4. Angela_secrieru_abstract[1]Reformele Ec Asupra Finantelor

8/18/2019 4. Angela_secrieru_abstract[1]Reformele Ec Asupra Finantelor

1/50

1

Ac a d em ia d e Stud ii Ec onom ic e d in Mo ld ova

Cu titlu de manuscris

C.Z.U.: 338.24.021.8(478)(043)

338.23:336.74(478)(043)658.14/17(478)(043)

AAnnggeellaa SSEECCR R IIEER R UU

INFL UE N Ţ E AL E R EFOR ME LOR EC ONOM IC E A SUP RAF I NA N Ţ EL OR UNIT ĂŢ IL OR ECONOMI CE

Specialitatea 08.00.10 – Finan ţ e. Moned ă. Credit.

Autoreferat

al tezei de doctor habilitat în ştiin ţ e economice

Chi şinău 2005


2/50

2

Teza a fost elaborat ă la catedra „Bănci şi Burse de Valori” din cadrul Academiei de Studii Economice

din Moldova

Susţinerea va avea loc la „___”____________ ____, Ora ____________ în şedinţa Consiliuluiştiinţific specializat D 32.08.00.10-25.12.03-02 în cadrul Academiei de Studii Economice din Moldova, pe adresa: MD-2005, or. Chişinău, str. Că priana 50, Blocul „C”, etajul 4, biroul 413.Teza şi autoreferatul pot fi consultate la biblioteca ASEM.

Autoreferatul a fost expediat la „____”___ _________ ____.

Secretar ştiin ţ ific al Consiliului Ş tiin ţ ific SpecializatDoctor în ştiinţe economice,Conferenţiar universitar Nadejda BOTNARI

Consultant ştiin ţ ificDoctor habilitat,Profesor universitar

Anatol CARAGANCIU

Autor Angela SECRIERU

Consultant ştiin ţ ific: Prof. univ. dr. hab. Anatol CARAGANCIU

Referen ţ i oficiali: Prof. univ. dr. Mariana NEGRU Ş , Universitatea “Spiru Haret”,Bucureşti, şef catedr ă

Prof. univ. dr. Dumitru BUC Ă TARU , Universitatatea “AlexandruIoan Cuza”, Iaşi

Conf. univ. dr. hab. Maria CIUBOTARU , ARIA – ProEraGRUP , Chişinău, expert


3/50

3

I. Caracteristica general ă a tezei

Actualitatea temei de cercetare si gradul de studiere a acesteia

Actualitatea temei de cercetare. Dat fiind rolul decesiv pe care întreprinderea îl joacă îndestinul fiecărei ţări, tratarea dimensiunii financiare a activităţii acesteia prezintă un interes de maximă

actualitate.

Finanţele întreprinderilor presupun atât aspectul obiectiv, ce rezultă din natura relaţiilor

financiare, acestea fiind generate obiectiv în cadrul proceselor de obţinere şi repartizare a valorii, cât şi

aspectul subiectiv, determinat de mecanismele financiare şi monetar-creditare ce permit funcţionarea

diferitelor scheme şi construcţii financiare.

O societate devine mai bogată prin valorile sale de întrebuin

ţare, ultimele fiind în acela

şi timp

şi purtători materiali ai valorii de schimb. Valoarea, însă, va exista şi va r ămâne în economie şi

societate numai dacă este supusă continuu şi eficient transformărilor în cele trei tipuri de procese:

economice, sociale şi care ţin de mediu.

La momentul lansării reformelor, cea mai mare parte din economiile post-socialiste, inclusiv a

Republicii Moldova, nu atât obţineau valoare, cât „devorau” valoarea în procesul de prelucrare. În

consecinţă, s-au declanşat numeroase dezechilibre financiare, economice şi sociale. Având în vedere

aceste realităţi, elaborarea şi implementarea unor măsuri eficiente de reformă economică a devenit un

imperativ.

Pentru a fi eficiente, reformele economice trebuie să urmărească în calitate de obiectiv primar

stimularea proceselor de obţinere a valorii. În acest sens, analiza modului de proiectare şi a

performanţelor implementării reformelor economice în Republica Moldova, pornind de la criteriul

formulat anterior, este de o actualitate şi semnificaţie evidentă.

În acest context de idei, cea mai eficient ă metod ă , bazată pe o serie de parametri sintetici şi

care permite obţinerea unor concluzii asupra calităţii reformelor economice promovate în Republica

Moldova, este cea care abordează domeniul financiar, în special finan ţ ele unit ăţ ilor economice.Motivul acestei convingeri este faptul că, în opinia noastr ă, finanţele unităţilor economice reprezintă

barometrul schimbărilor structurale din economie şi constituie o premisă pentru analiza obiectivă şi

coerentă a reformelor economice.

Ca semnificaţie, reforma proprietăţii s-a dovedit a fi schimbarea cea mai radicală produsă în

Republica Moldova. Însă, deşi amploarea acestui proces în republică este f ăr ă precedent, practic nu au

fost realizate cercetări empirice în care să fie evaluate şi explicate modalităţile în care a influenţat

reforma asupra deciziilor financiare ale agenţilor economici.


4/50

4

Importanţa reformării întreprinderilor în scopul rentabilizării unităţilor economice este

evidentă. Astfel, dintr-un număr total de 30355 întreprinderi, care au prezentat în anul 2004 rapoarte

financiare la Biroul Naţional de Statistică, 46% au generat pierderi, alte 24.7% au înregistrat orentabilitate a capitalului investit mai mică de 10%. În plus, este ridicat nivelul blocajului economic.

Finanţele agenţilor economici depind şi de reformele din sistemul financiar, în măsura în care

acestea influenţează comportamentul firmei în domeniul investiţiilor, politica ei de finanţare şi,

implicit, structura capitalului şi politica dividendelor, politica fondului de rulment, reorganizarea

corporaţiilor şi soluţionarea situaţiilor de faliment, etc.

Fenomenul microfinanciar este dependent şi de politica fiscal-bugetar ă şi monetar-creditar ă

promovată de guvern. Macrostabilizarea economică este de o importanţă critică pentru procesele de

obţinere a valorii şi implicit, pentru finanţele unităţilor economice.

Gradul de studiere a temei de cercetare. Tema de cercetare presupune abordarea unei

problematici foarte complexe şi cu numeroase şi variate interdependenţe privind reformele economice

şi finan ţ ele întreprinderilor . Această complexitate ofer ă posibilitatea identificării şi selectării în calitate

de criteriu de cercetare a mai multor variabile.

Categoria care, în opinia noastr ă, se potriveşte ideal în calitate de criteriu de cercetare pentru

tema investigată este valoarea. Valoarea, reprezentând fundamentul obiectiv al repartiţiei financiare,

asigur ă, cu condiţia obţinerii ei eficiente, creşterea economică a unei ţări.Pornind de la aceste considerente, am limitat aria cercetărilor la acele transformări economice

care exercită un impact maximal asupra proceselor de obţinere a valorii.

Menţionăm, totodată, că în practica de cercetare economică din Republica Moldova au fost

realizate investigaţii ştiinţifice ce ţin de unele aspecte ale reformelor economice şi ale finanţelor

microeconomice. Aceste cercetări, însă, nu reprezintă studii integrate, prin care să fie evaluate direct

influenţa reformelor economice asupra fenomenului microfinanciar. De aceea, consider ăm că sub acest

aspect, lucrarea de faţă este originală şi prezintă elemente ce formează noutatea ei ştiinţifică.

În teză sunt luate în considerare rezultatele cercetărilor ce ţin de reformele economice şi

finanţele întreprinderilor realizate în cele mai importante centre internaţionale de cercetări economice şi

financiare. Dintre acestea indicăm la: Departamentele de Cercetare ale Băncii Mondiale, Fondului

Monetar Internaţional, Băncii Europene pentru Reconstrucţii şi Dezvoltare, Organizaţiei pentru

Cooperare şi Dezvoltare Economică; Academia de Studii Economice din Bucureşti; Universitatea „A. I

.Cuza” din Iaşi; Universitatea „Lucian Blaga” din Sibiu; Centrul de Cercetări şi Elabor ări Economice şi

Financiare, CEFIR (Moscova); Stockholm Scool of Economics (SITE); The University of Chicago


5/50

5

Graduate School of Business; The Wharton School of the University of Pennsylvania; The London

Business School; European Corporate Governance Institute (Brussels); The University of Florida, etc.

Dintre centrele naţionale de cercetări în domeniul economic şi financiar unde sunt realizate investigaţiisimilare indicăm la Centrul de Investigaţii Strategice şi Reforme, Academia de Studii Economice din

Moldova, Universitatea Liber ă Internaţională din Moldova, Universitea Agrar ă din Moldova,

Universitatea Tehnică din Moldova, etc.

Scopul şi sarcinile lucr ării

Scopul tezei îl constituie evaluarea impactului reformelor economice (a politicilor de

macrostabilizare şi a reformelor structurale – reforma proprietăţii, reforma întreprinderii şi reforma

sistemului financiar) asupra conţinutului obiectiv şi subiectiv al finanţelor întreprinderilor şi

formularea, în urma cercetărilor realizate, a recomandărilor pentru eficientizarea fenomenului

microfinanciar din Republica Moldova.

Pentru a reuşi în realizarea acestui obiectiv vom urmări în calitate de sarcini:

aprofundarea conceptelor fundamentale referitoare la finanţele unităţilor economice;

relevarea şi generalizarea experienţei şi a tendinţelor dominante în promovarea reformelor

economice în ţările post-socialialiste şi evaluarea performanţelor obţinute în realizarea acestor

transformări;

elaborarea metodologiei de evaluare şi analiză a influenţei reformelor economice asupra

finanţelor întreprinderilor;

identificarea particularităţilor şi a condiţiilor de eficienţă a mecanismului de obţinere şi

repartizare a valorii în ţările post-socialiste;

evaluarea efectelor reformei fiscale şi a politicii monetar-creditare asupra proceselor de obţinere

şi repartizare a valorii şi formularea direcţiilor de pefecţionare a politicilor respective, fiind emfatizată

funcţia lor stimulativă;

analiza procesului de economisire, a celui de investire şi a fenomenului de reflux de valoare,

inclusiv „scurgerea” de capital şi identificarea oportunităţilor şi a măsurilor lor de raţionalizare;

aprofundarea problematicii privind reforma proprietăţii, identificarea influenţei proceselor de

privatizare asupra finanţelor întreprinderilor şi argumentarea necesităţii punerii la punct a unor măsuri

de corectare a imperfecţiunilor şi de raţionalizare viitoare a reformei proprietăţii cu implicaţii

favorabile asupra performanţelor financiare ale unităţilor economice;

analiza comparată a performanţelor financiare înregistrate de întreprinderi în funcţie de forma

proprietăţii şi formele organizatorico-juridice şi identificarea perspectivelor lor de dezvoltare;


6/50

6

evaluarea comportamentului financiar al unităţilor economice în funcţie de structura proprietăţii

şi formularea propunerilor de raţionalizare a acesteia;

dezvoltarea conceptelor şi a proceselor aferente reformelor structurale la nivel de unitateeconomică, generalizarea tendinţelor dominante, relevarea tendinţelor noi în realizarea restructur ării

financiare şi formularea propunerilor de eficientizare a restructur ării unităţilor economice;

identificarea contribuţiei sistemelor financiare la procesele de obţinere şi repartizare a valorii;

explicarea comportamentului financiar al firmelor din ţările post-socialiste prin prisma teoriilor

despre structura capitalului;

aprofundarea problematicii privind reforma sistemului financiar;

identificarea factorilor, obstacolelor şi a perspectivelor de finanţare a unităţilor economice.

Structura şi conţ inutul tezei

Conform scopului şi sarcinilor lucr ării, teza este concepută cu următoarea structur ă:

introducere, cinci capitole, sinteza rezultatelor, concluzii şi recomandări, bibliografie, anexe.

În Introducere este argumentată actualitatea, importanţa, necesitatea şi gradul de studiere a

temei de cercetare. Este formulat scopul cercetării şi stabilite sarcinile acesteia. Sunt prezentate

elementele care formează noutatea ştiinţifică, semnificaţia teoretică şi valoarea aplicativă a lucr ării.

Capitolul I “Contribu ţ ii la elaborarea metodologiei de evaluare a impactului reformelor

economice asupra finan ţ elor unit ăţ ilor economice” pune în evidenţă mecanismul de obţinere a valorii.

În acest capitol este identificată contribuţia sistemelor financiare la mecanismul de obţinere a valorii.

Este argumentată necesitatea declanşării unor procese de reformare economică eficientă. În baza unor

modele diagramatice, este identificată şi argumentată premisa pentru declanşarea unor procese eficiente

de obţinere a valorii în ţările post-socialiste. Este elaborată metodologia de evaluare a influenţelor

reformelor economice asupra finanţelor întreprinderilor.

Capitolul II “ Reformele economice şi stimularea proceselor de ob ţ inere a valorii” prezintă o

evaluare comparativă, folosind reprezentările grafice de identificare a corelaţiilor, a proceselor dereformare a economiilor post-socialiste. Apelând la modelele de creştere endogenă, este evaluată

calitatea politicii fiscal-bugetare. Prin prisma mecanismelor de transmisie, este identificată influenţa

politicii monetar-creditare asupra variabilelor macroeconomice de creştere economică. În continuare,

este realizată analiza financiar ă macroeconomică a impactului reformelor economice asupra circuitului

valorii în Republica Moldova şi formulate propuneri de raţionalizare a proceselor de economisire şi

investire şi a transferului de valoare din şi în ţar ă.


7/50

7

Capitolul III “ Reforma propriet ăţ ii şi guvernarea corporativă: evolu ţ ia fenomenului

microfinanciar ” începe cu un studiu comparat asupra alternativelor de realizare a reformei proprietăţii

în ţările post-socialiste. Este identificată corelaţia dintre metodele aplicate la privatizare şi creştereaPIB. Este evaluată influenţa reformei proprietăţii asupra poziţiei financiare a unităţilor economice din

Republica Moldova. Sunt formulate propuneri de perfecţionare şi corectare a configuraţiei structurii

proprietăţii constituite în prezent în economia naţională, inclusiv prin implementarea mecanismelor de

guvernare corporativă.

Capitolul IV “ Reformarea întreprinderilor şi rentabilizarea lor ” argumentează necesitatea

reformei în unităţile economice din Republica Moldova, inclusiv restructurarea lor financiar ă. Este

realizată analiza financiar ă a activităţii unui număr reprezentativ de unităţi economice. Este analizată

concepţia de reformare a întreprinderilor, promovată în Republica Moldova, inclusiv restructurarea

financiar ă, şi formulate propuneri de perfecţionare a acesteia pornind de la tendinţele actuale în

restructurarea companiilor observate în ţările care se confruntă cu crize financiare.

Capitolul V “ Eficientizarea sistemelor financiare mici – solu ţ ie pentru dezvoltarea financiar ă

a întreprinderilor ” abordează problema economiilor de scar ă în domeniul financiar şi consecinţele

acesteia asupra finanţelor din unităţile economice. Este analizat fenomenul microfinanciar în ţările

post-socialiste. Sunt relevate tendinţele dominante şi formulate propuneri privind dezvoltarea viitoare a

finanţelor în unităţile economice din Republica Moldova.Ultimul compartiment al tezei cuprinde sinteza rezultatelor obţinute, concluziile principale ale

cercetărilor efectuate şi recomandările care, în opinia noastr ă, vor raţionaliza finanţele de la nivelul

unităţilor economice naţionale.

Tema de cercetare. Teza are ca temă de cercetare fenomenul microfinanciar şi evoluţia

acestuia în perioada transformărilor economice structurale din Republica Moldova.

Obiectul cercet ării. Lucrarea are drepz obiect de cercetare: (i) activitatea unor unităţi sau

grupuri de unităţi economice din Republica Moldova; (ii) sistemele financiare, inclusiv sistemul

financiar naţional; (iii) economia naţională a Republicii Moldova.

Suportul metodologic şi teoretico- ştiinţ ific al cercet ării. Sub aspect teoretico-

ştiinţific cercetarea a fost realizată în contextul abordării complexe şi sistemice a conceptelor

economice contemporane. Un loc important în lucrare îl ocupă generalizarea experienţei ţărilor

dezvoltate şi a celor emergente în domeniul promovării reformelor economice şi al finanţelor

întreprinderilor.


8/50

8

Ţinînd cont de complexitatea temei de cercetare, la realizarea acesteia a fost aplicat un arsenal

extins al metodei ştiinţifice de studiu bazată pe principiile determinismului dialecticv. Pe lângă

utilizarea metodelor clasice ale cercetării ştiinţifice, a fost preluată ideea metodologiei economieineoclasice şi a economiei neoinstitu ţ ionale.

Complexitatea fenomenelor economice şi financiare studiate a necesitat utilizarea model ării

economico-matematice şi a metodelor statistice, şi anume analiza de corela ţ ie şi regresie. Totodată, s-a

apelat, în acelaşi scop, şi la analiza comparativă multidimensională bazată pe metoda distan ţ elor

euclidiene.

Reperul teoretic al cercetării îl constituie lucr ările fundamentale ale savanţilor în domeniu:

Abraham-Frois G., Andreff W., Aristotel, Bawerk E., Bărbulescu C., Belostecinic G., Bohr N., Bran P.,

Brigham E., Buharin N., Bucătaru D., Caraganciu A., Certan S., Ciubotaru M., Cobzari L., Cojocaru P.,

Constantinescu N. N., Claessens S., Dăianu D., Demirguc-Kunt A., Djankov S., Fama E., Feuraş E.,

Filip Gh., Fisher I., Gérard R., Galbraith J. K., Georgescu-Roegen N., Gudâm A., Gu ţu I., Halpern P.,

Hâncu R., Iliadi Gh., Ionete C., Jevons W. S., Kornaï J., Knight F. H., Levine R., Lopez-de-Silanes F.,

Manole T., Manolescu Gh., Marshall A., Marx K., Mayers S., Menger K., Merton R., Miller M.,

Modigliani F., Moşteanu T., Neagoe I., Negruş M., Pareto V., Petty W., Quesnay F., Ricardo D.,

Schumpeter J., Smith A., Stancu I., Stewart J., Stiglitz J., Turliuc V., Ţurcanu V., Voinea Gh., Van

Horne J. C., Vosganian V., Weston J., Walras L., Winiarski L., Xenofon, etc.Suportul informaţ ional. Baza informaţională a cercetării o constituie datele statistice

oferite de Biroul Naţional de Statistică, Ministerul Finanţelor, Banca Naţională a Moldovei, Comisia

Naţională a Valorilor Mobiliare, Ministerul Economiei şi Comer ţului, bazele de date ale Băncii

Mondiale, Fondului Monetar Internaţional, Organizaţiei de Cooperare şi Dezvoltare Economică, Băncii

Europene pentru Reconstrucţii şi Dezvoltare, ale Organizaţiei Mondiale a Muncii, etc.

Noutatea ştiinţ ific ă

Noutatea ştiin ţ ifică a prezentei teze cuprinde următoarele elemente:1. Dezvoltarea metodologiei de evaluare a impactului reformelor economice asupra finan ţelor

întreprinderilor;

2. Aprofundarea conceptului de mecanism al proceselor de ob ţ inere a valorii prin identificarea locului

şi rolului sistemului financiar în contextul acestui mecanism şi prin identificarea premiselor de

obţinere a valorii în ţările post-socialiste;

v Determinismul dialectic include unitatea dintre identitate şi deosebire, dintre stabilitate şi schimbare caracteristică

dezvoltării.


9/50

9

3. Dezvoltarea problematicii privind reforma economică: Fundamentarea noţiunii de “creştere de

restabilire” post-socialistă pentru cazul Republicii Moldova. Identificarea particularităţilor evoluţiei

curbei Filips pentru Republica Moldova în contextul tendinţelor observate în economiile întranziţie. Identificarea corelaţiilor dintre indicele global de promovare a reformelor economice şi

investiţiile str ăine directe pe locuitor; dintre indicele global de promovare a reformelor economice

şi reducerea propor ţiilor de „devorare” a valorii în ţările Europei Centrale şi de Est;

4. Adaptarea modelelor de creştere endogenă şi dezvoltarea în baza lor a metodologiei de evaluare a

influenţei politicii fiscal-bugetare asupra proceselor de obţinere şi repartizare a valorii în Republica

Moldova;

5. Dezvoltarea metodologiei de evaluare a influenţei politicii monetar-creditare prin prisma

mecanismelor de transmisie asupra proceselor de obţinere şi repartizare a valorii în Republica

Moldova;

6. Aprofundarea metodologiei de evaluare a transferului de valoare în ţar ă şi din ţar ă, a importului şi

exportului de capital prin elaborarea reprezentării simetrice a balanţei de plăţi a Republicii

Moldova;

7. Dezvoltarea problematicii privind reforma proprietăţii. Identificarea corelaţiei dintre metodele

aplicate la privatizarea patrimoniului de stat şi creşterea PIB;

8. Dezvoltarea metodologiei de analiză financiar ă prin aplicarea analizei comparativemultidimensionale la evaluarea eficienţei diferitelor forme de proprietate şi a diferitelor forme

organizatorico-juridice de organizare a afacerilor în Republica Moldova;

9. Aprofundarea conceptului de guvernare corporativă prin identificarea importanţei relative a

mecanismelor acesteia pentru sectorul corporativ naţional şi adaptarea mecanismelor respective la

condiţiile economice din Republica Moldova;

10. Dezvoltarea concepţiei reformei întreprinderilor prin argumentarea necesităţii de a se accepta ca

unitate de restructurat reţelele de active şi datorii;

11. Dezvoltarea conceptului de sistem financiar mic pentru cazul Republicii Moldova, fiind identificat

impactul negativ al insuficienţei economiilor de scar ă în domeniul financiar asupra proceselor de

obţinere a valorii şi, implicit, asupra performanţelor financiare ale unităţilor economice;

12. Aprofundarea bazei teoretice cu privire la finanţele întreprinderilor prin testarea valabilităţii

teoriilor despe structura capitalului pentru cazul ţărilor post-socialiste.

Valoarea practic ă a tezei


10/50

10

Valoarea practică a tezei rezultă din recomandările pe care le conţine. Dintre acestea cele mai

importante sunt următoarele:

Elaborarea metodologiei de evaluare a impactului reformelor economice asuprafinanţelor întreprinderilor;

Perfecţionarea modelelor de creştere endogenă prin elaborarea metodologiei de evaluare

a calităţii politicii fiscal-bugetare. Argumentarea necesităţii optimizării raportului dintre impozitele şi

taxele distorsionare şi cele nedistorsionare; dintre cheltuielile publice productive şi cele neproductive;

Aprofundarea metodologiei de evaluare a calităţii politicii monetar-creditare prin prisma

mecanismelor de transmisie. Argumentarea, prin aplicarea acestei metodologii, a necesităţii de

reconsiderare a politicii monetar-creditare promovate în Republica Moldova;

Formularea propunerilor privind adaptarea mecanismelor de guvernare corporativă la

condiţiile Republicii Moldova;

Identificarea tendinţelor integraţioniste în economia Republicii Moldova şi

argumentarea propunerii despre necesitatea identificării reţelelor de active şi înlocuirea întreprinderii ca

unitate de restructurat prin restructurarea reţelei de active;

Identificarea tipurilor de proprietari eficienţi în companiile din Republica Moldova şi

promovarea unor măsuri de reformă şi politică economică în stare să conducă la extinderea acestei

experienţe pozitive;

Generalizarea experienţei de restructurare financiar ă în ţările care s-au confruntat cu

crize financiare şi formularea propunerii privind necesitatea reconsider ării principiilor, formelor şi

tehnicilor de restructurare financiar ă atât la nivel macroeconomic, cât şi la nivel microeconomic,

inclusiv prin apelarea la practicile de restructurare globală a datoriilor;

Formularea concluziei despre impactul negativ al insuficienţei economiilor de scar ă în

domeniul financiar asupra eficienţei sistemului financiar. Identificarea soluţiilor potenţiale pentru

sistemul financiar mic din Republica Moldova.Concluziile şi recomandările formulate în teză pot fi utilizate în activitatea Ministerului

Economiei şi Comer ţului, a Ministerului Finanţelor, în activitatea altor ministere, departamente şi

structuri de stat implicate în procesul decizional privind promovarea reformelor economice în

Republica Moldova. Totodată, numeroase aspecte din lucrare pot fi utile şi pentru unităţile economice

naţionale.

Cercetările realizate pot forma elemente de metodologie pentru investigaţiile ştiinţifice

viitoare. Totodată, teza poate fi propusă ca sursă bibliografică în procesul didactic din instituţiile de


11/50

11

învăţământ superior economic. În acest sens, lucrarea poate fi consultată la studierea diverselor aspecte

ale ştiinţei financiare.

Aprobarea lucr ării . Concluziile şi recomandările esenţiale ce se conţin în teză au fost prezentate la peste 15 sesiuni ştiinţifice internaţionale, dintre care menţionăm:

1. Conferinţa internaţională “Etapa post privatizare în Est. Şansele economice ale întreprinderilor şi

acţionarilor”, Chişinău, Institutul Internaţional de Management, 1997.

2. Simpozionul internaţional “Investiţiile şi relansarea economică”, Bucureşti, 2001.

3. Conferinţa internaţională “Integrarea politicilor financiar – monetare în strategiile de dezvoltare

durabilă”, Iaşi, România, 2002.

4. Conferinţă internaţională “Globalizarea şi educaţia economică universitar ă”, Iaşi, România, 2002.5. Interuniversity Scientific and Practical Conference “Regional Economic Cooperation and

Integration of South- and East-European Countries”, Bulgaria, Svişhtov, 2002.

6. Conferinţa economică internaţională „Binomul săr ăcie-bogăţie şi integrarea României în Uniunea

Europeană”, Sibiu, 2005.

7. Conferinţa ştiinţifică internaţională „Politici economice de integrare europeană”, Chişinău, 2005.

Tema disertaţiei a fost tratată în 39 lucr ări publicate, cu un volum total de 42.9 coli de autor,

inclusiv monografia „Sistemele financiare şi stimularea proceselor de obţinere a valorii”.

Abordările teoretice, elabor ările metodologice şi recomandările practice elucidate în teză au

fost utilizate la realizarea temei de cercetare „Metodologia cercetării mecanismelor financiare în

perioada de tranziţie” efectuată în cadrul ASEM în perioada 2002-2003.

Ideile fundamentale şi unele rezultate ale tezei au fost preluate de către Preşedinţia Republicii

Moldova la formularea politicii macroeconomice.

Totodată, principiile de bază ale tezei au fost utilizate în activitatea unor agenţi economici din

ţar ă, fiind posibilă aplicarea lor şi în alte sectoare ale economiei naţionale. Rezultatele cercetărilor sunt

utilizate şi în procesul didactic.

Cuvinte-cheie: finanţe, guvernare corporativă, liberalizare financiar ă, mecanism financiar,

privatizare, reformă, restructurare financiar ă, reţele de active, sistem financiar, structura capitalului,

valoare, etc.

II. Principiile fundamentale ale tezei

A. Metodologia de evaluare a influenţ elor reformelor economice asuprafinanţ elor unit ăţ ilor economice


12/50

12

Finanţele unităţilor economice presupun atât o latur ă obiectivă care reiese din natura relaţiilor

financiare, acestea fiind generate obiectiv de procesele de obţinere şi repartizare a valorii, cât şi o

latur ă subiectivă, determinată de mecanismele financiare şi monetar-creditare care permit funcţionareadiferitelor scheme (construcţii) financiare.

Pornind de la aceste constatări, vom evalua influenţele reformelor economice atât asupra

laturii obiective a finanţelor unităţilor economice care are la bază conceptul de valoare, cât şi asupra

laturii subiective, adică asupra mecanismelor financiare şi monetar-creditare şi, implicit, asupra

componentelor acestora.

Totodată, un mecanism financiar influenţat pozitiv de promovarea reformelor economice

poate fi considerat, în opinia noastr ă, eficient, dacă va stimula unităţile economice din Republica

Moldova:

- să ob ţ ină valoare. Capacitatea unităţilor economice de a obţine valoare poate fi măsurată la nivel

macroeconomic cu ajutorului indicatorului PIB şi alţi indicatori macroeconomici de performanţă,

iar la nivel microeconomic – cu ajutorul diferitor coeficienţi de eficienţă;

- să pă streze valoarea. În cazul unui context economic, social, politic şi de altă natur ă nefavorabil

pentru procesele de obţinere a valorii, economia naţională se va confrunta inevitabil cu fenomenul

de reflux de valoare, inclusiv „scurgerea” de capital. Analiza acestui fenomen poate fi efectuată

apelând la două instrumente de bază: Balan ţ a de Pl ăţ i şi Sistemul Na ţ ional de Conturi;- să atrag ă valoare. Fenomenul de aflux de valoare poate fi analizat apelând la aceleeaşi instrumente

care au fost utilizate la analiza refluxului de valoare;

- să „deblocheze valoarea”. Pentru a măsura fenomenul de „blocare” neraţională / „deblocare” a

valorii „înmagazinată” în activele neutilizate sau subutilizate pot fi folosiţi coeficienţii de rotaţie a

elementelor de activ, ciclul de conversie a numerarului, etc.

Prin urmare, obţinerea şi repartizarea valorii, reprezentând conţinutul obiectiv al finanţelor

unităţilor economice, este, în acelaşi timp, criteriul de eficienţă pentru diversele scheme şi mecanisme

financiare existente şi care funcţionează în economie.

Pentru procesele de obţinere şi repartizare a valorii stabilitatea macroeconomică are o

semnificaţie major ă, ea formând premise macroeconomice favorabile pentru desf ăşurarea lor eficientă.

Totodată, procesele de obţinere a valorii se află într-o dependenţă mai puternică şi mai directă de

reformele de ajustare structurală. Din aceste considerente, în cercetările viitoare, deşi vom analiza

efectele politicii monetar-creditare şi ale celei fiscal-bugetare, vom prioretiza, totuşi, reformele

economice de ajustare structural ă.


13/50

13

Vom compara, în acelaşi timp, performanţele reformelor economice înregistrate în Republica

Moldova cu rezultatele similare înregistrate în alte ţări (în acest caz, în calitate de indicator de

performaţă care va măsura valoarea va fi folosit PIB la PPC ).Esenţa fenomenului valorii poate fi percepută din teoriile care îl abordează.

Încasarea veniturilor de la obţinerea valorii este una din cele două alternative pe care le au

indivizii în acţiunile lor economice. Cea de-a doua - sustragerea activelor ( strip assets).

În teză, în baza unui model diagramatic este demonstrat că procesele de obţinere a valorii pot

fi desf ăşurate eficient numai în condiţiile stabilirii “supremaţiei legii”. În lipsa acesteia agenţii

economici vor sustrage active. Astfel, din cauza lipsei unor drepturi sigure de proprietate - a

«supremaţiei legii» - multe ţări r ămân sărace.

Respectarea şi executarea normelor şi a regulilor – reprezintă o problemă generală pentru

ţările aflate în procesul dezvoltării economice, înclusiv şi pentru Republica Moldova. Deosebit de critic

ea se manifestă în cazurile când unităţile economice intenţionează să atragă finanţare externă.

Abilitatea de a sustrage active este cu atât mai mare cu cât este mai mare (i) capitalul propriu

al acţionarilor minoritari; (ii) datoriile firmei şi (iii) abilitatea de a sustrage utilităţile care nu necesită /

sau necesită puţină prelucrare şi care pot fi vândute pe pieţele internaţionale unde vor fi dificil de

urmărit.

În cazul pieţelor de capital perfecte, perspectiva instaur ării „supremaţiei legii” ar face să

devină în interesul indivizilor maximizarea valorii activelor controlate de ei, deoarece, în acest caz, ei

ar putea „captura această valoare”. Imperfecţiunile pieţelor de capital cauzează comportamente

ineficiente care, la rândul lor, consolidează opoziţia pentru instaurarea „supremaţiei legii”. Privatizarea,

însă, a fost desf ăşurată înaintea dezvoltării pieţelor de capital efeciente.

Instaurarea „supremaţiei legii” este direct influenţată de calitatea politicilor monetar-creditare

şi fiscal bugetare.

B. Reformele economice şi stimularea proceselor de obţ inere a valorii

Succesul în promovarea reformelor economice poate fi evaluat, în opinia noastr ă, în

conformitate cu următoarele şapte criterii: (i) ieşirea din recesiune; (ii) o rată a şomajului redusă; (iii) o

rată a inflaţie adusă la un nivel care să nu provoace o redistribuire a veniturilor şi a patrimoniului

inacceptabilă pentru societate; (iv) un buget de stat echilibrat; (v) un sold al comer ţului exterior care să

permită cel puţin plata datoriei externe şi dacă este posibil – reducerea acesteia; (vi) un curs de schimb


14/50

14

stabil; (vii) atragerea investiţiilor, inclusiv cele str ăine. Aplicarea acestor criterii ofer ă o imagine mai

puţin favorabilă pentru ţările CSI decât pentru ţările Europei Centrale şi de Est.

Cre şterea de restabilire se produce în condiţiile utilizării capacităţilor de producţie dejaexistente şi a unei for ţe de muncă instruite în trecut. Descompunerea şi analiza PIB pe categoriile de

utilizări indică că, de regulă, creşterea de restabilire îşi are sursele în creşterea consumului final.

Tabelul 1. Contribu ţ ia componentelor de cheltuieli la cre şterea real ă a PIB, 1998-2002

1996-1997,Media

1998-2000,Media

2001-2002,Media

1996-1997,Media

1998-2000,Media

2001-2002,Media

(dinamică, în procente) (structur ă, în procente din total)

ArmeniaCreşterea PIB 4.6 5.5 11.3 100.0 100.0 100.0

Consum final 5.4 5.3 5.5 117.4 96.2 48.9Investiţii 1.3 0.9 1.7 28.3 15.9 15.2Export net -2.1 -0.7 4.0 -45.7 -12.1 35.9

Azerbaigean Creşterea PIB 3.5 9.5 10.3 100.0 100.0 100.0

Consum final 4.7 10.3 4.9 134.3 108.4 47.4Investiţii 2.9 4.1 3.2 82.9 43.3 31.2Export net -4.1 -4.9 2.2 -117.1 -51.7 21.4

Georgia Creşterea PIB 6.9 5.5 3.7 100.0 100.0 100.0

Consum final 7.7 -3.2 -0.8 111.6 -57.9 22.7Investiţii 1.9 3.7 0.3 27.5 66.4 7.3Export net 1.7 5.0 4.3 24.6 91.5 115.4

Kirghizstan Creşterea PIB 8.5 3.7 2.5 100.0 100.0 100.0

Consum final 4.9 2.5 2.8 57.6 68.6 116.3Investiţii -1.0 1.9 -0.5 -11.8 52.4 -18.4Export net 4.6 -0.8 0.1 54.1 -21.0 2.1

Moldova Creşterea PIB -2.2 -2.6 6.7 100.0 100.0 100.0

Consum final 10.9 0.6 7.9 495.5 21.6 119.4Investiţii -1.7 -1.0 0.5 -77.3 -39.5 7.4Export net -11.3 -2.1 -1.8 -513.6 -82.0 -26.8

Sursa: elaborat după Loukoianova E., Unigovskaya A., Growth in the CIS-7: Recent Developments and Prospects, IMF,2004, p. 9.

Astfel, tabelul 1 demonstrează că la începutul anilor ’2000, din grupul celor mai sărace 7 ţări

din CSI (CIS-7 ), numai în Republica Moldova creşterea economică continuă să fie explicată prin

sporirea consumului final. În Armenia, Azerbaigean şi Georgia creşterea economică pare să fie

generată de expansiunea exporturilor şi a investiţiilor în sectoarele orientate spre export, iar în

Kirghizstan – de creşterea exportului net.


15/50

15

Epuizarea surselor “creşterii de restabilire” aduce în prim plan problema asigur ării dezvoltării

economice care depăşeşte limitele proceselor de restabilire. Consider ăm în acest context, creşterea

orientată spre crearea unor capacităţi noi, reînnoirea fondurilor fixe şi atragerea unei for ţe de muncă noi, calificate. Soluţia pentru această problemă poate fi găsită în consolidarea garanţiilor drepturilor de

proprietate şi intensificarea reformelor structurale.

Evoluţia relaţiei

dintre inflaţie şi şomaj

(curba Filips) în Republica

Moldova indică că

reformele economice, deşi,

sunt reluate în al doilea

ciclu (după criza din Rusia

din 1998), totuşi, nu sunt

promovate consecvent.

Această concluzie este

demonstrată evident de evoluţia negativă a inflaţiei şi a şomajului din perioada 2003-2004 (fig. 1).

Comparativ cu ţările din Europa Centrală şi de Est, în Republica Moldova ponderea

investiţiilor în PIB este redusă. În plus, rentabilitatea acestora este insuficientă pentru a declanşa

procese eficiente de creştere economică.

0

10

20

30

40

50

5 6 7 8 9 10 11 12

Şomajul, %

I n f l a

ţ i a ,

%

Fig. 1. Rela ţ ia dintre infla ţ ie şi şomaj în Republica Moldova

Sursa: elaborat în baza Rapoartelor BNM şi a Anuarelor Biroului Naţional de Statistică

1995

20041990 - 91

y = 0.9516x5.8167

R2 = 0.8625

0

500

1000

1500

2000

2500

3000

2 2.2 2.4 2.6 2.8 3 3.2 3.4 3.6 3.8

Iugoslavia

Fig. 2. Identificarea corela ţ iei dintre indicele global de promovare a reformelor structurale şiinvesti ţ iile str ăine directe pe locuitor, 2002

Sursa: elaborat în baza FDI in South-Eastern Europe in the early 2000s, The Vienna Institute forInternational Economic Studies (WIIW), Vienna, July 2003; Процесс перехода и показатели стран СНГ , ЕБРР, 2003.

Indicele global de promovare a reformelor economice, calculat de autor în baza datelor BERD

I n v e s t

i ţ i i l e s t r ă

i n e

d i r e c

t e p e

l o c u

i t o r ,

î n U S D

BosniaAlbania

Moldova

Macedonia

România

Bulgaria

Slovenia

Slovacia

Polonia

CehiaUngaria


16/50

16

Se impune, prin urmare punerea la punct a unei politici economice coerente de stimulare

activă a procesului investiţional şi - ceea ce este de o importanţă prioritar ă – coordonarea eforturilor

statului şi a sectorului afacerilor în realizarea obiectivului stabilit.Figura 2 demonstrează existenţa unei legături puternice pozitive între succesul sau insuccesul

în promovarea reformelor economice şi capacitatea ţărilor implicate în analiză de a atrage investiţii

str ăine directe. Republica Moldova prin promovarea neeficientă a reformelor economice nu reuşeşte să

ofere condiţii atractive pentru investitorii str ăini.

Previziunile care urmează din modelele de creştere endogenă sunt derivate de la clasificarea

elementelor bugetului de stat în patru categorii: impozitare distorsionar ă sau nedistorsionar ă şi

cheltuieli publice productive sau neproductive.

Pot fi identificate patru variante de îmbinare a categoriilor de venituri şi cheltuieli publice.

Dintre acestea, finanţarea cheltuielilor productive prin impozite nedistorsionare trebuie să influenţeze

pozitiv creşterea economică. Varianta opusă – îmbinarea cheltuielilor neproductive cu impozitele

distorsionare – va avea un impact

negativ asupra economiei.

Figura 3 indică la o

dependenţă negativă nesemnificativă

între impozitarea distorsionar ă şi

creşterea economică în Republica

Moldova.

Putem afirma că în

Republica Moldova impozitele

distorsionare care teoretic trebuie să

afecteze puternic activistul economic

au o influenţă neutr ă asupra creşteriieconomice. Teoretic, această

tendinţă este posibilă şi se explică

prin finanţarea cheltuielilor

productive prin impozitele şi taxele

distorsionare. Totodată, o influenţă

benefică asupra creşterii ponderii impozitelor distorsionare în totalul veniturilor publice au exercitat

reducerile continue ale cotelor marginale ale impozitelor pe venit.

Fig. 3. Identificarea dependen ţ ei dintre ponderea impozitelor şitaxelor distorsionare în totalul veniturilor publice şi cre şterea

PIB în Republica Moldova (1995-2004)

y = -0.3216x + 14.37

R2 = 0.1041

-8

-4

0

4

8

12

34 39 44 49 Impozite şi taxe distorsionare , %

R i t m u

l d e c r e ş t e r e a

P I B ,

%

1996

2004

19991998

20032002

1995

20001997

2001

y = 0.0503x2 - 3.4753x + 54.991

R2 = 0.5058

-8

-4

0

4

8

12

19 24 29 34 Impozite şi taxe nedistorsionare , %

R i t m u l d e c r e ş t e r e a P I B ,

%

Fig. 4. Identificarea dependen ţ ei dintre ponderea impozitelor şitaxelor nedistorsionare în totalul veniturilor publice şi cre şterea

PIB în Republica Moldova (1995-2004)

19961999

1998

2003

2002

2000

2001

2004

1997

1995


17/50

17

Figura 4 demonstrează existenţa unei legături negative puternice (coeficientul de corelaţie, η,

fiind egal cu 0.71) între impozitele şi taxele nedistorisionare şi rata de creştere a PIB. Din reprezentarea

grafică urmează că impozitele şi taxele nedistorsionare care teoretic trebuie să manifeste uncomportament neutru faţă de activismul economic defavorizează puternic procesele de creştere

economică din Republica Moldova.

Din analiza de regresie şi

corelaţie reiese că o reducere cu 1% a

impozitării distorsionare generează o

creştere economică mult mai mică

comparativ cu pierderea derivată din

reducerea cu 1% a impozitării

nedistorsionare în structura

veniturilor publice.

Privitor la cheltuielile

publice productive, figura 5 identifică

o uşoar ă legătur ă pozitivă dintre

acestea şi creşterea economică din

Republica Moldova, demonstrând că gestiunea cheltuielilor publice

necesită măsuri eficiente de

restructurare. Figura 6 demonstrează

o lipsă de corelaţie dintre cheltuielile

neproductive şi creşterea economică

în Republica Moldova, evoluţia respectivă fiind în corespundere cu teoria creşterii endogene.

Există mari posibilităţi de a îmbunătăţi calitatea gestiunii cheltuielilor publice în Republica

Moldova, inclusiv prin reducerea activităţilor cuasi-fiscale şi ale celor netransparente, ambele fiind

foarte costisitoare.

Prin urmare, structura veniturilor şi a cheltuielilor publice nu este raţională şi cere

reconsider ări şi optimizări.

Mecanismul de transmitere a politicii monetar-creditare şi valutare în economia Republicii

Moldova. În procesul de analiză a funcţionării canalului creditar în economia moldovenească,

Fig. 5. Identificarea dependen ţ ei dintre ponderea cheltuielilor productive în totalul cheltuielilor publice şi cre şterea PIB în

Republica Moldova (1995-2004)

y = 0.1088x2 - 8.9094x + 181.13

R2 = 0.2066

-8

-4

0

4

8

12

37 39 41 43 45 47 49 Cheltuielile productive, %


%

1996

2004

1999 1998

2003

2002

2000

1997

1995

2001

y = 0.0149x3 - 1.7708x

2+ 69.274x - 888.6

R2 = 0.1128

-8

-4

0

4

8

12

34 39 44 49 Cheltuielile neproductive, %


%

2001

19991995

19961998

20022003

2004

2000 1997

Fig. 6. Identificarea dependen ţ ei dintre ponderea cheltuielilorneproductive în totalul cheltuielilor publice şi cre şterea PIB în

Republica Moldova (1995-2004)

Sursa: elaborat în baza Anuarelor Biroului Naţional de Statistică şiale Rapoartelor BNM.


18/50

18

succesiunea de elemente care formează acest canal, a fost modificată prin includerea pieţei interbancare

şi a pieţei hârtiilor de valoare de stat (HVS).

Tabelul 2. Dinamica masei monetare mă surat ă prin agregatul M2

1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004

Masa monetar ă (M2) 1107.2 1292.1 1739.5 1357.9 1811.1 2514.4 3464.8 4517.9 5621.9 8137.0

Ritmul de cre ştere a M2 comparativ cu

1995

=100% 116.7 157.11 122.64 163.57 227.1 312.93 408.04 507.76 734.92

Sursa: Elaborat în baza Rapoartelor anuale ale BNM.

Tabelul 2 ajută la formularea concluziei despre creşterea considerabilă a masei monetare,

măsurată cu agregatul monetar M2, în perioada 2000-2004 comparativ cu anii precedenţi. Totodată,

creşterea masei monetare nu a avut ca consecinţă sporirea corespuzătoare a creditelor noi acordatesectorului economic real, dar declanşarea, în propor ţii de f ăr ă precedent, a creditării interbancare

(tabelul 3).

Tabelul 3. Evolu ţ ia creditelor acordate în economie1 şi a creditelor interbancare, în mil. lei

2001 2002 2003 2004

Credite noi acordate în economie 810.1 1064.4 1834.0 1344.4

Pia ţ a monetar ă interbancar ă , inclusiv: 789.0 812.6 3856.6 3778.5

Credite interbancare 630.2 687.3 3706.5 3693.4

Operaţiunile REPO cu HVS 158.8 125.3 150.1 85.1

Total 1599.1 1877.0 5690.6 5122.9

Ponderea creditelor interbancare în total 39.41 36.62 65.13 72.10

Ponderea creditelor noi acordate în economie în total 50.66 56.71 32.22 26.24 Sursa: elaborat în baza Rapoartelor anuale ale BNM.

În urma analizelor realizate, poate fi formulată concluzia că acţiunea canalului creditar r ămâne

a fi limitată, fiind condiţionată de cause obiective, dar şi subiective.

La etapa actuală, în condiţiile unor dobânzi ridicate pentru unităţile economice din sectorul

real, se impune concluzia despre funcţionarea nereuşită şi a canalului ratelor dobânzii în Republica

Moldova.Un caracter relativ limitat are în prezent şi influenţa canalului cursului de schimb.

Comportamentul ratei de schimb în Republica Moldova este distorsionat, dar şi distorsionar.

Realizarea măsurilor şi a condiţiilor privind activizarea canalelor mecanismului de transmitere

va conduce, în opinia noastr ă, la eficientizarea influenţei politicii monetar-creditare asupra activismului

economic şi a proceselor inflaţioniste şi, implicit, asupra proceselor de obţinere a valorii.

1 Conform metodologiei FMI, din totalul creditelor în economie sunt excluse creditele interbancare şi creditele acordate

guvernului


19/50

19

În procesele de obţinere a valorii capitalul reprezintă unul din participanţii principali. Din

aceste considerente analiza procesului de formare a capitalului este de o semnifica ţie deosebită.

Procesul de formare a capitalului are la baza sa economiile. Propor ţiile şi dinamicaeconomiilor brute în Republica Moldova sunt caracterizate de tabelul 4. În perioada examinată (1995-

2003) se observă o reducere a economiilor brute exprimate ca pondere din produsul intern brut.

Tabelul 4. Economiile brute (în % din PIB)

1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 200318.61 13.22 10.43 5.62 19.36 13.15 16.92 16.04 16.74

Sursa: calculat după Anuarul statistic al Republicii Moldova, Chişinău: Editura Statistica, 2002, p. 250; Conturile na ţ ionale1996-2001, Conturile na ţ ionale – 2002, Conturile naţionale – 2003, Departamentul Statistică şi Sociologie a RepubliciiMoldova, Chişinău 2005.

Ponderea investiţiilor în capitalul fix în PIB în perioada 1995-2004 cunoaşte şi ea o tendinţă generală de reducere (tabelul 5), fiind cu mult sub nivelul mediu mondial al acesteia (23,2%, după

pronosticurile FMI această cifr ă va creşte în perioada 2002-2005 până la 24,7%2).

Tabelul 5. Investi ţ iile în capitalul fix (investi ţ ii nefinanciare) în Republica Moldova

1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004

Ponderea investiţiilorîn PIB, %

13.04 12.66 13.48 15.83 12.92 10.98 12.15 12.43 1311 16.07

Sursa: calculat în baza informaţiei BNM; Moldova în cifre: culegere succint ă de informa ţ ii statistice - 2005; Biroul Naţional de Statistică, Chişinău 2005, p. 156.

Deşi în 2004 se observă o uşoar ă creştere a acestui indicator, totuşi, situaţia economică din

Republica Moldova poate fi considerată ca fiind un e şec investi ţ ional total.

Pentru a dezvolta baza investiţională se impune punerea la punct a unor măsuri eficiente de

îmbunătăţire a mediului investiţional din Republica Moldova.

Promovarea ineficientă a reformelor economice, inclusiv aplicarea unor politici monetar-

creditare şi fiscal-bugetare nestimulative şi austere, contribuie la extinderea fenomenului de reflux de

valoare, inclusiv al celui de „scurgere de capital”. Este, prin urmare, necesar ă realizarea unui sistem de

măsuri de politică monetar ă, bugetar-fiscală şi vamală care să excludă sau să facă exportul de capitaldezavantajos, şi, în primul rând, exportul nelegal de capital.

C. Reforma propriet ăţ ii şi guvernarea corporativ ă: contribu ţ ii la dezvoltareafenomenului microfinanciar

Modalităţile de reformare a proprietăţii influenţează puternic potenţialul şi comportamentul

financiar al întreprinderilor.

2

World Economic Outlook . IMF. May 2000. Washington, 2000, p. 272.


20/50

20

Privatizarea spontană este procesul prin care capitalul politic este convertit în capital

economic. Premisele pentru declanşarea proceselor de privatizare spontană în Republica Moldova şi

alte ţări din fosta URSS au fost puse de numeroase acte legislative aprobate până în 1991. Tipul desistem economic apărut în urma unei astfel de privatizări este caracterizat de penurie şi constr ăngeri

bugetare laxe.

În condiţiile unei protecţii insuficiente a drepturilor acţionarilor, concentrarea proprietăţii este

considerată a fi singurul mecanism de soluţionare a conflictelor de interese din întreprinderi şi de

stimulare a proceselor investiţionale şi de restructurare.

Totodată, în lipsa unei politici antimonopoliste eficiente au primit o r ăspândire extinsă

alianţele între liderii politici locali şi structurile locale de business, fenomen desemnat prin noţiunea de

“capturare a statului”. “Capturarea statului” asigur ă întreprinderilor-“capturatoare” avantaje de scurtă

şi lungă durată la nivel microeconomic sub forma creşterii accelerate a cifrei de afaceri, a păr ţii de

piaţă, a for ţei de muncă şi a volumului de investiţii. Întreprinderile-“capturatoare” sunt caracterizate

printr-o îndatorare mai mare faţă de furnizori şi salariaţi.

Modalităţile de a fi privatizaţi influenţează în mod diferit capacitatea agenţilor economici de a

obţine valoare şi, implicit, potenţialul lor financiar. Această concluzie reiese şi din figura 6 prin care

încercăm să identificăm existenţa unei relaţii pozitive dintre metodele aplicate în procesul de

privatizare şi eficienţa proceselor de obţinere a valorii în ţările post-socialiste. Din figura 6 urmează că

metodele folosite la privatizarea patrimoniului de stat în Republica Moldova generează cele mai

nefavorabile efecte asupra obţinerii valorii comparativ cu restul ţărilor incluse în analiză.

0

20

40

60

80

100

120140

y = -1.3321x3+15.611x2-63.523x+175.92

Coeficientul de corelaţie: η = 0.58

MEBO

Bonuri

vouchers

MEBO

Vânzări directe(vânzări outsider-

lor

Bonuri

Vânz ări directe

Bonuri

MEBO

Vânz ări directe

MEBO

Vânz ări directe

Bonuri

Procedurile primare de

privatizare:

Procedurile secundare de

privatizare:

P I B r e a

l î n a n u

l 2 0 0 2 ( î n

% d

i n

n i v e

l u l a n u

l u i 1 9 8 9 )

Fig. 6. Rela ţ ia dintre metodele aplicate la privatizarea patrimoniului de stat şi cre şterea PIB (2002, în %din PIB-ul anului 1989)

Sursa: elaborat în baza tabelului 3.1.1. din Anexa 3.1. la tez ă

Albania

Tadjikistan

BelarusiRomânia

Turkmenistan

Uzbekistan

Macedonia

Slovenia

Letonia, LituaniaArmenia

Cehia

Kazahstan

RusiaAzerbaigean

Kirghizstan

Ucraina

Polonia

UngariaSlovacia

EstoniaBulgaria

Georgia


21/50

21

Pentru a depăşi numeroasele probleme generate de imperfecţiunile privatizării se impune, în

opinia noastr ă, punerea la punct a măsurilor ce ţin de: (i) reformarea judiciar ă şi de drept pentru a

asigura instaurarea „supremaţiei legii” şi impunerea executării contractelor, inclusiv a celor financiare;(ii) elaborarea şi implementarea mecanismelor de guvernare corporativă; (iii) protecţia concurenţei; (iv)

ameliorarea mediului de afaceri în Republica Moldova.

Evaluarea complexă a performanţelor financiare ale agenţilor economice cere aplicarea unor

metode de analiză bazate pe comparaţiile multidimensionale. Una dintre cele mai de perspectivă

abordări este utilizarea analizei comparative multidimensionale bazate pe metoda distan ţ elor

euclidiene. Aplicând această metodă pentru evaluarea comparativă a performanţelor financiare ale

întreprinderilor din Republica Moldova grupate după forma proprietăţii putem formula concluzia că

întreprinderile private înregistrează cea mai bună poziţie financiar ă, deşi factorii de obţinere a valorii

sunt gestionaţi ineficient. Urmează întreprinderile aflate în proprietate colectivă şi întreprinderile mixte.

După forma organizatorico-juridică, cele mai înalte rate de rentabilitate sunt anunţate de

întreprinderile individuale. Urmează societăţile cu r ăspundere limitată, societăţile în comandită şi

societăţile pe acţiuni de tip închis. Dezvoltarea insuficientă a sectorului financiar dezavantajează

formele organizatorico-juridice care cer pentru a fi eficiente o piaţă financiar ă dezvoltată şi for ţează

agenţii economici să-şi organizeze afacerile sub forme organizatorico-juridice relativ simple bazate

preponderent pe finanţarea din surse proprii.

Pentru a asigura dezvoltarea diferitelor forme ale proprietăţii şi a formelor organizatorico-

juridice, se impune, în opinia noastr ă realizarea următoarelor măsuri: (i) extinderea şi dezvoltarea

sectorului privat; (ii) reformarea sectorului financiar pentru ca agenţii economici să obţină acces la

surse diversificate, ieftine şi suficiente de finanţare şi pentru a stimula dezvoltarea formei corporative

de afaceri; (iii) restructurarea unităţilor economice generatoare de pierderi şi insuficient de rentabile;

(iv) implementarea mecanismelor de guvernare corporativă, etc. Totodată, se impune stimularea unor

direcţii specifice de dezvoltare a unităţilor economice funcţie de forma organizatorico-juridică.În condiţiile în care unităţile economice din Republica Moldova se confruntă cu problema

insuficienţei profunde a surselor proprii de finanţare, finanţarea externă devine de o importanţă critică.

Numeroase cercetări realizate de compania McKinsey asupra comportamentului investitorilor

instituţionali şi privaţi pe pieţele în dezvoltare3, au identificat, însă, că 80% din investitori acceptă să

plătească suplimentar pentru acţiunile întreprinderilor cu un sistem eficient de guvernare corporativă.

3

The McKinsey Quarterly, 1999-2002.


22/50

22

Pornind de la aceste afirmaţii, în tabelul 6 am cuprins totalitatea mecanismelor de guvernare

corporativă cunoscute de practica financiar ă internaţională, am identificat semnificaţia lor pentru

firmele moldoveneşti şi am formulat premisele care sunt necesare de asigurat pentru ca mecanismelerespective să fie lucrative în Republica Moldova.

Tabelul 6. Mecanisme de guvernare corporativă şi perspectiva lor de aplicare în Republica Moldova

Mecanismul de

guvernare

corporativă

Importan ţ a relativă pentru Republica

Moldova

M ă suri de eficientizare a ac ţ iunii

mecanismului respectiv în condi ţ iile

Republicii Moldova

Acţionariisemnificativi

Pare să fie cel mai important mecanismde guvernare corporativă

Consolidarea regulilor care să protejezeinvestitorii minoritari f ăr ă a atenuastimulentele de a deţine blocuri de control

Piaţa pentrucontrolulcorporativ

În condiţiile unei proprietăţiconcentrate, puţin probabil să reprezinte un mecanism important.Poate deveni funcţional prinintermediul contractelor de datorie,necesitând în acest caz, un sistem defaliment bine pus la punct

4 Dezvoltarea sistemului bancar;4 Înlăturarea unor comportamente de

defensivă manifestate de managementulîntreprinderii;

4 Dezvăluirea informaţiei despre stuctura proprietăţii şi despre controlul exercitatasupra întreprinderii.

Lupta pentru voturi(proxy fights)

Puţin probabil să fie eficient în cazulunei proprietăţi puternic concentrate

4 Amelior ări de tehnologie încomunicarea cu şi între acţionari;

4 Dezvăluirea informaţiei despre stuctura proprietăţii şi despre controlul exercitat

asupra întreprinderii.Activitatea

organului executival companiei

Acest mecanism puţin probabil să fielucrativ dacă proprietarul care deţine blocul de control poate concedia şiangaja membrii organului executiv

4 Introducerea elementelor deindependenţă a directorilor;

4 Instruirea directorilor;4 Dezvăluirea procedurii de votare;4 Posibilitatea votării cumulative.

Compensaţieexecutivă

Puţin probabil să fie important când proprietarul care deţine blocul decontrol poate concedia şi angaja şi are beneficii private

4 Dezvăluirea schemelor de compensaţii;4 Reguli care să soluţioneze conflictele de

interese.

Monitorizarea din partea băncii

Este un mecanism important, dardepinde de viabilitatea sistemului bancar şi de mediul de reglementare

4 Consolidarea reglementărilor şi ainstituţiilor bancare;

4 Stimularea acumulării informaţieidespre dosarele debitorilor;

4 Dezvoltarea birourilor de susţinere acreditului şi a altor intermediariinformaţionali.

Activismulacţionarilor

Este de o importanţă potenţială, în particular în firmele mari cu acţionaridispersaţi

4 Stimularea interacţiunii între acţionari;4 Consolidarea protecţiei acţionarilor

minoritari;4 Consolidarea guvernării investitorilor;

instituţionali.


23/50

23

Monitorizarea din partea angajaţilor

Este de o importanţă potenţială foartemare, în particular în firmele mici cucapital uman de calificare înaltă şi unde

ameninţarea cu concedierea esteridicată

4 Dezvăluirea informaţiei angajaţilor;4 Cerinţa de reprezentare în organul

executiv al companiei;

4 Asigurarea unor pieţe flexibile de for ţă de muncă.

Litigiile Acest mecanism depinde critic decalitatea mediului de impunere arespectării legilor, dar uneori poate filucrativ

4 Facilitarea comunicării între acţionari;4 Încurajarea claselor de acţiuni care să

fie înzestrate cu protecţii împotrivaexesului de litigii

Controlul din partea mass-mediei

şi a societăţii

Este de o importanţă potenţială, dardepinde de competiţia între mijloacelede informare şi de independenţaacestora

4 Stimularea concurenţei între mijloacelede informare şi a controlului exercitat deacestea;

4 Promovarea unor campanii publiceactive.

Reputaţia şiautoconstrângerea

Este important în condiţiile unui mediugeneral de impunere laxă a respectăriicontractelor. Poate deveni mai influentdacă acest mediu va fi consolidat.Depinde de oportunităţile de creştere.

4 Stimularea concurenţei pe pieţele defactori de producţie

Mecanisme private bilaterale de

impunere

Important, odată ce acestea pot fi maispecifice, dar nu avantajează outsideriişi pot presupune aspecte nedorite.

4 Necesită existenţa Cur ţii civile(judecăţii civile) şi a Cur ţii comerciale(judecăţii comerciale) funcţionale

Arbitraj, auditori şialte mecanisme

multilaterale

Este de importanţă potenţială, dar problemele legate de impunerea

respectării contractelor frecvent r ămânnesoluţionate. Sunt observate conflictede interese.

4 Facilitarea formării mecanismelor private din partea păr ţilor ter ţe (auditori,

agenţii de rating, cerinţe de listare la bursă, listări str ăine, formareaorganizaţiilor de comer ţ, coduri deguvernare corporativă)

4 Promovarea activităţilor de soluţionare aconflictelor de interes

4 Asigurarea competiţiei.

Concurenţa Stabileşte limitele pentru exploatareaexcesivă a factorilor de producţie,inclusiv cei financiari

4 A face pieţele de factori de producţieaccesibile sau deschise pentruconcurenţă, inclusiv concurenţa str ăină

Sursa: elaborat de autor

D. Reformarea întreprinderilor şi rentabilizarea lorUna din cele mai complexe probleme de politică economică este restructurarea financiar ă

globală sau restructurarea globală a datoriilor corporative, a cărei necesitate este impusă de crizele

financiare sistemice.

Restructurarea globală a datoriilor corporative presupune: formarea unui mediu

macroeconomic favorabil; punerea la punct a mecanismului restructur ării datoriilor; separarea

corporaţiilor viabile pentru care este recomandată restructurarea datoriilor de corporaţiile neviabile;


24/50

24

aplicarea produselor de inginerie financiar ă care sunt destinate reducerii datoriilor şi conversiunea

datoriilor în capital propriu.

Figura 7 reprezintă succesiunea după care, în opinia noastr ă, trebuie să fie promovată de cătrestat restructurarea corporativă. Restructurarea corporativă nu poate progresa f ăr ă obţinerea unor

performanţe ridicate în restructurarea sistemului financiar.

Cea mai dificilă sarcină în restructurarea financiar ă globală este alegerea agentului care va

gestiona acest proces. Din acest punct de vedere, distingem două moduri de a aborda restructurarea

corporativă: (i) abordarea centralizată gestionată de guvern prin intermediul companiilor de gestiune a

activelor sau (ii) strategia decentralizată de restructurare gestionată de creditori. În practică, atunci când

se confruntă cu crize sistemice, ţările frecvent aleg o îmbinare dintre aceste abordări.

Deoarece criza reprezintă un motiv de declanşare a reformelor structurale, ea poate fi privită şi

ca o oportunitate pentru a reforma structura proprietăţii din ţar ă.

Eficienţa operaţională la nivel de întreprindere este măsurată cu ajutorul indicatorului

Rentabilitatea activelor (ROA). Dacă în 1998 ROA înregistrată în economia Republicii Moldova a fost

de -4.27%, atunci în 2004 activele au

înregistrat o rentabilitate de 2.4%.

Sectoarele economice care au contribuit

cel mai mult la creşterea economică

înregistrată în 2004 au fost construcţiile

(ROA = 8.25%) şi agricultura (ROA =

1.63%) – sectoare de dezvoltare instabilă.

Comparată, însă, cu rata inflaţiei,

rentabilitatea economică trebuie

considerată a fi negativă.

Deşi pierderea pieţelortradiţionale şi accesul inadecvat la sursele

externe de finanţare au determinat, în

mare măsur ă, producerea acestei situaţii,

guvernarea corporativă proastă,

managementul ineficient şi capacităţile de producţie r ău organizate şi învechite au fost factori nu mai

puţin importanţi. Întreprinderile nerentabile, iar în unele cazuri şi organele puterii locale, continuă să

Elaborarea politicilor macroeconomice careurmează să fie puse la baza restructur ării

corporative

Restructurarea sistemului financiar ca o premisă importantă pentru restructurarea

corporativă

Restructurarea corporativă

Reducerea intervenţiei statului în proceselede restructurare ca consecinţă a uneirestructur ări eficiente

Fig. 7. Succesiunea mă surilor de politică economică în domeniulrestructur ării corporative



25/50

25

evite constrângerile bugetare dure. Astfel, operaţiunile cvasi-fiscale reprezintă o problemă serioasă în

Republica Moldova, volumul finanţării cvasi-fiscale constituind, după unele aprecieri4, 5-10% din PIB.

Amploarea fenomenului de “blocare” a valorii în întreprinderile moldoveneşti poate fiînţeleasă dacă procedăm la analiza duratei ciclului operaţional (tabelul 7), care, deşi cunoaşte o tendinţă

pozitivă de reducere continuă, totuşi, comparativ cu unele ţări occidentale, este mult prea mare. Aceeaşi

evoluţie înregistrează şi perioada de întârziere a plăţilor. În consecinţă, ciclul de conversie a

numerarului este foarte redus.

Tabelul 7. Dinamica ciclului de conversie a numerarului în Republica Moldova (în compara ţ ie cu unele ţărioccidentale)

Denumirea indicatorului 1998 1999 2000 2001 2002 2003

1. Perioada de conversie a stocurilor, zile 89 71 65 66 67 642. Perioada de conversie a creanţelor, zile 210 214 196 222 126 111

3. Ciclul operaţional, zile (3=1+2) 299 285 261 288 193 175

A. Pentru comparaţie: ciclul operaţionalîn unele ţări occidentale, zile

1)

SUA85

MareaBritanie

80UE148

Japonia143

Total111

4. Perioada de întârziere a plăţilor, zile 246 249 213 204 144 129

B. Pentru comparaţ ie: perioada admisibil ă de întârziere a pl ăţ ilor pentru materia primă primit ă şi remunerarea muncii esteconsiderat a fi în ţările occidentale 30 zile

2)

5. Ciclul de conversie a numerarului, zile 5=3-4 53 36 48 84 49 46

C. Pentru comparaţ ie: ciclul de conversie a

numerarului în ţările occidentale = A-B

Total

81 zile Sursa: calculat în baza datelor Biroului Naţional de Statistică al Republicii Moldova;1) calculat după Walsh C., Key Management Ratios: How to analyze, compare and control the figures that drive companyvalue, Financial Times, 1996.2) Бригхем Ю., Гапенски Л., Финансовый менеджмент: полный курс, Санкт-Петербург, 1997, p. 261.

Eficienţa gestiunii activelor curente influenţează capacitatea unităţilor economice

moldoveneşti de a-şi onora obligaţiunile de plată pe termen scurt. Coeficienţii de lichiditate cunosc o

evoluţie negativă, indicând că în cazul firmelor cuprinse în analiză, pasivele curente cresc mai rapid

decât activele curente. O altă explicaţie este coeficientul ridicat al ponderii datoriilor pe termen scurt în

totalul datoriilor.În procesul de reforme structurale promovate la nivel microeconomic, inclusiv la privatizare,

nici guvernul şi nici departamentul de privatizare nu a considerat că activele întreprinderilor privatizate

erau interdependente şi prin urmare, puteau fi regrupate între firme şi nici nu a privit reţelele de firme

drept unităţi de restructurat. Programul privatizării în masă implementat în Republica Moldova reieşea

din faptul că întreprinderile vor fi privatizate independent una de alta.

4 Сокращение уровня бедности , экономический рост и устойчивость долговой ситуации в странах СНГ с низким

доходом, Международный Валютный Фонд, Всемирный Банк, 2002 г.


26/50

26

În prezent, companiile din Republica Moldova activează în condiţiile unei economii în

creştere şi ale formării pieţelor concurenţiale. De aceea, un factor important de ridicare a

competitivităţii devin procesele integraţioniste în afaceri. Pentru a identifica particularităţile proceselorde integrare în economia Republicii Moldova, inclusiv prin prinderea întreprinderilor în re ţelele de

active şi datorii, am realizat un studiu asupra unui număr de 26 întreprinderi. Cercetarea desf ăşurată

demonstrează că în perioada 1995-2004 întreprinderile s-au angajat intens în procese de integrare.

Interdependenţele dintre firme care se formează în economia naţională a Republicii Moldova

devin tot mai complexe şi dificil de identificat. Astfel, există reţele constituite din interdependenţe

verticale şi orizontale complexe de proprietate şi control asupra întreprinderilor: grupuri şi alianţe

integrate de afaceri, scheme off-shore, companii de holding, etc.

Procesul de integrare din industria Republicii Moldova se desf ăşoar ă după trei scenarii:

i. grupul (formal sau neformal) se formează în jurul unei întreprinderi industriale sau a unui

grup de întreprinderi industriale;

ii. are loc asocierea întreprinderilor în jurul unei bănci comerciale;

iii. baza grupului este un fond investiţional de privatizare (FIP) sau o companie fiduciar ă (CF) în

jurul cărora se formează capitalul bancar şi industrial.

În figura 8 încercăm să reprezentăm prinderea unităţilor economice din Republica Moldova în

reţele de proprietate şi financiare.Totodată, trebuie considerată natura şi specificul procesului de concentrare în dezvoltarea

grupurilor integrate de afaceri. În acest sens, identificăm patru tipuri de concentrare: concentrarea

generală; concentrarea complexă; concentrarea de piaţă; concentrarea proprietăţii.

În Republica Moldova, unde grupurile integrate de afaceri sunt la începutul procesului lor de

dezvoltare, măsurile de reglementare de stat trebuie direcţionate spre: raţionalizarea structurii

proprietăţii, inclusiv prin concentrarea acesteia, după care trebuie stimulată concentrarea complexă şi

cea generală.


27/50

B

Î

Î

Î Î

Î

FIPCF

ÎS

Î

Î Î Î

Î

FIPCF

B

M

A

F

ÎS

BS

Întreprindere

Fond Investiţional dePrivatizare, CompanieFiduciar ă

Bancă

Angajaţi / manageri

Furnizori de materieprimă

Întreprindere str ăină

Bancă str ăină

LEGENDA:

Relaţ ie de proprietate

Finanţ are

Fig. 8. Formarea re ţ elelor de active în econ Moldova



28/50

28

E. Eficientizarea sistemelor financiare mici – solu ţ ie de dezvoltare financiar ă aîntreprinderilor

Ţările mici nu sunt în măsur ă să exploateze pe deplin economiile de scar ă în procesul prestării

serviciilor financiare. În consecinţă, pie ţ ele financiare mici sunt, de regulă, slab dezvoltate, incomplete,

insuficient reglementate, nelichide, înclinate spre lipsa sau insuficienţa concurenţei, ineficiente şi se

caracterizează prin tranzacţii cu costuri relativ ridicate. Toate acestea, la rândul lor, influenţează

negativ asupra proceselor de ob ţ inere a valorii şi, implicit asupra finanţelor unităţilor economice.

Considerând aceste deficienţe, în Republica Moldova rolul tradiţional al sistemului financiar

în susţinerea proceselor investiţionale şi realizarea potenţialului de creştere prin intermediul funcţiilor

lui continuă să fie foarte limitat.

Sistemele financiare ale economiilor post-socialiste sunt mult mai mici comparativ cu

sistemele financiare ale economiilor dezvoltate. Totodată, în economiile post-socialiste, inclusiv în

Republica Moldova, structura sistemelor financiare se deosebeşte sensibil de cea a sistemelor

financiare din ţările dezvoltate (tabelul 8).

Tabelul 8. Structura sistemului financiar din Republica Moldova, 1999 - 2003

1999 2000 2001 2002 2003

Numărul instituţiilor de depozit (deposit-takinginstitutions)

20 20 19 16 16

aflate în proprietatea de stat 1 1 1 1 1

aflate în proprietatea str ăină 3 4 3 3 3

total active ale instituţiilor de depozit, în procente din PIB

26.0 29.1 31.4 35.1 37.7

Numărul companiilor de asigur ări 44 45 44 49 50

total active, în procente din PIB - - - - 1

Numărul asociaţiilor de economii şi credit - 293 369 484 530

total active, în procente din PIB - - 0.3 0.3 0.5

Numărul instituţiilor de microfinanţare 1 1 1 1 2

total active, în procente din PIB - - - - 0.6 Numărul de companii de leasing activ - - - 2 5

Numărul de companii listate la Bursa de Valori - - - 25 25

total capitalizare, miloane leiv - - - - 826 Sursa: elaborat după informaţia Băncii Naţionale a Moldoveivinclusiv companiile tranzacţionate pe piaţa extrabursier ă (companies trading off the stock exchange)

Cele mai mari diferenţe ţin de următoarele aspecte: sectorul bancar, deşi relativ redus, de

regulă, domină sectorul financiar. În acelaşi timp, alte segmente ale sectorului financiar sunt şi mai

puţin dezvoltate; comparativ cu economiile dezvoltate, capitalizarea pieţelor bursiere faţă de PIB este


29/50

29

mai redusă; pieţele datoriilor corporative sunt subdezvoltate şi, în majoritatea ţărilor în tranziţie, abia

dacă există; cu excepţia unui număr redus de ţări, în economiile post-socialiste lipsesc instrumente

eficiente de economii / investiţii pentru persoanele fizice; impunerea respectării legilor şi areglementărilor este slabă.

Deşi deschiderea unei economii presupune riscuri, este pe larg recunoscut faptul că

liberalizarea financiar ă permite obţinerea economiilor de scar ă, altfel interzise. Pornind de la natura

problemelor cu care se confruntă economia Republicii Moldova, tabelul 9 prezintă soluţiile posibile

pentru sistemul financiar naţional.

Tabelul 9. Natura problemelor cu care se confrunt ă sistemele financiare mici şi solu ţ iile posibile

Problema Solu ţ ii posibile pentru

sistemul financiar din Republica Moldova

Insuficienţa concurenţei; costuri ridicate de intermediere; management şiguvernare corporativă neadecvată; supraveghere neadecvată; lipsa produselor financiare

Proprietate str ăină asupraintermediarilor financiari

Potenţialul limitat de creştere a intermedierii financiare; diversificarearedusă a riscului şi vulnerabilitatea sporită la şocuri; profitul limitat alinvestitorilor str ăini

Pieţe regionale de hârtiide valoare

Absenţa sau calitatea redusă a elementelor de infrastructur ă cauzate decosturile de organizare ridicate; lipsa sau insuficienţa concurenţei; problemaasigur ării independenţei operaţionale a instituţiilor de reglementare

Infrastructur ă sau serviciide infrastructur ă regională (inclusiv, reglementarea)

Parametrii de reglementare ordinar ă nu sunt potriviţi pentru sistemelefinanciare mici; fragilitate financiar ă ridicată

Reglementări adaptate

Proiecte neomogene; diversificare neadecvată (risc, împrumuturi insider) Fluxuri deschise decapital

Riscuri şi costuri ridicate aferente tranzacţiilor transfrontaliere Valută comună (saustr ăină)

Testarea valabilităţii teoriiilor despre structura capitalului în cazul unităţilor economice din

ţările post-comuniste permite formularea următoarelor concluzii:

Firmele din studiul realizat sunt caracterizate printr-un nivel extrem de redus al finan ţării petermen lung. Firmele mai tinere (mai profitabile), de regulă, se caracterizează prin datorii nerambursate

mai mari. Studiul realizat găseşte o relaţie pozitivă semnificativă între creştere şi toate tipurile de

datorii. Acest rezultat poate fi interpretat şi ca un fenomen legat de dezvoltarea ofertei. Firmele din

ţările în tranziţie utilizează finanţarea internă înainte de a recurge la datoriile pe termen lung (dar nu

înainte de datoria pe termen scurt). Datoriile totale şi datoriile pe termen scurt sunt pozitiv legate de

profitabilitate, ceea ce poate fi cel mai important factor în accesul la finanţarea externă în ţările care se

caracterizează printr-o legislaţie necorespunzătoare privind gajul. A fost identificată o relaţie inversă


30/50

30

între tangibilitate şi datoria totală, inclusiv datoria pe termen scurt şi o relaţie pozitivă între tangibilitate

şi datoria pe termen lung. În sfâr şit, este identificată o relaţie negativă semnificativă între deprecierea

ratei activelor totale şi toate tipurile de datorii, care asigur ă suport pentru Teoria compromisului static,în corespundere cu care firmele cu nivele ridicate ale adă posturilor fiscale care nu ţin de datorii, mai

puţin probabil că vor căuta beneficii fiscale adiţionale.

Aceste rezultate reflectă evident originalitatea regiunii Europei de Est – de exemplu, în

utilizarea mai mare a datoriilor de firmele mai tinere – precum şi puterea teoriei despre structura

capitalului care este valabilă şi pentru ţările în tranziţie. Aceste constatări evidenţiază relaţia între

accesul la finanţarea prin datorii şi noul val de firme tinere, profitabile şi în creştere care apar în

regiunea analizată.

Comparativ cu ţările dezvoltate şi ţările emergente, în Republica Moldova dimensiunea

bilanţurilor contabile agregate ca pondere în PIB este mult mai înaltă, deşi în perioada 1998-2004

cunoaşte o tendinţă de reducere pronunţată (tabelul 10). Dimpotrivă, în ţările dezvoltate şi cele

emergente dimensiunea bilanţurilor contabile ca pondere a pasivelor bilanţiere în PIB s-a extins brusc

în ultimii ani.

Tabelul 10. Evolu ţ ia ponderii pasivului bilan ţ ier al unit ăţ ilor economice din Republica Moldova în PIB

1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004

7.95 6.01 4.74 4.64 3.74 3.38 3.22 Sursa: elaborat după Bilan ţ ul contabil, total pe forme de proprietate, 1998-2004, Biroul Naţional de Statistică al RepubliciiMoldova.

Aceeaşi tendinţă este urmată şi de ponderea datoriilor totale în PIB.

Cauzele care explică aceste evoluţii în cazul Republicii Moldova sunt: rentabilitatea foarte

redusă a investiţiilor în Republica Moldova; dezvoltarea insuficientă a sistemului financiar naţional.

Această deficienţă major ă conduce, inclusiv şi la structuri de finanţare neraţionale şi extrem de

vulnerabile, care pe termen mediu pot genera sau intensifica potenţiale crize economice; restructurarea

insuficientă şi neeficientă a datoriilor, etc.Tendinţele principale observate în evoluţia finanţelor întreprinderilor de pe pieţele emergente

sunt: (i) creşterea emisiunilor de obligaţiuni corporative şi (ii) stagnarea sau declinul în creditarea

bancar ă şi emisiunea de acţiuni.

În Republica Moldova, datoriile financiare, inclusiv cele bancare, deţin o pondere relativ

ridicată în PIB. În plus, ele cunosc în perioada 1998-2004 o uşoar ă tendinţă de creştere, deosebindu-se,

astfel, de tendinţele observate pe pieţele emergente.


31/50

31

Emisiunea obligaţiunilor corporative este în Republica Moldova un fenomen nou. Singurele

emisiuni de obligaţiuni corporative, în număr de 5, au fost realizate în anul 2002.

În Republica Moldova evoluţia emisiunilor de valori mobiliare exprimate ca pondere din PIBurmează aceleaşi evoluţii observate pe pieţele emergente.

Ponderea creditului comercial descreşte odată cu dezvoltarea economică a ţărilor. Astfel,

creditul comercial deţine 6 şi 8% din totalul surselor de finanţare în ţările din G-7 şi, respectiv, în ţările

dezvoltate mici şi mijlocii, pentru ca în ţările emergente să fie de cca. 15%. În Republica Moldova, spre

deosebire de ţările dezvoltate şi cele emergente, datoriile comerciale deţin o pondere relativ ridicată

care variază de la 22.32% în 2002 până la 27.17 în 2000.

Teoriile care explică finanţele corporative sugerează că alegerea dintre datorie şi capital

propriu depinde de factorii specifici de firmă, de factorii instituţionali, precum şi de specificul

sistemului financiar în care operează firmele.

Levierul corporativ şi utilizarea surselor interne de finanţare a corporaţiilor de pe pieţele

emergente pare să fie puţin mai mare comparativ cu corporaţiile de pe pieţele mature, însă aceste

diferenţe nu par să fie semnificative.

În plus, levierul mai ridicat şi utilizarea mai mare a finanţării interne poate fi susţinută de o

tangibil

Documents

4. Angela_secrieru_abstract[1]Reformele Ec Asupra Finantelor