă autofinanţarea se calculează periodic pe baza situaţiilor financiare (bilanţ cont de profit şi pierdere), surplusul monetar se formează de o manieră continuă, evident diferit faţă de finanţările externe permanente (creşterea capitalului social, contractarea de credite pe termen mediu şi lung), care se înregistrează discontinuu, dar care generează imediat sau într-un interval scurt de timp o creştere a intrărilor de disponibilităţi în întreprindere.

În mod implicit, capacitatea de autofinanţare reprezintă surplusul monetar înainte de distribuirea dividendelor.

Însă, capacitatea de autofinanţare diferă întrucâtva de surplusul monetar generat de activitatea întreprinderii.

Rezultatul înscris în contul de profit şi pierdere este determinat de două tipuri de operaţiuni: operaţiuni externe care corespund schimburilor întreprinderii cu terţii şi operaţiuni interne(calcularea şi înregistrarea amortizării şi provizioanelor) care au ca scop corectarea valorii patrimoniului la închiderea exerciţiului.

Operaţiunile externe generează fluxuri reale cu caracter de continuitate, de permanenţă pe parcursul exerciţiului, pe când operaţiunile interne presupun calcule, corecţii de valori şi se înregistrează doar în momentul inventarierii, fără a avea în contrapartidă fluxuri reale. În această situaţie este clar că, numai operaţiunile externe generează fluxuri monetare care se pot înregistra concomitent sau la un moment ulterior producerii fluxurilor reale. Trebuie însă să evidenţiem faptul că, operaţiunile interne nemonetare, au influenţă asupra surplusului monetar întrucât diminuează profitul impozabil şi implicit impozitul pe profit, participarea salariaţilor la profit şi profitul distribuibil sub formă de dividende.

Diferenţierea între capacitatea de autofinanţare şi surplusul monetar rezidă în următoarele:

- în capacitatea de autofinanţare se înregistrează şi veniturile din producţia stocată şi producţia de imobilizări, care deşi sunt expresia unor fluxuri reale nu generează şi fluxuri monetare pentru că nu sunt expresia unor schimburi cu terţii. Totuşi, crearea acestor elemente de activ şi înregistrarea lor ca venituri reflectă o parte din rezultatul activităţii întreprinderii, care se presupune că au avut ca sursă de formare autofinanţarea;

- în capacitatea de autofinanţare se înregistrează şi provizioanele pentru deprecierea activelor circulante (stocurilor şi creanţelor), contrar logicii formării surplusului monetar, întrucât se consideră că acestea au un caracter cvasi monetar şi asigură corectarea

42

excedentului brut de exploatare (venituri de exploatare minus cheltuieli de exploatare ce presupun plăţi), ca punct de plecare în determinarea capacităţii de autofinanţare, pentru că, elementele corespondente (variaţia stocurilor, cifra de afaceri) au fost în prealabil integrate în calculul excedentului brut de exploatare (EBE);

- în capacitatea de autofinanţare nu trebuie integrate veniturile din vânzarea de active, înregistrate la alte venituri de exploatare, deşi fluxuri monetare, întrucât în cheltuieli de exploatare, la poziţia alte cheltuieli de exploatare se înregistrează valoarea neamortizată a activelor vândute care nu este flux monetar. În plus, aceste fluxuri monetare se înregistrează destul de rar şi pentru analiza financiară trebuie să fie evidenţiate separat în planul de finanţare ca alte surse proprii.

Capacitatea de autofinanţare se poate calcula prin două metode: deductivă şi aditivă.

Prin metoda deductivă se determină nivelul capacităţii de autofinanţare, astfel:

EBE

- provizioane pentru deprecierea activelor circulante; + venituri din anularea sau diminuarea provizioanelor pentru deprecierea activelor

circulante;

± cota-parte din rezultatul operaţiunilor în asociere;

+ venituri financiare exclusiv din anularea sau diminuarea provizioanelor pentru deprecierea imobilizărilor financiare, creanţelor-decontări în cadrul grupului şi titlurilor de plasament;

- cheltuieli financiare exclusiv provizioanele pentru deprecierea imobilizărilor financiare, creanţelor-decontări în cadrul grupului şi titlurilor de plasament;

= cash-flow brut

- venituri din vânzarea de active; + valoarea neamortizată a activelor vândute;

- impozitul pe profit; = CAF( capacitatea de autofinanţare).

Prin metoda aditivă se stabileşte conţinutul pe elemente al capacităţii de autofinanţare, astfel:

Rezultatul net

+ Amortizarea

+ Provizioane reglementate, pentru riscuri şi cheltuieli, pentru deprecierea titlurilor de participare şi a activelor imobilizate;

- Venituri din anularea sau diminuarea provizioanelor reglementate, pentru riscuri şi cheltuieli, pentru deprecierea titlurilor de participare şi a activelor imobilizate;

- Venituri reprezentând cota-parte a subvenţiilor pentru investiţii recunoscută la venituri corespunzător amortizării înregistrate;

+ Valoarea contabilă netă (neamortizată) a activelor vândute;

43

- Venituri din vânzarea de active;

= CAF( capacitatea de autofinanţare).

În funcţie de componentele pe care le conţine, autofinanţarea poate fi:

- autofinanţare netă, care cuprinde numai partea din profitul net destinată capitalizării; - autofinanţare brută, care cuprinde pe lângă autofinanţarea netă şi amortizarea şi dacă

este cazul şi provizioanele constituite, care au ca scop în principal reînnoirea mijloacelor fixe uzate şi respectiv de a face faţă riscurilor şi cheltuielilor datorită evoluţiei conjuncturale a factorilor economici.

Autofinanţarea depinde în mod explicit de politica de dividend, dar şi de o serie de factori care reflectă capacitatea întreprinderii de a negocia cu mediul.

Această capacitate este influenţată de condiţii sau restricţii externe, care pot fi negociate de întreprindere sau care provin din intervenţia statului, cauze care determină un volum mai mare sau mai mic al capacităţii de autofinanţare.

În primul rând, capacitatea de autofinanţare este determinată de modul de negociere a factorilor de producţie, cu piaţa furnizorilor şi a forţei de muncă, precum şi a preţului de vânzare a produselor şi serviciilor pe piaţa clienţilor, ştiut fiind că, rezultatul exerciţiului este influenţat de mărimea veniturilor obţinute de la clienţi şi de mărimea costurilor materiale înregistrate în legătură cu piaţa factorilor de producţie.

În al doilea rând, capacitatea de autofinanţare este influenţată de unele măsuri impuse de stat: limitarea nivelului unor preţuri; măsuri de politică salarială (îngheţarea salariilor sau modificarea cotizaţiilor salariale); nivelul unor impozite şi taxe legiferate de stat; nivelul ratei scontului (dobânzii); politica de amortizare etc.

Deci, capacitatea de autofinanţare depinde de puterea economică a întreprinderii de a impune anumite reguli cu furnizorii şi clienţii, de capacitatea de negociere cu salariaţii, acţionarii şi creditorii, precum şi de politica etapei de dezvoltare a girantului economiei, statul.

Autofinanţarea este creatoare de valoare, respectiv duce la creşterea valorii întreprinderii. În condiţii de piaţă identice valoarea unei întreprinderi trebuie să sporească cu suma profiturilor reinvestite. Strategia financiară este încununată de performanţă dacă sporirea valorii capitalurilor proprii (valoarea bursieră a întreprinderii) este peste suma profiturilor reinvestite. În aparenţă, costul autofinanţării este nul. Dacă nu se poate vorbi de un cost explicit ca în cazul îndatorării, în cazul autofinanţării se înregistrează un cost de oportunitate întrucât autofinanţarea este echivalentă cu distribuirea în totalitate a profitului net şi realizarea concomitentă a unei sporiri a capitalului social. De aceea, costul autofinanţării este acelaşi cu costul capitalului propriu. În această situaţie, s-ar părea că, rentabilitatea cerută de acţionari trebuie să fie egală cu costul capitalului propriu, raţionament eronat pentru că, rentabilitatea pretinsă trebuie să înglobeze nivelul de risc al activului actual, respectiv să fie egală cu costul mediu ponderat al capitalului. Este evident că va avea loc o creştere de valoare a întreprinderii dacă rentabilitatea noilor investiţii va fi superioară costului mediu ponderat al capitalului.

Creşterea capitalurilor proprii prin autofinanţare depinde de randamentul capitalurilor proprii (rata rentabilităţii financiare) şi de rata de capitalizare, astfel:

( )db1Rfg −×= (2)

44

în care:

g = rata de creştere a capitalurilor proprii;

Rf = rata rentabilităţii financiare;

db = rata de distribuire;

(1+db) = rata de capitalizare.

La o structură financiară constantă, creşterea capitalurilor proprii prin autofinanţare permite creşterea în paralel a îndatorării, respectiv a capitalurilor necesare exploatării şi implicit a activului economic. Modelul de creştere precedent poate fi generalizat şi în cazul întreprinderilor îndatorate dacă se are în vedere că, rentabilitatea financiară a acestora este egală cu rentabilitatea economică majorată cu efectul de levier financiar, astfel:

)db1(CD)rd(ReReg −×

⋅−+= (3)

în care:

Re = rata rentabilităţii economice; rd = rata costului îndatorării; D = capitalul împrumutat; C = capitalul propriu;

CD = levierul îndatorării;

Rf = CD)rd(ReRe ⋅−+

(4)

Rf = rata rentabilităţii financiare;

CD)rd(Re ⋅− = efect de levier financiar.

Acesta este modelul de creştere internă prin care se stabileşte o legătură directă între rata de creştere a activităţii întreprinderii şi rata de creştere a autofinanţării în sensul că rata de creştere a cifrei de afaceri, a producţiei exerciţiului, a valorii adăugate etc. sunt egale cu rata de creştere a capitalurilor proprii dacă rapoartele următoare rămân constante:

economic Activ

afaceri de Cifra = constant (5)

economic Activ

uiexercitiulProductia = constant (6)

45

economic Activ

adaugata Valoare = constant (7)

Totodată, modelul de creştere internă scoate în evidenţă factorii care influenţează creşterea capitalurilor proprii prin autofinanţare, şi anume:

- rentabilitatea economică; - costul îndatorării; - structura financiară; - rata de distribuire. Condiţiile care se impun pentru asigurarea creşterii valorii întreprinderii prin

autofinanţare sunt următoarele: - rata rentabilităţii economice să fie superioară costului îndatorării; - întreprinderea să fie cât mai îndatorată fără însă, a se ajunge la risc de faliment; - rata de capitalizare să fie însemnată, respectiv, întreprinderea să realizeze distribuire

constantă de dividende însă, reţinând o proporţie însemnată din profit pentru viitoarele proiecte de investiţii.

Abilitatea întreprinderii de a face faţă şi de a-şi impune obiectivele propriei strategii formează conţinutul politicii de autofinanţare a acesteia.

Politica de autofinanţare a întreprinderii urmăreşte realizarea, în principal, a următoarelor obiective:

- creşterea cursului acţiunilor întreprinderii şi implicit a valorii acesteia prin sporirea proporţiei din profitul net reţinută pentru autofinanţare. Diminuarea riscului de insolvabilitate datorat autofinanţării este percepută favorabil pe piaţa financiară şi se reflectă în creşterea cererii pentru acţiunile întreprinderii. De asemenea, autofinanţarea creşte şi capacitatea de îndatorare întrucât îmbunătăţeşte raportul dintre capitalurile proprii şi datoriile totale, iar prin efectul de levier al îndatorării, valoarea întreprinderii. Dar creşterea proporţiei de capitalizare (reţinerea profitului net pentru autofinanţare) se loveşte de atitudinea acţionarilor, care uneori preferă un câştig pe termen scurt în defavoarea unor speranţe de rentabilitate mai mari în viitor. Cum în multe întreprinderi conducerea nu este decât o simplă mandatară, obiectivele ei pot fi ambigue; ea poate convinge acţionarii să distribuie mai puţine dividende şi pretextând politica de investiţii a întreprinderii poate opta pentru o sporire de capital introducând noi acţionari, decizii ce se reflectă negativ în atingerea obiectivului enunţat;

- creşterea întreprinderii şi independenţei sale faţă de mediul financiar. Autofinanţarea sporeşte lichidităţile, prin evitarea plăţii dividendelor, pe care le poate utiliza în acumularea de capital, constituind astfel, un instrument de putere care-i asigură o mai mare flexibilitate în viitor. De asemenea, autofinanţarea nu presupune negocieri din partea conducerii cu alţi agenţi economici (bănci, alţi creditori) în asigurarea necesităţilor de capital, ci numai cu proprii acţionari, sporindu-i autonomia faţă de mediul financiar;

- exploatarea unor avantaje pe care le oferă statul agenţilor economici. Astfel, autofinanţarea poate constitui o premisă a diminuării fiscalităţii întreprinderii prin reducerea obligaţiei faţă de buget pentru plata impozitului pe profit. În anumite perioade, statul poate acorda reducerea impozitului pe profitul reinvestit pentru dezvoltarea capacităţilor de producţie în scopul obţinerii de profituri viitoare, prin această măsură încurajând investiţiile în întreprinderi care absorb o parte din forţa de muncă aflată în şomaj, şi care reprezintă o presiune faţă de fondurile bugetului asigurărilor sociale.

Însă, statul vede câteodată în autofinanţare şi o modalitate de puseu inflaţionist, întrucât creşterea marjei brute de autofinanţare presupune sporirea veniturilor întreprinderilor şi în consecinţă, a preţurilor de vânzare ale produselor şi serviciilor.

46

În concluzie, autofinanţarea prezintă şi aspecte contrare, o politică justă de autofinanţare trebuind să conducă la convergenţa intereselor acţionarilor, conducerii întreprinderii şi statului, ca autoritate publică.

Planurile de finanţare aferente obiectivelor complexe de investiţii, cu durată de realizare pe mai mulţi ani, se actualizează anual în funcţie de ceea ce s-a finalizat şi ceea ce urmează a se realiza în următorii ani.

Planul de finanţare este suportul de bază al deciziei de investiţii, întrucât chiar dacă pe total exista un echilibru între nevoia de resurse de finanţare si posibilităţile de acoperire financiară, la nivel de an pot exista dezechilibre. Astfel, dacă diferenţa între nevoi şi resurse este mică întreprinderea poate angaja un credit pe termen scurt, rambursabil în intervalele de timp următoare pe seama resurselor pentru investiţii care se creează (amortismente şi profit). Dacă întreprinderea însă nu mai are posibilitatea să se împrumute pe termen scurt pentru asigurarea echilibrului, costul creditului fiind ridicat sau gradul de îndatorare nu-i mai permite contractarea de noi credite, atunci se procedează la analiza în structură a investiţiilor programate şi la renunţarea la acele obiective care pot fi realizate şi într-un interval mai îndepărtat de timp. Sarcina financiară anuală pentru finanţarea investiţiilor se fundamentează prin intermediul bugetului activităţii generale, ca parte a bugetului de venituri şi cheltuieli al întreprinderii.

Prin bugetul activităţii generale se stabilesc, mai întâi, sursele de finanţare a investiţiei grupate astfel:

◙ surse proprii;

◙ alocaţii de la buget;

◙ credite bancare interne sau/şi externe;

◙ alte surse.

Apoi, se stabilesc cheltuielile pentru investiţii grupate în:

- investiţii, inclusiv investiţii în curs la finele anului;

- rambursări de credite aferente creditelor pentru investiţii interne sau/şi externe.

Pentru exemplificare considerăm situaţia unei societăţi comerciale la care se cunosc următoerele informaţii:

1. La 31.12.2006, în situaţiile anuale, activele circulante însumau 170000 Euro, iar datoriile de exploatare (pînă la un an) 140000 Euro. Cifra de afaceri a fost de 320000Euro , iar profitul net a fost de 7000Euro din care 80% se capitalizează (rămâne pentru autofinanţare);

2. Previziunea cifrei de afaceri: pentru intervalul 2007-2011, cifra de afaceri va creşte anual cu 20%;

3. Profitul net anual va fi de 5% din cifra de afaceri, proporţia de distribuire va rămâne aceiaşi ca în anii precedenţi, 20%, ştiind ca dividendele anului in curs se distribuie în anul următor;

4. Previziunea investiţiilor de realizat pentru intervalul 2007-2011:

- construcţii: 40000Euro în 2007 şi 20000Euro în 2008;

47

- echipamente tehnologice: 10000Euro în 2007 şi 17000Euro în 2008;

- mijloace de transport: 20000 Euro în 2007 şi câte 30000 Euro pe an începând cu 2008;

5. Amortizarea capitalului fix: 5000Euro în 2007, în creştere anuală cu 10% în anii următori;

6. Previziunea nevoii de fond de rulment: NFRE va reprezenta o lună din cifra de afaceri in perioada 2007-2011;

7. Informaţii suplimentare:

- capitalul social va creşte în 2007 cu 100000 Euro, prin aport în numerar;

- în 2011 se va rambursa un împrumut de 80000 Euro angajat în 2005;

- se vor contracta credite noi cu scadenţă la 5 ani astfel: 10000Euro în 2009 şi 85000 Euro în 2011.

Rezolvare:

Trebuie să se stabilească utilizările, resursele şi excedentele sau deficitele anuale şi cumulate:

1. Calculul NFRE pentru anul 2006:

a) înaintea distribuirii dividendelor

NFRE= stocuri+clienţi+alte active de exploatare-datorii de exploatare

NFRE= 170000 -140000=30000 Euro;

b) Dividende de distribuit: 7000 (profit net) x 20%= 1400 Euro;

c) după înregistrarea dividendelor

NFRE= 170000 - (140000 +1400)= 28600 Euro.

2. Calculul variaţiei NFRE (Δ NFRE):

În funcţie de creşterea anuală cu 20% a cifrei de afaceri (CA) şi proporţia NFRE în CA, respectiv 1 lună din CA se determină variaţia NFRE astfel:

- Euro-

Elemente 2006 2007 2008 2009 2010 2011 1. CA 320000 384000 460800 552960 663552 796262

2. NFRE 28600 32000 38400 46080 55296 66355 3. Δ

NFRE - 3400 6400 7680 9216 11059

3. Calculul autofinanţării:

Af = MBA(CAF) – Div; MBA(CAF) = PN + A

Ştiind că profitul net (PN) reprezintă 5% din CA, că proporţia de distribuire ca şi în anii precedenţi este de 20%, că dividendele anului în curs se distribuie în anul următor, iar amortizarea (A) este de 5000 Euro în 2007 şi creşte cu 10% în anii următori, rezultă:

48

-Euro-

Elemente 2007 2008 2009 2010 2011 1. CA 384000 460800 552960 663552 796262 2. PN (5%) 19200 23040 27648 33178 39813 3. A 5000 5500 6050 6655 7321 4. CAF 24200 28540 33698 39833 47134 5. Div(20%) din PN anterior 1400 3840 4608 5530 6636 6. Autofinanţarea (Af) 22800 24700 29090 34303 40498

4. Se elaborează planul de finanţare (2007-2011)

-Euro-

Elemente 2007 2008 2009 2010 2011 A. UTILIZĂRI, din care: 73400 73400 37680 39216 121059 1. Investiţii 70000 67000 30000 30000 30000 2. Rambursări de credite - - - - 80000 3. Δ NFRE 3400 6400 7680 9216 11059 B. RESURSE, din care: 122800 24700 39090 34303 125498 1. Autofinanţarea 22800 24700 29090 34303 40498 2. Credite noi - - 10000 - 85000 3. Creşterea capitalului social 100000 - - - - C. EXCEDENT(+) sau DEFICT(-)

- anual +49900 -48700 +1410 -4913 +4439 - cumulat +49400 +700 +2110 -2803 +1636

CAPITOLUL 3

DETERMINAREA ŞI FINANŢAREA NEVOII DE FOND DE RULMENT

3.1. Determinarea nevoii de fond rulment

Dimensionarea prin metoda analitică sau sintetică a stocurilor de valori de exploatare necesare desfăşurării continue a activităţii curente a întreprinderii, în condiţii de utilizare judicioasă a capitalurilor băneşti constituite din surse interne sau din afară, este o etapă hotărâtoare în aprecierea necesarului de capitaluri pentru ciclul de exploatare (NFRE).

Însă, nevoia de fond de rulment din exploatare - NFRE - are în vedere în cadrul activelor de exploatare nu numai plasamentele de capitaluri în stocuri ci şi în alte elemente de active circulante. Astfel, o parte a capitalurilor este imobilizată în creanţe faţă de terţi evidenţiate fie în contul "Clienţi", pe bază de facturi de expediere a produselor sau de executare a lucrărilor, prestare a serviciilor, fie în efecte comerciale de primit, respectiv efecte comerciale acceptate de întreprindere, titluri care reflectă politica de credit comercial acordat de întreprindere. Dacă, creanţele faţă de debitorii întreprinderii sunt, în general, imobilizări ineficiente de capital, fiind expresia pagubelor şi daunelor aduse întreprinderii, o parte a lor pot avea un oarecare caracter de permanenţă. De asemenea, întreprinderea înregistrează

49

imobilizări de capitaluri în cursul perioadei (lunii) şi din decontări neîncheiate cu bugetul statului. Este vorba, în principal, de taxa pe valoarea adăugată deductibilă înregistrată în facturile de aprovizionare a materiilor prime şi materialelor consumabile de la furnizori.

Totodată, NFRE ia în calcul şi pasivele de exploatare, reflectate în datorii minime şi permanente (stabile) ale întreprinderii faţă de terţi (alţi agenţi economici, salariaţii proprii, bugetul statului şi bugetul asigurărilor sociale) amânate la plată faţă de momentul datorării, datorită sistemului de decontare a plăţilor practicat în economie sau a termenelor fixe de plată legiferate prin acte normative adoptate de puterea legislativă sau executivă a ţării.

În mod concret, pasivele stabile provin din:

♦ obligaţii cu termene fixe de plată stabilite prin convenţii, contracte sau acte normative: modul de plată a salariilor, asigurărilor şi protecţiei sociale aferente, a impozitului pe profit şi taxei pe valoarea adăugată colectată în facturile de expediere a produselor sau a facturilor de lucrări şi servicii prestate clienţilor, a decontărilor prin plăţi planificate pentru consumurile de energie electrică, energie termică, apă, gaze naturale când aceste consumuri sunt însemnate;

♦ obligaţii cu termene aleatoare de plată, şi anume: datorii faţă de furnizori pentru aprovizionări, din modul de preliminare a fondurilor pentru plata concediilor de odihnă la întreprinderile cu producţie sezonieră, în special, din modul de preliminare în costuri a fondurilor pentru efectuarea reparaţiilor capitale sau din modul de primire şi cheltuire a garanţiilor pentru efectuarea reparaţiilor la bunurile de folosinţă îndelungată în perioada de garanţie în contul furnizorului. Dacă întreprinderea utilizează titlurile de credit pentru plata obligaţiilor faţă de furnizori, pasivele stabile din aprovizionări reflectă creditul comercial primit de întreprindere.

În funcţie de caracterul termenelor de plată a obligaţiilor, fixe sau întâmplătore, determinarea pasivelor stabile se face prin două metode:

- pasive stabile determinate prin metoda soldurilor zilnice;

- pasive stabile determinate direct pe elemente de datorii.

Deci, nevoia de fond de rulment de exploatare, NFRE se determină, astfel:

NFRE = Ae - Pe

în care:

Ae = active de exploatare, respectiv plasamentele de capitaluri în stocuri de materii prime, producţie neterminată, produse finite precum şi în creanţe faţă de terţi (creditul comercial acordat clienţilor, TVA deductibilă);

Pe = pasive de exploatare (pasive stabile).

Determinarea NFRE se poate face în două moduri:

- în formă valorică;

- în zile din cifra de afaceri.

Determinarea NFRE în formă valorică se poate realiza într-un model simplificat în care plasamentele se efectuează în stocuri şi creanţe iar obligaţiile se concretizează în datorii faţă de furnizori, salariaţi, bugetul asigurărilor sociale, bugetul statului pentru TVA, conform modelului din tabelul 3.1.

50

Calculul valoric al NFRE Tabelul nr. 3.1.

Elementul de calcul Ae Pe

1. Stocuri:

- materii prime: m

0S

D360

1mC

⋅ ; 0

Cm

360m0

S

m0

SD

⋅=

- produse : p

0S

D360

C1PE

⋅ ; C0

PE

360p0

S

p0

SD

⋅=

2. Creanţe: 'z360

19,11

PV⋅

⋅ ;

⋅

⋅

==

*sau

19,10

PV

3600l

C

o'z

'z

* durata în zile a creditului comercial acordat convenită pentru anul curent

3. TVA deductibilă: 30

2519,0

12

1mC⋅⋅ (termen de regularizare lunar la data de 25 luna

următoare)

4. TVA colectată: 30

2519,0

12

1PV⋅⋅ (termen de regularizare lunar la data de 25 luna

următoare)

5. Furnizori : C

m z11,19

360

⋅⋅ ′′ ;

⋅

⋅=

=

*

19,10mC

3600F"0z

"z

* durata în zile a creditului comercial primit convenitã pentru anul curent

6. Salarii : 5,012

1FS

⋅ (dacă salariile se plătesc chenzinal)

7. Asigurări si protecţie socială : 12

c1FS ⋅

X

X

X

X

X

X

X

51

X

TOTAL X X

NFRE=Ae-Pe

Notă: 1mC , 0mC = consumul de materii prime în anul curent şi respectiv în anul de bază;

m0SD = durata medie de stocare a materiilor prime în anul de bază;

m0S = stocul mediu de materii prime în anul de bază;

C1PE , C0PE = producţia exerciţiului în cost complet în anul curent şi respectiv în anul de bază;

p0SD = durata medie de stocare a produselor finite în anul de bază;

p0S = stocul mediu de produse finite în anul de bază;

19,11PV,1PV ⋅ = producţia vândută în preţ de vânzare fără şi respectiv 19,10PV,0PV ⋅ cu TVA în anul curent şi anul de bază;

'z = durata de rotaţie a clienţilor; nr. mediu de zile de acordare credit comercial clienţilor;

0lC = soldul mediu al clienţilor în anul de bază;

"z = durata de rotaţie a furnizorilor; nr. mediu de zile de primire a creditului comercial de la furnizori;

0F = soldul mediu al furnizorilor în anul de bază;

121FS

= fondul de salarii lunar;

c = cota de asigurări şi protecţie socială în funcţie de grupa de ramuri în care se încadrează întreprinderea.

exemplu: La o societate comercială se cunosc următoarele date:

a) contul de profit şi pierdere la sfârşitul anului se prezintă astfel (lei):

Nr.crt. Elemente Sume (lei) 1. Producţia vândută 320000 2. Venituri din vânzarea mărfurilor 40000 3. Cifra de afaceri (1+2) 360000 4. Producţia stocată (sold debitor) 30000 5. Producţia realizată de entitate pentru scopurile sale proprii şi

capitalizată 20000

52

6. Producţia exerciţiului (1-4+5) 310000 7. Alte venituri din exploatare 40000 I. Venituri din exploatare - total (3-4+5+7) 390000 8. Cheltuieli cu materiile prime şi materialele consumabile 120000 9. Cheltuieli privind energia şi apa 32000

10. Cheltuieli privind mărfurile 40000 11. Alte cheltuieli materiale 25000 12. Cheltuieli cu personalul 110000 13. Alte cheltuieli de exploatare 28000 II. Cheltuieli de exploatare - total

(8+9+10+11 +12 +13) 355000

A. Rezultatul din exploatare (I-II) - profit 35000 B. Rezultatul financiar - pierdere 10000 C. Rezultatul extraordinar 0 D. Rezultatul brut al exerciţiului (A-B+C) profit 25000

b) producţia se vine uniform de-a lungul exerciţiului, clienţii plătind astfel:

- 35% imediat; - 40% la o luna; - 25% la două luni. c) aprovizionările se fac regulat cu plata furnizorilor la o lună;

d) salariile sunt plătite la o lună de la înregistrarea în cheltuielile lunii aferente;

e) cota de asigurări şi protecţie socială este de 50% şi se plăteşte odată cu salariile;

f) TVA se înregistrează şi plăteşte conform legilor în vigoare, cota fiind de 19%;

g) stocul de materii prime şi materiale consumabile corespunde în medie pentru 15 zile;

h) stocul de produse finite corespunde pentru 5 zile de producţie;

i) toate celelalte cheltuieli se plătesc imediat;

j) capitalul permanent este de 75000 lei iar activele imobilizate la valoarea contabilă netă sunt de 59000 lei.

Să se determine fondul de rulment, nevoia de fond de rulment şi să se asigure echilibrul financiar.

Rezolvare:

NFRE se determină conform relaţiei:

NFRE = Ae - Pe

a). Determinarea activelor din exploatare (Ae):

1) Stocul de materii prime şi materiale consumabile:

=×=×= 15360

120000D360CS moS

1mmp 5000 lei

2) Stocul de produse finite:

53

5360

310000D360PES pS0

1p ×=×= = 4305,5 lei

3) Creanţele faţă de clienţi:

z360

19,1PVCl 1 ×

×=

Valoarea producţiei vândute, în preţuri inclusiv TVA, aferentă fiecărei zile a intervalului este:

36019,1320000

36019,1PV1 ×

=× = 1057,7 lei/zi

Creanţele faţă de clienţi se defalcă în funcţie de intervalele la care clienţii efectuează plata, astfel:

- 35% x 1057,7 x 0 = 0

- 40% x 1057,7 x 30 = 12692,4 lei

- 25% x 1057,7 x 60 = 15865,5 lei

⇒ Cl = 12692,4 + 15865,5 = 28557,9 lei

4) TVA deductibilă:

302519,0

12120000

302519,0

12CmTVA 1

d ××=××=

TVAd = 1583,3 mii lei

TOTAL Ae : 1) + 2) + 3) + 4) =

= 5000 + 4305,5 + 28557,9 + 1583,3 = 39446,7 lei

b) Determinarea pasivelor din exploatare (Pe):

1) Furnizori:

30360

19,1120000D360

19,1CmF Fo

1 ××

=××

= =11899,9 lei

2) Salariaţi:

12FSS 1= x 1

Cheltuielile cu personalul includ fondul de salarii şi asigurările şi protecţia socială:

110000 = FS1 + 0,5 FS1

FS1 = 110000/1,5 = 73333,3 lei

12

3,73333S =⇒ = 6111,1 lei

54

3) Asigurări şi protecţie socială:

%5012

3,73333c12FSPSA 1 ×=×=+ = 3055,5 lei

4) TVA colectată:

302519,0

12320000

302519,0

12PV

TVA 1c ××=××=

TVAc = 4222,2 lei

TOTAL Pe:

1) + 2) + 3) + 4) =

= 11899,9 + 6111,1 + 3055,5 + 4222,2 = 25288,7 lei

Determinarea NFRE:

NFRE = Ae - Pe = 39446,7 - 25288,7 = 14158 lei

Determinarea FR:

FR = 75000 - 59000 = 16000 lei

FR > NFRE ⇒ excedentul de trezorerie (ET) va fi:

ET = FR - NFRE = 16000 - 14158 = 1842 lei

Determinarea NFRE în zile din cifra de afaceri se poate realiza într-un model simplificat, considerând plasamentele şi obligaţiile aceleaşi ca în modelul valoric, conform tabelului 3.2.

55

Tabelul 3.2.

Calculul NFRE în zile din cifra de afaceri

Elementul de calcul

Nr. zile din CA

Semn algebric

1. Stocuri:

- materii prime: 1CA

1mC

m0

SD ⋅ ; PVCA =

- produse : 1CA

C1CA

p0

SD ⋅

2. Creanţe 19,1'

0z ⋅

3. TVA deductibilă: 25 zile1

CA

19,01mC ⋅⋅

4. TVA colectată: 25 zile1CA

19,01CA ⋅⋅

5. Furnizori: 1CA

19,11mC"

0z

⋅⋅

6. Salarii : 15 zile1CA

1FS⋅

7. Asigurări si protecţie socială : 30 zile ⋅⋅FS c

CA1

1

X

X

X

X

X

X

X

X

+

+

+

+

-

-

-

-

NFRE calculată în zile din cifra de afaceri n zile din CA

NFRE calculată valoric din cifra de afaceri =1

CAn ⋅ m lei

Notă:1C1 CA,CA = cifra de afaceri previzionată pentru anul de plan exprimată în costuri şi în

preţ de vânzare fără TVA.

Celelalte notaţii sunt explicitate în nota la tabelul 5.1.

Odată ce s-a stabilit o corelaţie între NFRE şi CA, pentru exerciţiile viitoare dacă nu intervin modificări structurale esenţiale în conţinutul cifrei de afaceri, nevoia de fond de

56

rulment din exploatare va reprezenta cota procentuală din cifra de afaceri sau se determină în funcţie de cifra de afaceri zilnică previzionată şi nevoia de fond de rulment în zile din cifra de afaceri.

În afara nevoii de fond de exploatare, nevoia de fond de rulment globală (NFRG) mai cuprinde şi nevoia de fond de rulment aferentă activităţii financiare şi activităţilor extraordinare sau nevoia de fond de rulment în afara exploatării (NFRAE).

Deci:

NFRG = NFRE + NFRAE

După stabilirea nevoii de fond de rulment globală se urmăreşte acoperire financiară a acesteia cu capitaluri băneşti din circuitul intern al întreprinderii sau provenite din afara întreprinderii.

3.2. Finanţarea nevoii de fond de rulment.

Echilibrul financiar al întreprinderii

Nevoia de fond de rulment se finanţează pe seama mai multor surse, care se pot grupa, în raport cu patrimoniul întreprinderii, astfel:

♦ surse endogene, existente în mecanismul financiar al întreprinderii ;

♦ surse exogene, din afară, în completarea celor interne.

Din sursele interne de finanţare fac parte:

- fondul de rulment;

- sumele afectate din profitul net finanţării activelor circulante ;

- alte surse şi anume sumele aferente unor fonduri proprii şi dividende constituite din profitul net până la consumarea pe destinaţia corespunzătoare.

Din sursele externe de finanţare fac parte:

◊ creditele bancare pe termen scurt;

◊ creditele pe bază de bonuri de trezorerie sau bonuri de casă;

◊ subvenţiile de la buget;

◊ credite sau sume primite de la grupul de întreprinderi din care face parte întreprinderea;

◊ alte surse (avansuri de la clienţi pentru realizarea de produse, sumele de care beneficiază întreprinderea ca înlesniri sau scutiri de impozite, prime pentru export).

Aşa cum am precizat, nevoia de fond de rulment se determină ca o diferenţă între activele de exploatare ce reprezintă imobilizarea capitalurilor băneşti în diferitele categorii de

57

stocuri, creanţe şi decontări neîncheiate cu bugetul statului şi pasivele de exploatare ce reprezintă datorii ale întreprinderii amânate, în mod obiectiv, la plată.

Fiecărui element de activ îi este asociat un grad de lichiditate şi fiecărui element de pasiv îi este asociat un grad de exigibilitate. Asigurarea echilibrului financiar presupune realizarea concordanţei între lichiditatea activului şi exigibilitatea pasivului. În realitate, verificarea globală a acestei concordanţe este greu de controlat, datorită faptului că modificările de echilibru sunt continue, datoriile şi creanţele întreprinderii transformându-se permanent. De aceea, în practică, se procedează la compararea elementelor bilanţiere al căror grad de lichiditate sau de exigibilitate este mai scăzut. Se consideră că activele imobilizate a căror durată de existenţă în întreprindere este mai mare (de un an) şi care au un grad de lichiditate scăzut trebuie să fie finanţate din resurse stabile, pe termen lung, care au, deci, un grad de exigibilitate redus. Este vorba de capitalurile proprii şi împrumuturile pe termen mediu şi lung.

Partea din capitalurile permanente rămasă după finanţarea activelor imobilizate afectată finanţării ciclului de exploatare, respectiv activelor circulante cu caracter de permanenţă reprezintă fondul de rulment.

Fondul de rulment este, deci, o marjă de siguranţă ce reflectă capacitatea întreprinderii de a-şi finanţa ciclul său de exploatare din capitaluri stabile.

Relaţia de calcul a fondului de rulment (FR) este următoarea:

FR = Cp - Ain

în care:

Cp = capitalurile permanente;

Ain = active imobilizate nete (la valoarea rămasă neamortizată).

Conform acestei modalităţi de calcul, fondul de rulment reflectă excedentul resurselor stabile faţă de utilizările durabile.

În execuţie, având în vedere egalitatea bilanţieră a activului şi pasivului întreprinderii, fondul de rulment se calculează şi ca o diferenţă între activul circulant şi datoriile pe termen scurt, relaţia de calcul fiind următoarea:

FR = Ac - Dts

în care:

Ac = activele circulante;

Dts = datoriile pe termen scurt.

Bilanţul contabil se descompune în posturi bilanţiere16, astfel:

IMOBILIZĂRI NETE CAPITALURI PROPRII

16 După Giuglinger E , Gestion financiere de l'entreprise, Ed. Dalloz, Paris, 1991, pag.12.

58

150 130

FOND DE RULMENT CREDITE PE TERMEN MEDIU ŞI LUNG

30 50

-------------------------------------- -------- ----------------------------------

ACTIVE CIRCULANTE FOND DE RULMENT

120 30

DATORII PE TERMEN SCURT

90

------------------------------------- -------- -----------------------------------

TOTAL ACTIV TOTAL PASIV

270 270

Această descompunere a bilanţului ilustrează cele două modalităţi de calcul al fondului de rulment. Dar adevărata semnificaţie a acestuia este reflectată de prima modalitate, adică ca excedent de resurse stabile care permite finanţarea acelei părţi a activelor circulante care deşi are o durată de rotaţie scurtă, prin reînnoirea constantă a acestora, sunt asimilate utilizărilor durabile.

Prima condiţie a echilibrului financiar este ca întreprinderea să aibă un fond de rulment pozitiv, adică să existe o marjă de siguranţă financiară pentru aceasta. Însă, nivelul fondului de rulment nu poate fi apreciat decât prin compararea cu nevoia de fond de rulment al întreprinderii.

Mai mult, în compararea situaţiei financiare a întreprinderilor, mărimea absolută a fondului de rulment nu este sugestivă decât dacă se ţine seama de gradul de lichiditate al activului şi de gradul de exigibilitate al pasivului.

În consecinţă, când analiza fondului de rulment se face prin cea de-a doua modalitate, comparând activele de exploatare cu datoriile pe termen scurt, trebuie să se ţină cont de gradul de lichiditate al activelor sub un an şi de gradul de exigibilitate a datoriilor pe termen scurt.

De asemenea, analiza nivelului fondului de rulment trebuie să ţină seama de specificitatea, de natura activităţii întreprinderii. Analiza situaţiei financiare a întreprinderilor nu se poate face fără a le situa în mediul economic şi social de care aparţin şi la nivelul activităţii căruia contribuie. Alegerea între opţiunea pentru securitate sau pentru eficienţă este un atribut al strategiei financiare a fiecărei întreprinderi. Diminuarea fondului de rulment realizată prin diminuarea concomitentă a activului de exploatare, fără a afecta mersul normal al activităţii printr-o mai bună gestionare şi a datoriilor pe termen scurt, conduce la creşterea rentabilităţii întreprinderii dar sporeşte şi riscul de insolvabilitate. De asemenea, întreprinderea poate să subutilizeze resursele permanente a căror folosire normală este pentru investiţii şi, în acest caz, ele devin surse de finanţare a activităţii curente. Mai mult, suprainvestirea concretizată în creşterea capacităţilor de producţie dacă acestea sunt

59

subutilizate are ca efect creşterea cheltuielilor fixe, în special, a amortismentului şi, implicit, a costurilor care poate conduce chiar la apariţia pierderilor din exploatare.

Prin compararea nevoii de fond de rulment cu fondul de rulment al întreprinderii rezultă trezoreria care poate fi pozitivă sau negativă.

Trezoreria pozitivă se concretizează în excedent de resurse, fondul de rulment este superior nevoii de fond de rulment. În acest caz, disponibilităţile băneşti rezultate vor fi plasate pe piaţa financiară, urmărindu-se un randament cât mai ridicat al plasamentului.

Trezoreria negativă se concretizează în deficit de resurse, nevoia de fond de rulment este superioară fondului de rulment net. În acest caz, întreprinderea caută surse de acoperire, enunţate chiar la începutul paragrafului, o posibilitate operativă de finanţare a deficitului fiind creditul bancar pe termen scurt.

Rambursarea acestor credite nu este bazată pe rentabilitatea viitoare a întreprinderii, cum este cazul creditelor pe termen mediu şi lung din care se finanţează activele imobilizate, ci pe dispariţia cauzei care a determinat nevoia de finanţare. De pildă, dacă creditul este acordat pentru constituirea unui stoc temporar de materii prime aduse din import în cantităţi care asigură necesarul de consum pe o perioadă mai îndelungată, datorită optimizării cheltuielii de transport, rambursarea este posibilă după încorporarea acestora în produse finite şi valorificarea acestora la clienţi.

3.3. Eficienţa utilizării activelor circulante

3.3.1. Conţinutul şi indicatorii de exprimare

a eficienţei utilizării activelor circulante

Capitalurile băneşti ale întreprinderii, imobilizate în diversele elemente de active circulante, trebuie să asigure un randament superior celui fără risc pe piaţa financiară pentru că altfel investitorii sunt tentaţi să nu-şi plaseze disponibilităţi băneşti în activităţi productive şi comerciale. Capitalurile ce reprezintă conţinutul activelor circulante se află într-o continuă mişcare, transformare, din forma de bani în stocuri de valori materiale pentru producţie, în producţie în curs de fabricaţie, în produse finite şi prin valorificarea acestora din nou în forma de disponibilităţi băneşti care se avansează într-un nou circuit. În cadrul procesului de rotaţie, activele circulante sunt folosite eficient atâta timp cât transformarea este continuă, neîntreruptă. Dacă ele staţionează mai mult într-o formă sau alta, rotaţia este stânjenită şi pentru realizarea volumului de activitate propus este necesară atragerea în circuit de capitaluri suplimentare.

Deci, creşterea eficienţei utilizării activelor circulante corespunde accelerării vitezei cu care capitalurile parcurg stadiile circuitului, respectiv rapidităţii cu care se realizează rotaţia. Cu cât mai accelerată este viteza de rotaţie, cu atât mai mult într-o perioadă dată se poate obţine un volum sporit de activitate, adică cu aceeaşi sumă de active circulante se pot desfăşura mai multe procese economice şi se poate obţine un volum sporit de produse sau de comercializare.

Eficienţa utilizării activelor circulante se poate aprecia cu trei categorii de indicatori:

60

♦ indicatorii vitezei de rotaţie;

♦ indicatorii rentabilităţii utilizării activelor circulante;

♦ indicatorii intensităţii utilizării activelor circulante.

1) Indicatorii vitezei de rotaţie utilizaţi în previziune şi analiză sunt:

- coeficientul vitezei de rotaţie (Kvr);

- durata în zile a unei rotaţii (Vz);

a) Coeficientul vitezei de rotaţie se stabileşte ca un raport între volumul de activitate şi suma medie a activelor circulante prevăzute a se utiliza, adică :

( )==

ACPECA

Kvr nr. rotaţii ,

în care :

CA (PE) = cifra de afaceri sau producţia exerciţiului, după caz;

AC = suma medie a activelor circulante.

Coeficientul exprimă câte circuite trebuie să efectueze sau a efectuat un volum dat de active circulante pentru a se obţine sau a realiza un anumit volum de producţie sau cifră de afaceri într-o perioadă dată. Cu cât este mai mare numărul de circuite efectuat, cu atât este necesar un volum de active circulante mai mic pentru realizarea volumului de producţie scontat.

b) Durata în zile a unei rotaţii sau viteza de rotaţie în zile este inversul coeficientului de rotaţie pe un interval de timp şi se determină astfel :

( )PECATAC

KvrT

Vz⋅

==

în care :

T = numărul de zile al perioadei pentru care se efectuează calculul (trimestru sau an).

Orice creştere a coeficientului de rotaţie atrage după sine reducerea corespunzătoare a duratei de rotaţie şi orice scădere a coeficientului de rotaţie echivalează cu creşterea duratei în zile a unei rotaţii. De aceea, când este vorba de viteza de rotaţie, fenomenul pozitiv se exprimă prin noţiunea de accelerare şi nu de creştere, iar fenomenul negativ prin noţiunea de încetinire. Accelerarea vitezei de rotaţie presupune creşterea coeficientului de rotaţie şi reducerea duratei în zile a unei rotaţii, iar prin încetinirea vitezei de rotaţie se înţelege scăderea coeficientului de rotaţie şi creşterea corespunzătoare a duratei în zile a unui circuit.

Indicatorii vitezei de rotaţie se fundamentează în bugetul de venituri şi cheltuieli şi se determină în realizări pe baza bilanţului contabil, constituind instrumente semnificative ale analizei financiare.

2) Indicatorii rentabilităţii utilizării activelor circulante exprimă capacitatea activelor circulante de a crea profit. Ei se determină cu ajutorul următoarelor relaţii:

61

100AC

)n(Pb)AC(R ⋅=

Kvr)n(Pb

)kvr(R =

R(AC) = rentabilitatea activelor circulante prevăzute a se utiliza sau utilizate ;

Pb(n) = profitul brut sau net ;

R(kvr) = rentabilitatea pe un circuit a activelor circulante.

Primul indicator exprimă procentual rentabilitatea volumului mediu al activelor circulante, iar cel de-al doilea, suma rezultatelor finale pe un circuit.

3) Indicatorii intensităţii utilizării activelor circulante exprimă relaţia între volumul de activitate realizat şi volumul de active circulante folosit şi se calculează cu ajutorul următoarelor relaţii :

AC leiPEACPE

/1000 1000= ⋅

AC leiCAACCA

/1000 1000= ⋅

în care:

AC leiPE/1000 = active circulante la 1000 lei producţie exerciţiu;

AC leiCA/1000 = active circulante la 1000 lei cifră de afaceri.

Comparaţiile care se fac între indicatorii de intensitate din perioade diferite, reliefează, în mod direct, aspectele legate de folosirea raţională sau neraţională a activelor circulante reflectată în eliberări de capitaluri din circuit sau în imobilizări de capitaluri în circuit.

3.3.2. Efectele variaţiei vitezei de rotaţie.

Căile de accelerare a vitezei de rotaţie a activelor circulante

Viteza de rotaţie, ca expresie a nivelului eficienţei cu care sunt utilizate activele circulante, se poate accelera sau încetini sub influenţa a doi factori determinanţi :

→ modificarea valorii producţiei exerciţiului (cifrei de afaceri) de la un an la altul;

→ modificarea sumei medii a activelor circulante utilizate.

Variaţia vitezei de rotaţie de la un exerciţiu la altul, precum şi influenţa factorilor de variaţie, se determină astfel :

o1 VzVzVz −=∆

Dacă zV∆ < 0 ⇒ o accelerare a vitezei de rotaţie faţă de anul de bază;

Dacă zV∆ > 0 ⇒ o încetinire a vitezei de rotaţie faţă de anul de bază.

62

Influenţele factorilor:

1) influenţa producţiei exerciţiului:

PEo

TACPE

TACVz

OO

1

)PE( ⋅−

⋅=∆

2) influenţa sumei medii a activelor circulante:

11

)AC(

PETAC

PETAC

VzO1 ⋅

−⋅

=∆

în care:

zV∆ = modificarea (variaţia) vitezei de rotaţie în anul curent faţă de anul de bază ;

vz1 = viteza de rotaţie în zile prevăzută sau realizată în anul curent ;

vzo = viteza de rotaţie realizată în anul de bază ;

)PE(Vz∆ = influenţa modificării volumului de activitate asupra variaţiei vitezei de rotaţie ;

)AC(zV∆ = influenţa modificării sumei activelor circulante asupra variaţiei vitezei de rotaţie.

Se observă că:

VzCA,PEVz ∆=∆∑

Până în acest moment, s-a studiat influenţa pe care variaţia volumului de activitate şi variaţia sumei medii a activelor circulante o are asupra variaţiei vitezei de rotaţie.

În practica financiară, este valabilă şi reciproca, în sensul că modificarea vitezei de rotaţie exercită, la rândul ei, o anumită influenţă asupra sumei medii a activelor circulante. Astfel, în cazul accelerării vitezei de rotaţie, consecinţa este o eliberare de active circulante (E), în timp ce în cazul încetinirii vitezei de rotaţie, consecinţa este o imobilizare suplimentară a capitalului (I).

În funcţie de elementele luate în calcul, eliberările sau imobilizările pot să fie de trei feluri şi anume :

a) Eliberarea sau imobilizarea absolută, determinată ca o diferenţă între activele circulante prevăzute sau utilizate în anul curent şi activele circulante utilizate în anul de bază :

ACoAC)I(E 1a −= ,

Dacă ACoAC1 − < 0 ⇒ o eliberare absolută, Ea ;

Dacă ACoAC1 − > 0 ⇒ o imobilizare absolută, Ia.

Eliberarea absolută de active circulante se concretizează în creşterea disponibilităţilor băneşti în cont sau în rambursarea unei părţi din creditele bancare angajate în perioada anterioară.

63

Imobilizarea absolută de active circulante se concretizează în sporirea volumului creditelor nerambursate la scadenţă.

b) Eliberarea sau imobilizarea relativă, determinată ca o diferenţă între activele circulante utilizate în anul de bază şi activele circulante care s-ar utiliza în anul curent dacă s-ar menţine neschimbată viteza de rotaţie în zile din anul de bază:

( ) o1

VzT

PEACorIE ⋅−=

Eliberarea relativă exprimă volumul suplimentar de producţie, asigurat cu aceeaşi sumă de active circulante, iar imobilizarea relativă - volumul nerealizat al producţiei deşi s-a utilizat suma programată a activelor circulante.

c) Eliberarea sau imobilizarea totală se determină ca o sumă a eliberărilor sau imobilizărilor absolute şi relative, astfel:

( ) ( ) =⋅−+−=

o1

OO1 VzT

PEACACACtIE

)VVz(T

PEV

T

PEACACVz

T

PEo1

1o

1OO1

1zz −=⋅−+−⋅=

sau : t)I(E = o1

1 zVT

PEAC ⋅−

Dacă o1

1 zVT

PEAC ⋅− < 0 ⇒ o eliberare totală, Et ;

Dacă o1

1 zVT

PEAC ⋅− > 0 ⇒ o imobilizare totală, It.

Eliberarea sau imobilizarea totală compară volumul de active circulante utilizate efectiv cu cel pe care ar fi trebuit să-l utilizeze dacă menţinea neschimbată viteza de rotaţie din anul de bază.

Viteza de rotaţie a activelor circulante poate fi accelerată fie prin sporirea volumului fizic al producţiei în condiţiile reducerii costurilor de realizare, fie prin reducerea sumei medii a activelor circulante atrase în circuit.

Sporirea volumului fizic în condiţiile unei cereri în creştere se poate obţine prin sporirea eficienţei utilizării activelor imobilizate, şi, în special, a mijloacelor fixe, îmbunătăţirea condiţiilor de organizare a procesului de muncă şi creşterea productivităţii muncii. Reducerea costurilor producţiei se poate realiza prin economisirea resurselor materiale şi energetice, prin reproiectarea produselor şi introducerea unor tehnologii noi de fabricaţie care să realizeze randamente superioare.

La rândul ei, reducerea sumei medii activelor circulante utilizate în circuit se poate realiza în toate fazele rotaţiei.

Astfel, în faza de aprovizionare şi stocare a valorilor materiale pentru producţie, reducerea stocurilor se realizează prin optimizarea nivelului lor, respectiv prin minimizarea costurilor de emitere a comenzilor şi a costurilor de stocare.

64

În faza producţiei, reducerea sumei activelor circulante în circuit se realizează prin raţionalizarea desfăşurării în timp a operaţiunilor, respectiv prin reducerea duratei ciclului de fabricaţie, prin lotizarea comenzilor şi eliminarea rebuturilor.

În faza comercializării, micşorarea sumei activelor circulante se realizează prin accelerarea operaţiunilor de sortare, ambalare, formare a loturilor comerciale, expediere şi urmărire a încasărilor de la beneficiari.

exemplu: Să se determine indicatorii vitezei de rotaţie a activelor circulante, efectele încetinirii sau accelerării acesteia în anul de plan faţă de anul de bază şi acţiunea factorilor de influenţă, cunoscând următoarele date:

Indicatori An de bază An de plan

Cifra de afaceri 270000 320000

Suma medie a activelor circulante 30000 40000

Rezolvare:

a) Indicatorii vitezei de rotaţie:

1. coeficientul vitezei de rotaţie:

- în anul de bază:

30000270000

ACCA

Kvr0

00 == = 9 rotaţii

- în anul curent:

40000320000

ACCA

Kvr1

11 == = 8 rotaţii

2. durata în zile a unei rotaţii:

- în anul de bază:

zile 409

360Kvr360Vz

o0 ===

- în anul curent:

zile 458

360Kvr360Vz

11 ===

65

b) Variaţia vitezei de rotaţie şi influenţele factorilor

Modificarea vitezei de rotaţie se înregistrează ca o diferenţă între viteza de rotaţie în anul curent şi în anul de plan:

∆vz= vz1- vz0 = 45 zile - 40 zile = 5 zile

∆vz > 0 ⇒ (încetinire)

1. influenţa modificării cifrei de afaceri:

=×

−×

=∆0

0

1

0)CA(

CA360AC

CA360ACVz

25,64075,3340320000

36030000−=−=−

×= zile

2. influenţa modificării volumului de active circulante:

zile 25,1175,3345CA

360ACCA

360ACVz1

0

1

1)AC(=−=

×−

×=∆

Se observă că: Vzzile 525,1125,6VzVz)AC()CA(

∆==+−=∆+∆

c) Influenţa modificării vitezei de rotaţie asupra sumei medii a activelor circulante: 1. eliberarea (imobilizarea) absolută:

01a ACAC)I(E −= = 40000 - 30000 =10000 lei (Ia)

2. eliberarea (imobilizarea) relativă:

)(E 5555,5)320000270000(

36040

)CACA(360Vz

Vz360CA

AC)I(E

r

100

01

0r

−=−⋅=

=−=×−=

3. eliberarea (imobilizarea) totală:

rat )I(E)I(E)I(E += = 10000 - 5555,5 lei = 4444,5 lei (It)

sau

E(I)t = oVz360

1CA1AC ⋅− = 40000 - 40

360320000

⋅ = 4444,5 lei (It)

66

FINANTARE PRIN LEASING

Leasing-ul constituie o sursa de finantare pe termen mediu sau lung si este o alternativa la indatorare ce permite unei firme exploatarea unui bun fara a fi nevoita sa recurga la imprumuturi sau capitaluri proprii.

Institutia financiara specializata in calitate de proprietar va ceda bunul unui utilizator in baza unei cereri ferme si in schimbul platii chiriei ce poate cuprinde, dupa caz, amortizarea activului, remunerarea capitalului investit, prima de risc si cheltuieli administrative.

Apelarea la aceeasi forma de finantare se va realiza numai in conditiile in care costurile implicate sunt mai mici decat in situatia finantarii investitiei prin apelarea la credit bancar.

Leasing-ul a fost practicat la inceput pentru finantarea activelor imobiliare: bunuri + cladiri

Exista 4 tipuri principale de leasing: - operational

– financiar – prin indatorare – vanzare si leasing back

1. Leasing operational – angajeaza persoana fizica/juridica ce preda activul (locatorul) care il pune la dispozitia locatarului sa-l intretina.

Durata contractului este de obicei mai scurta decat durata de viata a activului cedat in leasing.

In domeniul leasing-ului de automobile durata contractului se limiteaza la cel mult jumatate din durata medie de utilizare a acestuia.

Aceste tipuri de contracte contin clauze privind posibilitatea anularii contractului inainte de scadenta, de obicei in conditiile platii unei penalizari.

Cel care transfera activul in regim de leasing se confrunta cu un risc de nerecuperare a valorii reziduale a bunului la sfarsitul perioadei de leasing. De aceea mai ales in cazul automobilelor se prevede in contract transferul riscului privind valoarea reziduala a activului asupra celui care l-a inchiriat, solicitandu-i-se acestuia garantarea unei valori de piata specificate la data incetarii contractului de leasing.

2. Leasing financiar – reprezinta 100% o metoda de finantare. In majoritatea cazurilor locatorul alege ca reper rata pe care locatarul ar putea-o plati catre o banca pentru un imprumut pe termen lung. De asemenea, locatorul nu are responsabilitatea intretinerii bunului respectiv si nici a furnizarii de alte servicii legate de acestea. Durata contractului de leasing financiar coincide sau

67

este foarte apropiata de durata de viata a activului, astfel ca nu se mai pune problema suportarii riscului legat de o anumita valoare reziduala a activului.

Derularea unui astfel de contract presupune parcurgerea urmatoarelor etape:

a) locatarul identifica activul dorit pe piata si negociaza pretul

b) concomitent negociaza cu o banca, cu o firma comerciala sau cu o societate de leasing care va indeplini calitatea de locator si care ii va ceda activul in leasing

c) banca sau societatea de leasing cumpara activul si simultan il cedeaza in leasing locatarului

3. Leasing prin indatorare – principala caracteristica este modul de procurare a activului ce face obiectul contractului. Firma care achizitioneaza activul va plati o parte din pretul acestuia iar restul va fi achitat pe baza unui imprumut contractat de la un grup de banci.

Chiria platita va fi administrata de o institutie specializata care va imparti pe destinatii suma astfel: in primul rand vor fi platite rata + dobanda aferenta iar restul chiriei va reveni proprietarului.

Proprietarul bunului va beneficia de avantajele fiscale ale deductibilitatii amortizarii calculate aferente activului cedat in leasing precum si de cele provenite din deducerea dobanzii platite in contul imprumutului din profitul impozabil.

4. Vanzare si leasing back – reprezinta o alternativa la imprumutul ipotecar.

Societatile care de detin constructii, terenuri sau echipamente le pot vinde la valoarea lor de piata unei institutii financiare/societati de leasing si concomitent cu operatia de vanzare incheie si un contract de leasing prin care preiau in folosinta activul pe care l-au avut in proprietate.

In acest mod societatea comerciala poate detine fonduri suplimentare pentru investitii atractive pastrandu-si dreptul de utilizare al bunului prin preluarea acestuia in leasing.

In momentul incheierii contractului fostul propietar si actualul locatar al bunului incaseaza pretul de vanzare si plateste prima chirie noului propietar al bunului respectiv locatorului.

68

Legislatia romaneasca in domeniul leasing-ului (Ordonanta 51/1997) recunoaste in prezent numai 2 tipuri de leasing: operational si financiar.

Exista o asociatie profesionala – Uniuniea Societatilor de Leasing din Romania.

Valoarea contractelor de leasing este de peste 1 mld. euro, crescand de la an la an.

Leasing-ul financiar detine 80% din piata romaneasca de leasing.

Exista leasing - intern (fonduri provenite din tara – cca. 60%)

- extern (fonduri proventie din afara tarii – cca. 40%)

Obiectul contractului de leasing – pe primul loc se situeaza leasing-ul auto cu 85% din totalul contractelor de leasing datorita lichidatii ridicate, cererii mari si riscului usor cuantificabil.

Leasing-ul financiar trebuie sa indeplineasca anumite conditii:

– riscurile si beneficiile aferente dreptului de proprietate trec asupra utilizatorului din momentul incheierii contractului de leasing;

– partile au prevazut expres ca la expirarea contractului de leasing se transfera utilizatorului dreptul de proprietate asupra bunului;

– utilizatorul poate opta pentru cumpararea bunului iar pretul de cumparare va reprezenta cel mult 50% din valoare de piata pe care acesta o are la data exprimarii optiunii;

– perioada de folosire a bunului in sistem de leasing acopera cel putin 75% din durata normala de utilizare a bunului, chiar daca in final dreptul de proprietate nu este transferat.

Leasing-ul operational este mult mai vag definit de legislatia romaneasca ca fiind operatiunea de leasing care nu indeplineste nici una din conditii. Aceasta modalitate de definire lasa loc la interpretari ceea ce explica si ponderea redusa.

Rata de leasing e definita pentru cele 2 tipuri de leasing astfel:

– pentru leasing-ul financiar, rata de leasing = cota parte din valoarea de intrare + dobanda de leasing (rata medie a dobanzii bancare de pe piata romaneasca)

– pentru leasing-ul operational, rata de leasing = cota de amortizare + un beneficiu stabilit de parti

Definirea conceptual diferita a celor 2 tipuri de leasing transpusa in continutul ratei de leasing determina distinctii importante atat dpdv. contabil cat si fiscal.

69

Avantajele finantarii prin leasing sunt urmatoarele:

– majoreaza disponibilitatea de finantare a firmei; – se asigura recuperarea rapida a activelor in caz de faliment al societatii

locatare; – permite divizarea riscului intre locator si locatar; – flexibilitate; – prezinta o serie de avantaje fiscale; – prezinta avantaje prin costuri; – beneficii contabile.

Inregistrarea in contabilitate a achizitiilor prin leasing se face diferit in functie de tipul acestora. In cazul leasing-ului financiar, operatiunea va modifica valoarea contului „mijloace fixe” iar pe de alta parte va modifica valoarea contului „alte imprumuturi si datorii asimilate” si a contului „dobanzi la imprumuturi si datorii asimilate”.

In cazul leasing-ului operational, intrarea de imobilizari corporale se va inscrie numai in debitul contului de ordine si evidenta, redevente, locatie de gestiune, chirie si alte datorii asimilate cu valoarea de achizitie a bunului + beneficiul stabilit de parti.

Acest cont se va debita si in cazul leasing-ului financiar cu valoarea imobilelor corporale, inclusiv dobanda. Contul „mijloace fixe” se va modifica numai daca locatarul decide cumpararea bunului respectiv (in cazul leasing-ului operational).

IMPOZITE DIRECTE SI INDIRECTE

Impozitele directe – sunt nominative, se individualizeaza pe persoane fizice/juridice si trebuie platite la termene stabilite de actele normative in vigoare.

Impozitele directe se impart in:

a) reale (se stabilesc pe diferite bunuri mobile si imobile: impozit pe cladiri, impozit funciar, impozit pe locuinte, impozit mobiliar) ;

b) personale (impozit pe venit si pe avere)

Trecerea de la impozite directe reale la personale s-a facut la sfarsitul sec. 19 inceputul sec. 20, diferit de la un stat la altul.

Persoanele fizice obtin venit din: salarii, chirii, investitii (= dobanda + dividende), executare profesii libere, drepturi de autor, activitati agricole.

Impunerea persoanelor fizice poate fi:

70

- impunere separata (a fiecarui venit)

- impunere globala

- impunere combinata.

Tendinta este de a trece de la impunerea separata la cea globala.

Mobilizarea resurselor financiare la buget e o necesitate, repartizarea resurselor e subiectiva.

In Romania se utilizeaza impunere combinata: o parte impunere globala (cu 16%) + o parte impunere separata. In timp s-a folosit minimul neimpozabil, aceasta masura fiind solicitata de sindicate pentru asigurarea unui minim.

Impunerea persoanelor juridice se face separat pentru societati de capital fata de societatile de persoane.

Societatile de capital (SA, SRL) sunt obligate sa-si tina contabilitatea in partida dubla (se face distinctie intre averea firmei si cea a asociatilor).

In cazul societatilor de persoane:

– se aplica impunerea pentru persoane fizice; – nu se poate face distinctie intre averea firmei si cea a persoanelor; – stabilirea impozitelor se face indirect; – evaluare forfetara administrativa.

Impozitele pe avere pot fi: - impozite propriuzise (ce se platesc din veniturile produse de averea respective si din substanta averii)

- pe circulatie (pe vanzare-cumparare, pe donatii, pe succesiuni)

- pe sporul de avere (pe sporul de valore imobiliara, pe sporul de avere realizat pe timp de razboi)

Impozitele indirecte – nu sunt nominative, nu se individualizeaza pe persoane fizice/juridice, se creaza asupra pretului marfii si se suporta de consumatorul final.

Impozitele indirecte cuprind:

1. taxe de consumatie – ce pot fi:

a) pe produs (accizele)

b) pe cifra de afaceri care poate fi: - pe CA bruta (cand se calc. impozit la impozit) - pe CA neta (TVA)

2. taxe vamale – ce pot fi:

71

a) de import

b) de export (ce, de regula, nu se practica pentru a incuraja exporturile, iar daca se aplica se folosesc asupra materiilor prime)

c) de transit (cand marfurile tranziteaza teritoriul altor tari)

3. Monopolurile fiscal – ce pot fi:

a) depline

b) partiale

Acestea se practica asupra unor produse ce aduc profituri maxime cu eforturi minime cum ar fi: tutun, petrol, sare, jocuri de noroc, Imprimeria statului, piatra de bricheta, chibrituri)

4. Taxe de inregistrare si de timbre – aici se include: taxele notariale, judiciare, de administrare

Finantari prin angajamente la termen

(Obligatiuni)

Imprumutul obligatar – este o forma a creditului pe termen lung ce consta in emisiunea si vanzarea publica a obligatiunilor.

Obligatiunea – reprezinta un titlu de credit pe termen lung emis de o societatea pe actiuni, institutie guvernamentala/municipal a carei rambursare e garantata, de obicei, cu bunuri patrimoniale sau ipoteci.

Ea reprezinta un drept de creanta, fiind in ultima instant un imprumut acordat de o masa de creditori unui anumit debitor.

Fiecare creditor primeste un inscris numit “obligatiune” in care e inscrisa valoarea nominal.

Obligatiunea nu confera detinatorului putere de decizie in societatea respective si nici nu permite acestuia sa beneficieze de cresterea societatii ca in cazul actiunilor.

Obligatiunile se impart in 2 categorii:

1) obligatiuni ordinare – cu dobanda constanta/variabila 2) obligatiuni convertibile In afara acestora pe piata de capital se mai intalnesc obligatiuni negarantate, inseriate, inmatriculate, cu fond de amortizare, perpetuue, deschise, etc.