36
Consumer finance Pierwsza publiczna oferta akcji Comperia Największa w Polsce porównywarka produktów finansowych Inwestycje w nowe segmenty: ubezpieczenia online i offline Szacujemy wartość spółki po emisji na PLN 79.3m Wszelkie ceny wykorzystane w niniejszym reporcie są aktualne na koniec sesji z dnia poprzedzającego publikację niniejszego raportu, jeżeli w treści raportu nie wskazano inaczej. Źródłem cen są agencję informacyjne takie jak Bloomberg, Reuters itp. DI Investors może w zakresie dopuszczalnym prawem polskim oraz innym mającym zastosowane świadczyć usługi maklerskie lub zachęcać do korzystania z takich usług Spółkę, do której odnosi się niniejszy raport. Informacja na temat potencjalnych konfliktów interesów została umieszczona na końcowych stronach niniejszego raportu. 1. 22.01.2014 Lider powiększa przewagę Comperia.pl jest największą i najstarszą w Polsce porównywarką produktów finansowych. Głównym przedmiotem działalności spółki jest pozyskiwanie i odsprzedaż instytucjom finansowym danych kontaktowych osób zainteresowanych zakupem usług finansowych (tzw. leadów). Szacujemy, że w 2013 roku spółka przekazała instytucjom finansowym ok. 193 tys. leadów w segmentach: kredytowym, lokacyjnym oraz ubezpieczeniowym. Oczekujemy, że w latach 2014-2016 wolumen sprzedaży leadów brutto wzrośnie średniorocznie o 36%, co w połączeniu z rozwojem segmentu ubezpieczeń online oraz multiagencji ubezpieczeniowej powinno pozwolić na osiągnięcie podobnego tempa wzrostu przychodów. Oczekujemy wzrostu skorygowanej EBITDA o 55% do PLN 7.9m w 2014E oraz 49% do PLN 11.7m w 2015E. Stosując średnią z wycen DCF (po planowanej emisji) oraz porównawczej szacujemy wartość Comperia.pl na poziomie PLN 79.3m. Bazując na naszych prognozach skorygowany wskaźnik P/E kształtuje się na poziomie 14.1x oraz 8.7x, a EV/EBITDA na poziomie 4.3x oraz 2.9x w latach 2014E i 2015E. Znaczny wzrost udziału rynkowego mimo niesprzyjających trendów na rynku consumer finance. W latach 2011 i 2012 przychody spółki rosły o ponad 100% średniorocznie pomimo, że rynek produktów consumer finance kurczył się. Od połowy ubiegłego roku negatywne trendy uległy odwróceniu lub osłabieniu. W 2014 roku oczekujemy dalszej poprawy sytuacji na rynku consumer finance, co w połączeniu z dalszym wzrostem udziału rynkowego Comperia.pl powinno przełożyć się na dalszy dynamiczny rozwój spółki. W latach 2014-2015 prognozujemy średnioroczny wzrost przychodów i EBITDA o odpowiednio 54% i 52%. Ugruntowana pozycja rynkowa i inwestycje przewagami konkurencyjnymi Comperia.pl. Uważamy, że obecna pozycja rynkowa spółki, przeprowadzone oraz zaplanowane inwestycje rozwojowe stanowią co najmniej rok przewagi technologicznej nad potencjalnymi konkurentami. Według nas rozwój segmentu ubezpieczeń online, aplikacji mobilnej dla agentów, plan rozbudowy multiagencji ubezpieczeniowej oraz reklama telewizyjna pozwolą spółce na zbudowanie trwałej przewagi konkurencyjnej wśród porównywarek. Inwestycje w rozwój. W najbliższych dwóch latach Comperia planuje poniesienie nakładów inwestycyjnych wysokości prawie PLN 16m, z czego PLN 10m to inwestycje rozwojowe m.in. stworzenie multiagencji ubezpieczeniowej oraz rozwój programu partnerskiego ComperiaLead. Wycena. Wartość spółki Comperia.pl szacujemy na PLN 88.9m wg metody DCF (przy założeniu emisji akcji) oraz PLN 69.8m wg metody porównawczej. Nasza wycena spółki Comperia na poziomie PLN 79.3m stanowi średnią arytmetyczną dwóch metod wyceny. Nasze prognozy implikują skorygowane P/E 14.1x i 8.7x oraz EV/EBITDA 4.3x i 2.9x w latach 2014E i 2015E. Tabela 1. Comperia: Prognozy finansowe W milionach złotych o ile nie wskazano inaczej Comperia 2010 2011 2012 2013E 2014E 2015E Przychody 1.6 3.9 6.8 12.7 19.5 27.4 EBITDA 0.5 1.4 2.6 6.1 8.5 11.9 Zysk netto 0.4 1.1 1.5 2.9 3.7 5.4 EPS (PLN) n.d. 0.85 1.10 1.84 1.85 2.69 P/E (x)* n.d. n.d. 26.5 21.9 14.1 8.7 EV/EBITDA (x)* n.d. n.d. 13.6 6.7 4.3 2.9 * Wskaźniki skorygowane o zyski barterowe Źródło: Dane Spółki, szacunki DI Investors Dane finansowe 21.01.2014 Cena akcji (PLN) 22.6 Minimum (52W) 16.8 Maksimum (52W) 27.9 Liczba akcji (m) 1.6 Kapitalizacja (PLN m) 35.7 Dług netto (PLN m) -0.9 EV (PLN m) 34.8 Średni obrót 3M (PLN m) 0.01 Akcjonariat Akcje (%) Głosy (%) Talnet Holding 22.3 30.8 Fidea Capital 22.0 30.4 Bartosz Michałek 11.8 8.2 Karol Wilczko 11.5 8.0 TFI Investors 8.0 5.6 Pozostali 24.4 17.0 Opis spółki Spółka jest właścicielem pierwszej i największej w Polsce porównywarki produktów consumer finance www.comperia.pl. Spółka czerpie przychody ze sprzedaży danych kontaktowych (leadów) osób zainteresowanych zakupem produktów finansowych. W 2012 roku 90% z ok. 100 tys. sprzedanych przez spółkę leadów stanowiły produkty kredytowe. Prowadzony przez spółkę proces inwestycyjny zakłada rozwój działalności na rynku ubezpieczeń online oraz utworzenie agencji ubezpieczeniowej offline przy pomocy aplikacji mobilnej ComperiaAgent. Relatywny kurs akcji Comperia vs. WIG Źródło: Bloomberg Krzysztof Kubiszewski (+48) 22 378 9195 [email protected] Łukasz Wachełko, CFA (+48) 22 378 9197 [email protected] 80% 90% 100% 110% 120% 130% 140% 150% 160% 170% sty 13 lut 13 mar 13 kwi 13 maj 13 cze 13 lip 13 sie 13 wrz 13 paź 13 lis 13 gru 13 sty 14 Comperia WIG

22.01.2014 Lider powiększa przewagę - aliorbank.pl · Analiza scenariuszy Pesymistyczny Bazowy Optymistyczny Przychody (ex. barter) 3.35 6.05 10.72 17.55 25.37 30.34 Wycena DCF

  • Upload
    hathu

  • View
    217

  • Download
    0

Embed Size (px)

Citation preview

Page 1: 22.01.2014 Lider powiększa przewagę - aliorbank.pl · Analiza scenariuszy Pesymistyczny Bazowy Optymistyczny Przychody (ex. barter) 3.35 6.05 10.72 17.55 25.37 30.34 Wycena DCF

Consumer finance Pierwsza publiczna oferta akcji

Comperia Największa w Polsce porównywarka produktów finansowych

Inwestycje w nowe segmenty: ubezpieczenia online i offline

Szacujemy wartość spółki po emisji na PLN 79.3m

Wszelkie ceny wykorzystane w niniejszym reporcie są aktualne na koniec sesji z dnia poprzedzającego publikację niniejszego raportu, jeżeli w treści raportu nie wskazano inaczej. Źródłem cen są agencję informacyjne takie jak Bloomberg, Reuters itp. DI Investors może w zakresie dopuszczalnym prawem polskim oraz innym mającym zastosowane świadczyć usługi maklerskie lub zachęcać do korzystania z takich usług Spółkę, do której odnosi się niniejszy raport. Informacja na temat potencjalnych konfliktów interesów została umieszczona na końcowych stronach niniejszego raportu.

1.

22.01.2014

Lider powiększa przewagę Comperia.pl jest największą i najstarszą w Polsce porównywarką produktów finansowych.

Głównym przedmiotem działalności spółki jest pozyskiwanie i odsprzedaż instytucjom

finansowym danych kontaktowych osób zainteresowanych zakupem usług finansowych

(tzw. leadów). Szacujemy, że w 2013 roku spółka przekazała instytucjom finansowym ok. 193 tys.

leadów w segmentach: kredytowym, lokacyjnym oraz ubezpieczeniowym. Oczekujemy, że w

latach 2014-2016 wolumen sprzedaży leadów brutto wzrośnie średniorocznie o 36%, co w

połączeniu z rozwojem segmentu ubezpieczeń online oraz multiagencji ubezpieczeniowej

powinno pozwolić na osiągnięcie podobnego tempa wzrostu przychodów. Oczekujemy wzrostu

skorygowanej EBITDA o 55% do PLN 7.9m w 2014E oraz 49% do PLN 11.7m w 2015E. Stosując

średnią z wycen DCF (po planowanej emisji) oraz porównawczej szacujemy wartość Comperia.pl

na poziomie PLN 79.3m. Bazując na naszych prognozach skorygowany wskaźnik P/E kształtuje się

na poziomie 14.1x oraz 8.7x, a EV/EBITDA na poziomie 4.3x oraz 2.9x w latach 2014E i 2015E.

Znaczny wzrost udziału rynkowego mimo niesprzyjających trendów na rynku consumer finance.

W latach 2011 i 2012 przychody spółki rosły o ponad 100% średniorocznie pomimo, że rynek

produktów consumer finance kurczył się. Od połowy ubiegłego roku negatywne trendy uległy

odwróceniu lub osłabieniu. W 2014 roku oczekujemy dalszej poprawy sytuacji na rynku consumer

finance, co w połączeniu z dalszym wzrostem udziału rynkowego Comperia.pl powinno przełożyć

się na dalszy dynamiczny rozwój spółki. W latach 2014-2015 prognozujemy średnioroczny wzrost

przychodów i EBITDA o odpowiednio 54% i 52%.

Ugruntowana pozycja rynkowa i inwestycje przewagami konkurencyjnymi Comperia.pl.

Uważamy, że obecna pozycja rynkowa spółki, przeprowadzone oraz zaplanowane inwestycje

rozwojowe stanowią co najmniej rok przewagi technologicznej nad potencjalnymi konkurentami.

Według nas rozwój segmentu ubezpieczeń online, aplikacji mobilnej dla agentów, plan rozbudowy

multiagencji ubezpieczeniowej oraz reklama telewizyjna pozwolą spółce na zbudowanie trwałej

przewagi konkurencyjnej wśród porównywarek.

Inwestycje w rozwój. W najbliższych dwóch latach Comperia planuje poniesienie nakładów

inwestycyjnych wysokości prawie PLN 16m, z czego PLN 10m to inwestycje rozwojowe m.in.

stworzenie multiagencji ubezpieczeniowej oraz rozwój programu partnerskiego ComperiaLead.

Wycena. Wartość spółki Comperia.pl szacujemy na PLN 88.9m wg metody DCF (przy założeniu

emisji akcji) oraz PLN 69.8m wg metody porównawczej. Nasza wycena spółki Comperia na poziomie

PLN 79.3m stanowi średnią arytmetyczną dwóch metod wyceny. Nasze prognozy implikują

skorygowane P/E 14.1x i 8.7x oraz EV/EBITDA 4.3x i 2.9x w latach 2014E i 2015E.

Tabela 1. Comperia: Prognozy finansowe W milionach złotych o ile nie wskazano inaczej Comperia 2010 2011 2012 2013E 2014E 2015E

Przychody 1.6 3.9 6.8 12.7 19.5 27.4

EBITDA 0.5 1.4 2.6 6.1 8.5 11.9

Zysk netto 0.4 1.1 1.5 2.9 3.7 5.4

EPS (PLN) n.d. 0.85 1.10 1.84 1.85 2.69

P/E (x)* n.d. n.d. 26.5 21.9 14.1 8.7

EV/EBITDA (x)* n.d. n.d. 13.6 6.7 4.3 2.9

* Wskaźniki skorygowane o zyski barterowe Źródło: Dane Spółki, szacunki DI Investors

Dane finansowe 21.01.2014

Cena akcji (PLN) 22.6

Minimum (52W) 16.8

Maksimum (52W) 27.9

Liczba akcji (m) 1.6

Kapitalizacja (PLN m) 35.7

Dług netto (PLN m) -0.9

EV (PLN m) 34.8

Średni obrót 3M (PLN m) 0.01

Akcjonariat Akcje (%) Głosy (%)

Talnet Holding 22.3 30.8

Fidea Capital 22.0 30.4

Bartosz Michałek 11.8 8.2

Karol Wilczko 11.5 8.0

TFI Investors 8.0 5.6

Pozostali 24.4 17.0

Opis spółki

Spółka jest właścicielem pierwszej i

największej w Polsce porównywarki

produktów consumer finance

www.comperia.pl. Spółka czerpie przychody

ze sprzedaży danych kontaktowych (leadów)

osób zainteresowanych zakupem produktów

finansowych. W 2012 roku 90% z ok. 100 tys.

sprzedanych przez spółkę leadów stanowiły

produkty kredytowe. Prowadzony przez

spółkę proces inwestycyjny zakłada rozwój

działalności na rynku ubezpieczeń online

oraz utworzenie agencji ubezpieczeniowej

offline przy pomocy aplikacji mobilnej

ComperiaAgent.

Relatywny kurs akcji Comperia vs. WIG

Źródło: Bloomberg

Krzysztof Kubiszewski

(+48) 22 378 9195

[email protected]

Łukasz Wachełko, CFA

(+48) 22 378 9197

[email protected]

80%

90%

100%

110%

120%

130%

140%

150%

160%

170%

sty13

lut13

mar13

kwi13

maj13

cze13

lip13

sie13

wrz13

paź13

lis13

gru13

sty14

Comperia WIG

Page 2: 22.01.2014 Lider powiększa przewagę - aliorbank.pl · Analiza scenariuszy Pesymistyczny Bazowy Optymistyczny Przychody (ex. barter) 3.35 6.05 10.72 17.55 25.37 30.34 Wycena DCF

Comperia, styczeń 2014

Strona | 2

Tabela 2. Comperia: Podsumowanie prognoz oraz wyceny W milionach złotych o ile nie wskazano inaczej Rachunek zysków i strat 2011 2012 2013E 2014E 2015E 2016E SCENARIUSZE: OPTYMISTYCZNYCZNY, BAZOWY ORAZ PESYMISTYCZNY

Przychody 3.92 6.82 12.72 19.55 27.37 32.34

Analiza scenariuszy Pesymistyczny Bazowy Optymistyczny

Przychody (ex. barter) 3.35 6.05 10.72 17.55 25.37 30.34

Wycena DCF na akcję 23.5 44.0 62.7 Koszty działalności operacyjnej -2.73 -5.45 -9.54 -15.34 -20.86 -23.55

2014 P/E (ex. barter) 33.8 14.1 10.8

Koszty operacyjne (ex. Barter) -2.73 -5.29 -8.54 -13.94 -19.06 -21.55

2014 EV/EBITDA (ex. barter) 6.7 4.3 3.8

Pozostałe przychody operacyjne netto 0.02 0.38 0.38 0.28 0.00 0.00

Źródło: szacunki DI Investors Zysk brutto 1.19 1.37 3.18 4.21 6.51 8.79

EBITDA 1.41 2.63 6.09 8.49 11.94 14.37

EBITDA (ex. barter) 0.85 2.01 5.09 7.89 11.74 14.37

Comperia: Scenariusze EBITDA (ex. barter)

D&A 0.20 0.88 2.53 4.01 5.43 5.59

EBIT 1.21 1.75 3.55 4.48 6.51 8.79

EBIT (ex. barter) 0.64 1.13 2.55 3.88 6.31 8.79

Koszty finansowe netto -0.01 -0.01 0.02 0.12 0.19 0.21

Zysk z działalności gospodarczej 1.21 1.75 3.58 4.60 6.70 9.00

Podatek dochodowy -0.07 -0.26 -0.68 -0.87 -1.27 -1.71

Zysk netto 1.14 1.49 2.90 3.73 5.43 7.29

Zysk netto (ex. barter) 0.60 0.96 2.09 3.24 5.26 7.29

Bilans (PLNm) 2011 2012 2013E 2014E 2015E 2016E

Aktywa trwałe 1.59 4.46 6.03 11.02 12.40 12.01

Wartości niematerialne 1.51 4.36 5.57 9.82 10.79 10.22

Rzeczowe aktywa trwałe 0.04 0.07 0.43 1.17 1.58 1.76

Aktywa obrotowe 1.66 1.94 7.23 17.11 19.22 23.06

Należności handlowe 1.24 0.99 1.84 2.93 4.10 4.85

Środki pieniężne i ich ekwiwalenty 0.42 0.27 4.22 12.29 12.52 15.17 Pozostałe aktywa 0.00 0.68 1.16 1.89 2.59 3.04 Źródło: szacunki DI Investors

Suma Aktywów 3.25 6.41 13.26 28.13 31.62 35.08 Kapitał własny 2.49 3.98 10.38 24.11 26.55 29.51 Comperia: Scenariusze zysku netto (ex. barter)

Kapitał akcyjny 0.13 0.14 3.64 13.64 13.64 13.64

Kapitał zapasowy 2.58 2.55 2.55 2.55 2.55 2.55

Zyski zatrzymane -0.35 1.13 4.03 7.76 10.20 13.16

Zobowiązania długoterminowe 0.07 0.32 0.14 0.14 0.14 0.14

Rezerwa z tytułu podatku odroczonego 0.00 0.02 0.02 0.02 0.02 0.02

Pozostałe rezerwy 0.07 0.12 0.12 0.12 0.12 0.12

Dotacje 0.00 0.19 0.00 0.00 0.00 0.00

Zobowiązania krótkoterminowe 0.68 2.10 2.74 3.89 4.92 5.43

Kredyty bankowe i pożyczki zaciągnięte 0.00 0.66 0.66 0.66 0.66 0.66

Zobowiązania handlowe 0.31 0.57 0.81 1.38 1.88 2.12

Zobowiązania pozostałe 0.37 0.87 1.28 1.85 2.39 2.65

Pasywa 3.25 6.41 13.26 28.13 31.62 35.08 Rachunek przepływów pieniężnych 2011 2012 2013E 2014E 2015E 2016E

Zysk przed opodatkowaniem 1.21 1.75 3.58 4.60 6.70 9.00 Amortyzacja 0.20 0.88 2.53 4.01 5.43 5.59 Źródło: szacunki DI Investors

Zmiana w kapitale obrotowym -0.56 0.12 -0.21 0.06 -0.13 -0.24

Podatek dochodowy zapłacony 0.00 -0.07 -0.68 -0.87 -1.27 -1.71 Scenariusz optymistyczny: Założenia

Pozostałe operacje niepieniężne 0.18 0.32 -1.06 -1.13 -0.89 -0.66 Sprzedaż leadów brutto: wzrost o 37% średniorocznie w okresie 2014-2017E CFO 1.03 2.99 4.15 6.67 9.83 11.98 Średnia wartość leadu: spadek o 6% średniorocznie w okresie 2014-2017E

(wzrost udziału leadów ubezpieczeniowych i wzrost ceny leadów hipotecznych) Wydatki -1.55 -3.76 -4.10 -9.00 -6.80 -5.20 Wpływy 0.00 0.00 0.04 0.14 0.20 0.23 Liczba odwiedzin na lead: poprawia się z poziomu 145 w 2013E do 135 w 2017E CFI -1.55 -3.76 -4.06 -8.86 -6.60 -4.97 Liczba serwisów partnerskich: wzrost z 2600 w 2013E do 4000 w 2017E Podwyższenie kapitału 0.73 0.00 3.50 10.00 0.00 0.00 Marża na składkach agentów własnych: spadek z 4% w 2014E do 3% w 2017E Kredyty bankowe i pożyczki zaciągnięte 0.20 0.66 0.00 0.00 0.00 0.00 Liczba użytkowników ComperiaAgent: wzrost z 800 w 2014E do 2000 w 2016E Inne wpływy finansowe 0.00 0.00 0.38 0.28 0.00 0.00

Wydatki -0.21 -0.04 -0.01 -0.01 -3.00 -4.35 Scenariusz bazowy: Założenia

CFF 0.72 0.62 3.86 10.26 -3.00 -4.35 Sprzedaż leadów brutto: wzrost o 31% średniorocznie w okresie 2014-2017E Zmiana gotówki 0.19 -0.15 3.95 8.06 0.23 2.65 Średnia wartość leadu: spadek o 6% średniorocznie w okresie 2014-2017E

(wzrost udziału leadów ubezpieczeniowych, cena leadów pozostaje stała) Podstawowe wskaźniki 2011 2012 2013E 2014E 2015E 2015E

Dynamika wzrostu

Liczba odwiedzin na lead: stała na poziomie 145 Przychody (%) 152% 74% 86% 54% 40% 18%

Liczba serwisów partnerskich: wzrost z 2600 w 2013E do 3500 w 2017E

EBITDA (%) 195% 138% 153% 55% 49% 22%

Marża na składkach agentów własnych: spadek z 4% w 2014E do 2% w 2017E Zysk netto (%) 174% 30% 95% 29% 46% 34%

Liczba użytkowników ComperiaAgent: wzrost z 500 w 2014E do 1500 w 2016E

Marże

Marża EBITDA (%) 22% 30% 40% 40% 43% 44%

Scenariusz pesymistyczny: Założenia

Marża EBIT (%) 16% 17% 20% 20% 23% 27%

Sprzedaż leadów brutto: wzrost o 24% średniorocznie w okresie 2014-2017E Marża Netto (%) 29% 22% 23% 19% 20% 23%

Średnia wartość leadu: spadek o 6% średniorocznie w okresie 2014-2017E (wzrost udziału leadów ubezpieczeniowych i spadek cen leadów) Zadłużenie

Dług netto -0.35 0.51 -3.43 -11.49 -11.72 -14.37

Liczba odwiedzin na lead: pogarsza się z poziomu 145 w 2013E do 155 w 2017E

Dług netto/EBITDA (x) -0.4 0.3 -0.7 -1.5 -1.0 -1.0

Liczba serwisów partnerskich: wzrost z 2600 w 2013E do 3000 w 2017E Dług netto/kapitał własny (x) -0.1 0.1 -0.3 -0.5 -0.4 -0.5

Marża na składkach agentów własnych: spadek z 4% w 2014E do 1% w 2017E

Pokrycie EBITDA kosztów fin. Netto (x) -169 -252 214 64 62 67

Liczba użytkowników ComperiaAgent: wzrost z 200 w 2014E do 1000 w 2017E ROA (%) 35% 23% 22% 13% 17% 21%

ROE (%) 46% 37% 28% 15% 20% 25%

Ryzyka do naszej wyceny

Wycena (Ex. barter)

Wzrost poziomu nasycenia na rynku leadów P/E (x) scenariusz optymistyczny b.d. b.d. 21.9 10.3 5.9 4.5

Spadek wydatków instytucji finansowych na promocję

P/E (x) scenariusz bazowy b.d. 26.5 21.9 14.1 8.7 6.3

Spadek wartości/jakości leadów P/E (x) scenariusz pesymistyczny b.d. b.d. 21.9 32.2 35.8 20.4

Wzrost konkurencji ze strony portali ogólno-finansowych

EV/EBITDA (x) scenariusz optymistyczny b.d. b.d. 6.7 3.6 2.3 1.9

Brak zainteresowania aplikacją mobilną ze strony agentów EV/EBITDA (x) scenariusz bazowy b.d. 13.6 6.7 4.3 2.9 2.4

Trudności w pozyskiwaniu własnych agentów

EV/EBITDA (x) scenariusz pesymist. b.d. b.d. 6.7 6.0 5.0 4.2

Źródło: Dane Spółki, szacunki DI Investors

0.0

2.0

4.0

6.0

8.0

10.0

12.0

14.0

2013E 2014E 2015E 2016E 2017E

Pesymistyczny Bazowy Optymistyczny

0.0

5.0

10.0

15.0

20.0

25.0

2013E 2014E 2015E 2016E 2017E

Pesymistyczny Bazowy Optymistyczny

Page 3: 22.01.2014 Lider powiększa przewagę - aliorbank.pl · Analiza scenariuszy Pesymistyczny Bazowy Optymistyczny Przychody (ex. barter) 3.35 6.05 10.72 17.55 25.37 30.34 Wycena DCF

Comperia, styczeń 2014

Strona | 3

Spis treści Podsumowanie inwestycyjne ......................................................................................................... 4

Wycena ........................................................................................................................................... 6

Wycena DCF ................................................................................................................................ 6 Wycena porównawcza ................................................................................................................ 7

Prognozy finansowe ....................................................................................................................... 9

Analiza scenariuszy ................................................................................................................... 12 Model biznesowy Comperia.pl ..................................................................................................... 15

Nowe segmenty biznesowe ...................................................................................................... 18 Strategia rozwoju ...................................................................................................................... 20

Otoczenie konkurencyjne ............................................................................................................. 21

Prognozy finansowe ..................................................................................................................... 22

Tendencje rynkowe ...................................................................................................................... 24

1. Rynek produktów finansowych ....................................................................................... 24 2. Rynek ubezpieczeń .......................................................................................................... 27 3. Rynek reklamy internetowej ........................................................................................... 30

Załączniki ...................................................................................................................................... 33

Struktura akcjonariatu .............................................................................................................. 33

Page 4: 22.01.2014 Lider powiększa przewagę - aliorbank.pl · Analiza scenariuszy Pesymistyczny Bazowy Optymistyczny Przychody (ex. barter) 3.35 6.05 10.72 17.55 25.37 30.34 Wycena DCF

Comperia, styczeń 2014

Strona | 4

Podsumowanie inwestycyjne

Comperia.pl jest najstarszą i najpopularniejszą porównywarką finansową w Polsce. Uważamy,

że przewagi konkurencyjne w obszarach technologii i know-how pozwolą spółce ugruntować

pozycję lidera na rynku porównywarek finansowych oraz zdobyć silną pozycję na rynku

pośrednictwa finansowego jako multiagencja. Co więcej, uważamy, ze spółka będzie

beneficjentem dalszej poprawy koniunktury na rynku consumer finance oraz wzrostu udziału

sprzedaży instrumentów finansowych przez Internet oraz telefon.

Rynek consumer finance – odbudowa popytu na instrumenty finansowe w 2H13. Popyt na

instrumenty finansowe takie jak kredyty hipoteczne, gotówkowe, samochodowe czy produkty

lokacyjne charakteryzował się ujemną dynamiką wzrostu w latach 2011 i 2012. Po drugim

kwartale 2013 dynamika wzrostu sprzedaży (ilości oraz wartości) tych produktów była dodatnia

lub odnotowała niższą dynamikę spadku rdr.

Znaczny wzrost udziału rynkowego Comperia mimo niesprzyjających trendów na rynku

consumer finance. W latach 2012/2013 liczba sprzedanych przez Comperia.pl leadów wzrosła

odpowiednio o 160% i 95%. Jednocześnie dynamika produkcji kredytów hipotecznych wyniosła

w Polsce odpowiednio 0% i -15%. Naszym zdaniem z punktu widzenia wzrostu przychodów

Comperia.pl zmiana wartości rynku pośrednictwa produktów finansowych, choć istotna, jest

drugorzędna względem potencjału wzrostu udziału rynkowego Comperia.pl oraz udziału

sprzedaży direct w Polsce.

Ugruntowana pozycja rynkowa i inwestycje przewagami konkurencyjnymi Comperia.pl.

Jako pierwsza w Polsce porównywarka finansowa Comperia.pl posiada przewagę nad swoimi

konkurentami zarówno pod względem udziału rynkowego jak i asortymentu porównywanych

produktów finansowych. Ponadto inwestycje poczynione na rozwój segmentów produktowych,

pozycjonowanie w internecie oraz aplikację mobilną pozwolą spółce jako pierwszej zaoferować

najbardziej kompleksową usługę porównywarki oraz sprzedaż offline poprzez własną sieć

agentów w systemie ROPO (research online purchase offline, tj. transakcje offline poprzedzone

analizą w sieci). Uważamy, że proces inwestycyjny przeprowadzony przez spółkę do tej pory

stanowi co najmniej rok przewagi technologicznej nad potencjalnymi konkurentami.

Wysoka dźwignia operacyjna przy wysokiej dynamice przychodów (+70% rdr w 2012).

Dynamika przychodów spółki jest pochodną liczby odwiedzin na portalach należących do

Comperia.pl. Koszty infrastruktury offline są w większości stałe, podczas gdy wydatki

marketingowe przekładają się bezpośrednio na wzrost ilości pozyskiwanych leadów.

Rozwój w kierunku segmentu ubezpieczeniowego oraz offline. W najbliższych dwóch latach

Comperia planuje poniesienie nakładów inwestycyjnych w wysokości prawie PLN 16m, z czego

PLN 10m to inwestycje rozwojowe, m.in. stworzenie multiagencji ubezpieczeniowej oraz rozwój

programu partnerskiego ComperiaLead. Spółka pracuje nad stworzeniem własnej sieci agentów

ubezpieczeniowych, którzy z wykorzystaniem aplikacji ComperiaAgent realizować mają sprzedaż

polis. Ponadto aplikacja przeznaczona dla użytkowników zewnętrznych stanowić ma platformę

do generacji leadów przez użytkowników zewnętrznych oraz źródło przychodów z

abonamentów miesięcznych za użytkowanie.

Potencjał wzrostu udziału kanału direct w sprzedaży instrumentów finansowych. Udział

kanału direct (internet lub telefon) w sprzedaży instrumentów finansowych pozostaje w Polsce

na relatywnie niskim poziomie i jest wykorzystywany przede wszystkim na rynku

ubezpieczeniowym (2% przypisanych składek ubezpieczeniowych w 2012). W roku 2012 udział

sprzedaży direct w ogóle motoryzacyjnych składek ubezpieczeniowych wyniósł ok. 6.5% w

porównaniu do 75% na rynku w Wielkiej Brytanii. Na potencjał rozwoju wskazują także

Page 5: 22.01.2014 Lider powiększa przewagę - aliorbank.pl · Analiza scenariuszy Pesymistyczny Bazowy Optymistyczny Przychody (ex. barter) 3.35 6.05 10.72 17.55 25.37 30.34 Wycena DCF

Comperia, styczeń 2014

Strona | 5

statystyki Eurostatu, według których codziennie z internetu korzysta 42% Polaków wobec 62%

średniej dla UE. Ponadto jedynie 23% osób komunikowało się z administracją publiczną za

pośrednictwem internetu (z czego 51% to deklaracje PIT), w porównaniu do 41% średniej dla

UE.

Prognozujemy 55% wzrostu EBITDA w 2014 do PLN 7.9m oraz 49% w 2015E do PLN 11.7m.

Oczekujemy, że szybki rozwój organiczny obecnych linii biznesowych oraz kontrybucja nowych

segmentów pozwoli Comperia.pl na osiągnięcie gotówkowej EBITDA na poziomie PLN 7.9m,

PLN 11.7m oraz PLN 14.4m w latach 2014E, 2015E i 2016E. Przekłada się to na 41% CAGR

gotówkowej EBITDA w ciągu 3 lat.

Wycena. Wartość spółki Comperia.pl (po emisji) szacujemy na PLN 88.9mln wg. metody DCF

oraz PLN 69.8m wg. metody porównawczej (bazującej na wynikach oczyszczonych z wpływu

barteru). Nasza wycena spółki Comperia na poziomie PLN 79.3m (PLN 39.3 na akcję) stanowi

średnią arytmetyczną tych dwóch metod wyceny. W modelu DCF przyjmujemy że emisja

odbędzie by się przy cenie PLN 25 (średnia z notowań akcji w obrocie NewConnect za ostatnie 2

miesiące), co implikuje 28% rozwodnienia kapitału do 2.02mln akcji (przy założeniu wielkości

emisji na poziomie zapewniającym realizację jej celów).

Czynniki ryzyka. Dostrzegamy następujące ryzyka dla planowanej przez spółkę strategii

rozwoju:

Ryzyko związane ze wzrostem konkurencji ze strony portali ogólno-finansowych

Spadek marż na sprzedaży ubezpieczeń offline

Niższe od założeń tempo pozyskiwania agentów ubezpieczeniowych

Wysoka zależność od pozycjonowania w wyszukiwarce Google

Tabela 3. Comperia: Analiza SWOT

Silne strony Słabe strony

Pozycja lidera na rynku porównywarek finansowych Wysoka efektywność sprzedaży pozyskanych leadów Wysoki potencjał wzrostu w nowo-tworzonym segmencie ubezpieczeń

oraz offline Stabilna struktura kosztowa Zdywersyfikowana struktura odbiorców Wysoka marża EBITDA Pierwsza w Polsce aplikacja mobilna dla agentów ubezpieczeniowych Zarząd o bogatym doświadczeniu na rynku consumer finance

Rynek porównywarek finansowych charakteryzuje się wysoką konkurencyjnością oraz relatywnie niskimi barierami wejścia

Ograniczona pozycja negocjacyjna względem instytucji finansowych

Wysoka zależność od pozycjonowania w wyszukiwarce Google Ograniczony wpływ na kształtowanie się cen rynkowych leadów Wysoka cykliczność popytu na produkty finansowe

Szanse Zagrożenia

Współpraca z multiagencjami ubezpieczeniowymi Wprowadzenie aplikacji ComperiaLead dla agentów firm

ubezpieczeniowych Wzrost zaufania do spółki dzięki planowanej reklamie telewizyjnej Wzrost wykorzystania generowanych leadów Udany rozwój kolejnych grup produktowych Wzrost udziału sprzedaży direct w Polsce

Wzrost poziomu nasycenia na rynku leadów Spadek wydatków instytucji finansowych na marketing Spadek wartości/jakości leadów Wzrost konkurencji ze strony portali ogólno-finansowych Brak zainteresowania aplikacją mobilną ze strony agentów Trudności w pozyskiwaniu własnych agentów Utrata kluczowych pracowników

Źródło: DI Investors

Page 6: 22.01.2014 Lider powiększa przewagę - aliorbank.pl · Analiza scenariuszy Pesymistyczny Bazowy Optymistyczny Przychody (ex. barter) 3.35 6.05 10.72 17.55 25.37 30.34 Wycena DCF

Comperia, styczeń 2014

Strona | 6

Wycena

Szacujemy wartość spółki Comperia.pl (po emisji) na poziomie PLN 79.3mln, co przy założeniu

że emisja odbędzie by się przy cenie PLN 25 (średnia z notowań akcji w obrocie NewConnect

za ostatnie 2 miesiące) przekłada się na wycenę PLN 39.3 na akcję. Wycena DCF (po emisji)

implikuje wartość spółki na poziomie PLN 88.9mln (PLN 44 na akcję) natomiast porównawcza

PLN 69.8mln (PLN 34.6 na akcję) Bazując na naszych prognozach wycena spółki kształtuje się

na poziomie 14.1x oraz 8.7x P/E oraz 4.3 oraz 2.9x EV/EBITDA w latach 2014E oraz 2015E.

Tabela 4. Comperia: Podsumowywanie wyceny W milionach PLN o ile nie wskazano inaczej

Podsumowanie wyceny Wycena

spółki Liczba

akcji Wycena na akcję Waga Komentarz

DCF 88.9 2.02 44.0 50% Wycena porównawcza 69.8 2.02 34.6 50% 2013E, 2014E, 2015E P/E, EV/EBITDA, 20% dyskonta

Wycena spółki 79.3 2.02 39.3

Źródło: szacunki DI Investors

Wycena DCF Nasz model DCF (po emisji) implikuje wycenę spółki Comperia.pl na poziomie PLN 88.9 mln co

przekłada się na PLN 44.0 na akcję. W modelu DCF przyjmujemy że emisja odbyła by się przy

cenie PLN 25 (średnia z notowań akcji w obrocie NewConnect za ostatnie 2 miesiące), co

implikuje 28% rozwodnienia kapitału do 2.02mln akcji (przy założeniu wielkości emisji na

poziomie zapewniającym realizację jej celów). Założenia wyceny DCF implikują wskaźniki (po

emisji) P/E w wysokości 21.9x, 14.1x oraz 8.7x oraz 6.7x, 4.3x oraz 2.9x EV/EBITDA w latach

2013E, 2014E oraz 2015E.

Nasz model bazuje na następujących założeniach:

Stosujemy 5-letnią szczegółową prognozę wyników

W okresie rezydualnym przyjmujemy 3.0% stopę wzrostu wyników

Średnioważony koszt kapitału (WACC) na poziomie 13% w oparciu o:

- stopę wolną od ryzyka na poziomie 4.5% oraz 4.5% premii za ryzyko

- wskaźnik beta na poziomie 2.0x

Założenia finansowe znajdują się w sekcji Prognozy finansowe (s. 9).

Tabela 5. Comperia: Podsumowanie wyceny metodą DCF W milionach złotych o ile nie wskazano inaczej DCF 2011 2012 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E

Przychody 3.9 6.8 12.7 19.5 27.4 32.3 36.0 Skorygowana EBITDA 0.8 2.0 5.1 7.9 11.7 14.4 15.5 Skorygowany EBIT 0.6 1.1 2.6 3.9 6.3 8.8 10.2 Podatek dochodowy 0.1 0.3 0.7 0.9 1.3 1.7 2.0 NOPAT 0.6 0.9 1.9 3.0 5.0 7.1 8.2 D&A 0.2 0.9 2.5 4.0 5.4 5.6 5.4 Zmiana w kapitale obrotowym 0.6 (0.2) 0.7 0.7 0.8 0.7 0.4 Nakłady inwestycyjne 1.6 3.8 0.5 2.0 3.8 4.0 4.0 Nakłady inwestycyjne netto 1.9 2.7 (1.3) (1.3) (0.8) (0.9) (0.9) FCFF (1.3) (1.8) 3.2 4.3 5.8 8.0 9.1

ROIC (%) 55% 34% 42% 30% 37% 49% 56% Współczynnik dyskonta (%) 89% 79% 70% 62% 55% PV FCF 2013-2017 20.2 Wzrost rezydualny (%) 3.0% Wartość w okresie rezydualnym (TV)

46.9

EV

67.2 Dług netto

-11.6

Wartość kapitałów własnych (PLNm)

78.8 Rozwodniona liczba akcji

2.0

Wartość akcji na dzień 01.01.2013 (PLN)

39.0 Miesiąc

13

Wartość akcji (PLN) 44.0

Źródło: Dane Spółki, szacunki DI Investors

Page 7: 22.01.2014 Lider powiększa przewagę - aliorbank.pl · Analiza scenariuszy Pesymistyczny Bazowy Optymistyczny Przychody (ex. barter) 3.35 6.05 10.72 17.55 25.37 30.34 Wycena DCF

Comperia, styczeń 2014

Strona | 7

Analiza wrażliwości. Bazując na naszym modelu DCF dokonaliśmy analizy wrażliwości wyceny

względem zakładanej stopy wzrostu w okresie rezydualnym oraz wskaźnika ryzyka

systematycznego Beta.

Tabela 6. Comperia: Wrażliwość modelu DCF na wskaźnik Beta oraz stopę wzrostu w okresie

rezydualnym (wycena na akcję) W złotych o ile nie wskazano inaczej Beta

1.00 1.25 1.50 1.75 2.00 2.25 2.50

Sto

pa

wzr

ost

u w

okr

esie

re

zyd

ual

nym

0.0% 51.5 46.8 43.1 39.9 37.3 35.1 33.2

0.5% 53.7 48.5 44.4 41.0 38.2 35.8 33.8

1.0% 56.1 50.4 45.9 42.2 39.2 36.6 34.5

1.5% 58.9 52.5 47.5 43.5 40.2 37.5 35.2

2.0% 62.1 54.9 49.3 44.9 41.4 38.4 36.0

2.5% 65.8 57.6 51.4 46.5 42.6 39.5 36.8

3.0% 70.1 60.7 53.7 48.3 44.0 40.6 37.7

3.5% 75.3 64.2 56.3 50.3 45.6 41.8 38.7

4.0% 81.5 68.4 59.3 52.5 47.3 43.2 39.8

4.5% 89.2 73.4 62.8 55.0 49.2 44.7 41.0

5.0% 98.9 79.5 66.8 58.0 51.4 46.3 42.3

Źródło: Dane spółki, szacunki DI Investors

Wycena porównawcza Ze względu na specyfikę biznesu Comperia.pl w Polsce nie istnieją porównywalne spółki

notowane na giełdzie. Wśród graczy zagranicznych wymienić można MoneySuperMarket.com

działającą na rynku w Wielkiej Brytanii oraz Bankrate.com działającą na rynku w Stanach

Zjednoczonych. Poniżej zamieszczamy podstawowe informacje dotyczące tych spółek.

Bankrate: Bankrate Inc. jest wiodącą porównywarką finansową działającą w USA. Oferuje ona

możliwość porównywania takich produktów jak: kredyty hipoteczne, konta bankowe, karty

kredytowe, produkty ubezpieczeniowe, produkty inwestycyjne, plany emerytalne oraz kredyty

samochodowe. Bankrate Inc posiada działalność on-line od 1996 roku. Obecnie agreguje dane

na temat ofert 4.8 tys. instytucji finansowych działających na rynku amerykańskim i posiada ok.

13 mln unikalnych użytkowników miesięcznie. Spółka Bankrate Inc jest notowana na NYSE a jej

kapitalizacja wynosi ok. USD 1.7bn.

Moneysupermarket: Spółka Moneysupermarket.com jest wiodącą porównywarką finansową

działającą na rynku brytyjskim. Oferuje ona możliwość porównywania takich produktów jak:

produkty bankowe, ubezpieczenia, oferty biur podróży, operatorów telefonii komórkowej i

operatorów energii elektrycznej. Spółka prowadzi działalność on-line od 1999 roku. Spółka

Moneysupermarket jest notowana na LSE z kapitalizacją na poziomie ok. GBP 1bn.

Tabela 7. Bankrate, MoneySuperMarket: Podstawowe dane finansowe oraz operacyjne

2012 MoneySuperMarket (GBP) Bankrate (USD)

Kraj GB USA Rozpoczęcie działalności online 1996 1999 IPO 2007 2011 Kapitalizacja 1,084 1,674

2012 2012

Przychody (mln) 205 457 EBITDA (mln) 73 144 Zysk netto (mln) 25 29 Marża EBITDA 36% 32% Marża netto 12% 6% Wypłata dywidendy 63% 0%

Koszty administracyjne 41% 38% Koszty marketingu 59% 62%

Odwiedziny na stronach (mln) 146 210 Przychody na odwiedzającego 1.40 2.18

Źródło: Bloomberg, DI Investors

Page 8: 22.01.2014 Lider powiększa przewagę - aliorbank.pl · Analiza scenariuszy Pesymistyczny Bazowy Optymistyczny Przychody (ex. barter) 3.35 6.05 10.72 17.55 25.37 30.34 Wycena DCF

Comperia, styczeń 2014

Strona | 8

Wycena porównawcza na wskaźnikach rynkowych

W przeprowadzonej przez nas wycenie porównawczej używamy mnożników P/E oraz

EV/EBITDA w latach 2013E-2015E. Do wyceny używamy prognozowanych wyników Comperia.pl

pod oczyszczeniu o wpływ przychodów i kosztów barterowych.

Tabela 8. Podsumowanie wyceny porównawczej Comperia.pl

P/E EV/EBITDA marża EBITDA Spółka Kraj MCAP (EUR m) 2013E 2014E 2015E 2013E 2014E 2015E 2012

MONEYSUPERMARKET.COM GB 1,179.1 17.7 16.5 15.2 13.0 12.0 10.7 33% BANKRATE INC US 1,321.7 32.1 22.6 19.0 15.0 12.2 10.5 22%

Średnia

24.9 19.5 17.1 14.0 12.1 10.6 27%

Wycena punktowa 52.0 63.3 90.1 74.8 107.0 136.2 Średnia wycena

68.5

106.0

Liczba akcji 2.02 Wycena na akcję 43.2

dyskonto za płynności 20% Wycena na akcję 34.6

Źródło: Dane Spółki, Bloomberg, szacunki DI Investors

Wykres 1. Comperia na tle spółek prowadzących działalność w Internecie*

*Pozostałe spółki: Gameloft, Perform, Schibsted, Ubisoft, Rightmove, Gurunavi, Kakaku, Digital Garage, Trade Me

Group, Opentable, Soufun, Carsales.Com Źródło: Dane Spółki, Bloomberg, szacunki DI Investors

Comperia.pl

MoneySuperMarket

Bankrate

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

40%

0.0 5.0 10.0 15.0 20.0 25.0 30.0 35.0 40.0

20

13

E-2

01

5E

EBIT

DA

CA

GR

2014E EV/EBITDA

Page 9: 22.01.2014 Lider powiększa przewagę - aliorbank.pl · Analiza scenariuszy Pesymistyczny Bazowy Optymistyczny Przychody (ex. barter) 3.35 6.05 10.72 17.55 25.37 30.34 Wycena DCF

Comperia, styczeń 2014

Strona | 9

Prognozy finansowe

Przychody W latach 2014E i 2015E oczekujemy wzrostu przychodów odpowiednio o 54% do PLN 19.5m i

40% do PLN 27.4m. Wyróżniamy pięć składników przychodów Comperia z czego trzy stanowią

nowe segmenty, których rozwój ma być w znacznym stopniu finansowany ze środków z emisji.

Istniejące segmenty biznesowe

Wśród obecnie istniejących segmentów biznesowych wyróżniamy pozyskiwanie i sprzedaż

leadów bankowych (kredyty, lokaty, konta) oraz reklamę wizerunkową, które odpowiadały za

ok. 85% przychodów w 2012. Zwracamy uwagę na 11% przychodów barterowych które

rozliczane są w przychodach pozostałych.

Nowe segmenty biznesowe

Oczekujemy, że udział nowych linii biznesowych w przychodach sięgnie prawie 30% w 2015E.

Wśród nowych segmentów biznesowych wyróżniamy:

leady ubezpieczeniowe online,

leady pozabankowe (leasing, usługi operatorów komórkowych czy dostawców prądu),

multiagencję ubezpieczeniową,

przychody z aplikacji mobilnej (użytkownicy zewnętrzni),

usługi IT.

Wykres 2. Podział prognozowanych przychodów na

istniejące oraz nowe segmenty

Wykres 3. Podział prognozowanych przychodów na

przychody z leadów oraz inne

Źródło: Dane Spółki, szacunki DI Investors Źródło: Dane Spółki, szacunki DI Investors

Zwracamy uwagę, że w naszym modelu leady wygenerowane przez agentów przy użyciu

aplikacji mobilnej zaliczamy do przychodów z leadów i nie są uwzględnione w przychodach z

aplikacji/offline.

Wykres 4. Comperia: Źródła leadów netto online vs offline

Źródło: Dane Spółki, szacunki DI Investors

6.8 11.1

15.9 18.8 21.2 22.3 1.6

3.6

8.5

11.1 13.7

0.0

5.0

10.0

15.0

20.0

25.0

30.0

35.0

40.0

2012 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E

Istniejące segmenty Nowe segmenty

4.9 9.1

14.0 17.3

20.4 22.2

1.9

3.6

5.5

10.0

11.9 13.8

0.0

5.0

10.0

15.0

20.0

25.0

30.0

35.0

40.0

2012 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E

Przychody z leadów Inne przychody

100% 93% 82% 75% 73% 73%

7% 18% 25% 27% 27%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

2012 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E

Leady online Leady offline

Page 10: 22.01.2014 Lider powiększa przewagę - aliorbank.pl · Analiza scenariuszy Pesymistyczny Bazowy Optymistyczny Przychody (ex. barter) 3.35 6.05 10.72 17.55 25.37 30.34 Wycena DCF

Comperia, styczeń 2014

Strona | 10

Tabela 9. Comperia: Najważniejsze założenia operacyjne W milionach złotych o ile nie wskazano inaczej

2012 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E

Przychody, w tym 6.8 12.7 19.5 27.4 32.3 36.0 Leady 4.9 9.1 14.0 17.3 20.4 22.2 Multiagencja offline 0.0 0.0 2.3 6.1 7.8 9.7 Przychody z aplikacji ComperiaAgent 0.0 0.0 0.4 1.1 1.5 1.4 Przychody z usług IT 0.0 1.6 0.9 0.8 0.6 0.6 Pozostałe 1.9 2.0 2.0 2.0 2.0 2.0

Istniejące segmenty 100% 87% 81% 69% 66% 62% Nowe segmenty 0% 13% 19% 31% 34% 38%

Leady 2012 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E

Przychody z Leadów 4.9 9.1 14.0 17.3 20.4 22.2 Kredyty b.d. 6.6 9.3 10.3 10.6 9.8 Lokaty b.d. 1.3 2.5 3.5 4.8 6.0 Ubezpieczenia b.d. 0.0 0.1 0.5 1.2 1.9 Reklama wizerunkowa b.d. 1.2 2.1 3.0 3.8 4.4

Wartość leadów (PLN) Kredyty 40 40 40 40 40 40

Lokaty 50 50 50 50 50 50 Ubezpieczenia 11 11 11 11 11 11

Leady brutto (tysiące sztuk) Kredyty 93 164 232 258 264 246

Lokaty 6 26 51 71 96 121 Ubezpieczenia 0 2 11 45 120 188

Udział leadów netto Kredyty 97% 93% 87% 78% 67% 56%

Lokaty 3% 5% 6% 7% 8% 9% Ubezpieczenia 0% 2% 7% 15% 25% 35%

offline i aplikacja 2012 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E

Przychody offline b.d. 0 2.7 7.2 9.3 11.2 o/w Multiagencja (właśni agenci) b.d. 0 2.3 6.1 7.8 9.7 o/w Aplikacja ComperiaAgent b.d. 0 0.4 1.1 1.5 1.4

Multiagencja Comperia.pl Liczba agentów 0 0 48 132 198 246

Średnia składka miesięczna na agenta (PLN) b.d. b.d. 25 25 22 22 Marża na produktach ubezpieczeniowych b.d. b.d. 16.0% 15.5% 15.0% 15.0% Marża dla agenta b.d. b.d. 12.0% 11.5% 12.0% 13.0% Marża Comperia b.d. b.d. 4.0% 4.0% 3.0% 2.0%

Comperia Agent Liczba użytkowników aplikacji

(średniorocznie) b.d. 0 250 750 1250 1500 Średni miesięczny abonament b.d. b.d. 120 120 100 80

Pozostałe przychody 2012 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E

Usługi IT b.d. 1.6 0.9 0.8 0.6 0.6 Barter b.d. 2.0 2.0 2.0 2.0 2.0

Źródło: Dane Spółki, szacunki DI Investors

Page 11: 22.01.2014 Lider powiększa przewagę - aliorbank.pl · Analiza scenariuszy Pesymistyczny Bazowy Optymistyczny Przychody (ex. barter) 3.35 6.05 10.72 17.55 25.37 30.34 Wycena DCF

Comperia, styczeń 2014

Strona | 11

Wykres 5. Comperia: założenia dotyczące struktury kosztów

Źródło: Dane Spółki, szacunki DI Investors

Nakłady inwestycyjne W najbliższych dwóch latach Comperia planuje poniesienie nakładów inwestycyjnych wysokości

prawie PLN 16m z czego PLN 10m to inwestycje rozwojowe, a PLN 6m odtworzeniowe. W

kolejnych latach zakładamy nakłady inwestycyjne na poziomie ok. PLN 5m rocznie, z czego

ok. 80% to wydatki odtworzeniowe (90% amortyzacji).

Wykres 6. Comperia: Planowane nakłady inwestycyjne

Źródło: Szacunki DI Investors

5% 4% 4% 4% 4% 4%

28% 21%

13% 12% 14% 12%

12% 23%

28% 34%

50%

48% 45% 35%

31% 29%

16% 27% 26% 26% 24% 21%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%

2012 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E

Pozostałe Koszty świadczeń pracowniczych Wynagrodzenia agentów offline

Koszty usług obcych Amortyzacja

0.5 2.0

3.8 4.0 3.6

7.0 3.0 1.2 4.1

9.0

6.8

5.2

0.0

1.0

2.0

3.0

4.0

5.0

6.0

7.0

8.0

9.0

10.0

2013E 2014E 2015E 2016E

Nakłady odtworzeniowe Nakłady inwestycyjne

Page 12: 22.01.2014 Lider powiększa przewagę - aliorbank.pl · Analiza scenariuszy Pesymistyczny Bazowy Optymistyczny Przychody (ex. barter) 3.35 6.05 10.72 17.55 25.37 30.34 Wycena DCF

Comperia, styczeń 2014

Strona | 12

Analiza scenariuszy Zgodnie z naszą metodologią prognozy w scenariuszu bazowym uzupełniamy o scenariusze

optymistyczny oraz pesymistyczny. Zwracamy uwagę, że scenariusze alternatywne nie są brane

pod uwagę w wycenie i są prezentowane jedynie w celach ilustracyjnych.

Tabela 10. Podsumowanie analizy scenariuszowej W milionach o ile nie wskazano inaczej

Podsumowanie scenariuszy Pesymistyczny Bazowy Optymistyczny

Wycena DCF na akcję (PLN) 23.5 44.0 62.7 Przychody 2014 (ex. barter) 33.8 14.1 10.8 EBITDA 2014 (ex. barter) 4.8 4.3 2.5 Zysk netto 2014 (ex. barter) 1.4 3.2 4.5

Źródło: Szacunki DI Investors

Scenariusz bazowy

Nasz model implikuje wartość kapitałów własnych Comperia na poziomie PLN 88.9m (PLN 44.0

na akcję po emisji) przy następujących założeniach operacyjnych:

- Sprzedaż leadów brutto: wzrost o 31% średniorocznie w okresie 2014-2017E

- Średnia wartość leadu: spadek o 6% średniorocznie w okresie 2014-2017E ze względu na

wzrost udziału leadów ubezpieczeniowych przy stałych cenach leadów

- Liczba odwiedzin na lead: stała na poziomie 145

- Liczba partnerów w ramach programu partnerskiego: wzrost z 2,600 w 2013E do 3,400 w

2017E

- Marża na składkach agentów własnych: spadek z w 2014E do 4% do 2% w 2017E

- Liczba użytkowników aplikacji ComperiaLead: wzrost z 500 w 2014E do 1,500 w 2016E

Tabela 11. Założenia w scenariuszu bazowym wyceny DCF W milionach złotych o ile nie wskazano inaczej

Scenariusz bazowy 2012 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E

Przychody 6.8 12.7 19.5 27.4 32.3 36.0 o/w offline 0% 0% 14% 26% 29% 31%

EBITDA 2.6 6.1 8.5 11.9 14.4 15.5 Zysk netto 1.5 2.9 3.7 5.4 7.3 8.4 ROE 37% 28% 15% 20% 25% 26% Marża EBITDA 39% 48% 43% 44% 44% 43% Przychody na lead 0.12 0.08 0.07 0.06 0.05 0.05

Online:

Odwiedziny na stronach Comperia.pl 12.2 15.6 21.9 23.9 26.3 28.5 Liczba odwiedzin na lead netto b.d. 145 145 145 145 145 Konwersja ruchu na leady brutto (%) b.d. 1.24 1.34 1.56 1.83 1.95 Sprzedaż leadów brutto 99 193 295 374 481 554 Średnia wartość leadu b.d. 41.0 40.6 38.4 34.5 32.0

Udział ubezpieczeń w leadach netto 0% 2% 7% 15% 25% 35% Wzrost liczby odwiedzin bezpośrednich b.d. 23% 30% 30% 25% 20%

offline:

Liczba serwisów partnerskich 1500 2600 3000 3200 3300 3400 Agenci Comperia (średniorocznie) b.d. 0 48 132 198 246 Agenci pozyskani organicznie w miesiącu 0 0 8 6 5 3 Marża Comperia na składkach offline b.d. 4% 4% 4% 3% 2% Liczba użytkowników ComperiaLead b.d. 0 500 1000 1500 1500 Średnia cena licencji ComperiaLead b.d. 0 120 120 100 80

Źródło: Dane Spółki, szacunki DI Investors

Page 13: 22.01.2014 Lider powiększa przewagę - aliorbank.pl · Analiza scenariuszy Pesymistyczny Bazowy Optymistyczny Przychody (ex. barter) 3.35 6.05 10.72 17.55 25.37 30.34 Wycena DCF

Comperia, styczeń 2014

Strona | 13

Scenariusz optymistyczny

Nasz model implikuje wartość kapitałów własnych Comperia na poziomie PLN 126.5m (PLN 62.7

na akcję po emisji) przy następujących założeniach operacyjnych:

- Sprzedaż leadów brutto: wzrost o 37% średniorocznie w okresie 2014-2017E

- Średnia wartość leadu: spadek o 6% średniorocznie w okresie 2014-2017E ze względu na

wzrost udziału leadów ubezpieczeniowych przy stałych cenach leadów

- Liczba odwiedzin na lead: poprawia się z poziomu 145 w 2013E do 135 w 2017E

- Liczba partnerów w ramach programu partnerskiego: wzrost z 2,600 w 2013E do 4,000 w

2017E

- Marża na składkach agentów własnych: spadek z w 2014E do 4% do 3% w 2017E

- Liczba użytkowników aplikacji ComperiaLead: wzrost z 800 w 2014E do 2,000 w 2016E

Tabela 12. Założenia w scenariuszu optymistycznym wyceny DCF W milionach złotych o ile nie wskazano inaczej

Scenariusz optymistyczny 2012 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E

Przychody 6.8 12.7 21.7 32.2 38.1 43.7 o/w Offline 0% 0% 16% 29% 31% 33%

EBITDA 2.6 6.1 10.0 15.0 17.8 21.3 Zysk netto 1.5 2.9 4.9 8.0 10.1 13.1 ROE 37% 28% 19% 27% 30% 34% Marża EBITDA 39% 48% 46% 47% 47% 49% Przychody na lead 0.12 0.08 0.07 0.06 0.05 0.05

Online:

Odwiedziny na stronach Comperia.pl 12.2 15.6 22.5 25.2 28.1 30.9 Liczba odwiedzin na lead netto b.d. 145 140 135 135 135 Konwersja ruchu na leady brutto (%) b.d. 1.24 1.43 1.73 1.98 2.13 Sprzedaż leadów brutto 99 193 322 434 557 657 Średnia wartość leadu b.d. 41.0 40.6 38.4 34.7 32.4

Udział ubezpieczeń w leadach netto 0% 2% 7% 15% 25% 35% Wzrost liczby odwiedzin bezpośrednich b.d. 23% 50% 40% 35% 30%

offline:

Liczba serwisów partnerskich 1500 2600 3500 4000 4000 4000 Agenci Comperia (średniorocznie) b.d. 0 60 168 252 312 Agenci pozyskani organicznie w miesiącu b.d. 0 10 8 6 4 Marża Comperia na składkach offline b.d. 4% 4% 4% 3% 3% Liczba użytkowników ComperiaLead b.d. 0 800 1200 1700 2000 Średnia cena licencji ComperiaLead b.d. 0 120 120 100 100

Źródło: Dane Spółki, szacunki DI Investors

Page 14: 22.01.2014 Lider powiększa przewagę - aliorbank.pl · Analiza scenariuszy Pesymistyczny Bazowy Optymistyczny Przychody (ex. barter) 3.35 6.05 10.72 17.55 25.37 30.34 Wycena DCF

Comperia, styczeń 2014

Strona | 14

Scenariusz pesymistyczny

Nasz model implikuje wartość kapitałów własnych Comperia na poziomie PLN 47.4m (PLN 23.5

na akcję po emisji) przy następujących założeniach operacyjnych:

- Sprzedaż leadów brutto: wzrost o 24% średniorocznie w okresie 2014-2017E

- Średnia wartość leadu: spadek o 6% średniorocznie w okresie 2014-2017E ze względu na

wzrost udziału leadów ubezpieczeniowych i spadek jednostkowych cen leadów

- Liczba odwiedzin na lead: pogarsza się z poziomu 145 w 2013E do 155 w 2017E

- Liczba partnerów w ramach programu partnerskiego: wzrost z 2,600 w 2013E do 3,000 w

2017E

- Marża na składkach agentów własnych: Spada z poziomu 4% w 2014 do 1% w 2017E

- Liczba użytkowników aplikacji ComperiaLead: wzrost z 200 w 2014E do 1,000 w 2017E

Tabela 13. Założenia w scenariuszu pesymistycznym wyceny DCF W milionach złotych o ile nie wskazano inaczej

Scenariusz pesymistyczny 2012 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E

Przychody 6.8 12.7 16.6 20.8 23.9 27.0 o/w offline 0% 0% 9% 20% 23% 26%

EBITDA 2.6 6.1 6.2 7.0 8.2 9.7 Zysk netto 1.5 2.9 1.9 1.4 2.2 3.7 ROE 37% 28% 9% 6% 10% 15% Marża EBITDA 39% 48% 38% 34% 34% 36% Przychody na lead 0.12 0.08 0.08 0.07 0.06 0.06

Online:

Odwiedziny na stronach Comperia.pl 12.2 15.6 21.7 23.3 25.3 26.9 Liczba odwiedzin na lead netto b.d. 145 150 155 155 155 Konwersja ruchu na leady brutto (%) b.d. 1.24 1.25 1.34 1.54 1.65 Sprzedaż leadów brutto 99 193 271 313 390 445 Średnia wartość leadu b.d. 41.0 38.1 35.9 32.4 31.3

Udział ubezpieczeń w leadach netto 0% 2% 7% 15% 25% 30% Wzrost liczby odwiedzin bezpośrednich b.d. 23% 20% 15% 15% 10%

offline:

Liczba serwisów partnerskich 1500 2600 2800 3000 3000 3000 Agenci Comperia (średniorocznie) b.d. 0 30 84 126 156 Agenci pozyskani organicznie w miesiącu b.d. 0 5 4 3 2 Marża Comperia na składkach offline b.d. 4% 3% 3% 2% 1% Liczba użytkowników ComperiaLead b.d. 0 200 500 800 1000 Średnia cena licencji ComperiaLead b.d. 0 100 80 70 70

Źródło: Dane Spółki, szacunki DI Investors

Page 15: 22.01.2014 Lider powiększa przewagę - aliorbank.pl · Analiza scenariuszy Pesymistyczny Bazowy Optymistyczny Przychody (ex. barter) 3.35 6.05 10.72 17.55 25.37 30.34 Wycena DCF

Comperia, styczeń 2014

Strona | 15

Model biznesowy Comperia.pl

Działalność spółki skupia się na funkcjonowaniu szeregu portali o tematyce finansowej, a w

szczególności pierwszej i największej w Polsce porównywarki produktów consumer finance pod

adresem www.comperia.pl. Głównym przedmiotem działalności spółki Comperia.pl jest

pozyskiwanie a następnie odsprzedaż instytucjom finansowym danych kontaktowych „tzw.

leadów” osób zainteresowanych zakupem usług finansowych. Szacujemy że w 2013 roku spółka

przekazała instytucjom finansowym ok. 193 tys. leadów. Spółka realizuje przychody w ramach

kontraktów na przeprowadzenie kompleksowych kampanii promocyjnych w których

zobowiązuje się do dostarczenia określonej ilości leadów oraz świadczenia usług reklamy

wizerunkowej na portalach spółki.

Spółka Comperia.pl S.A. została założona w maju 2007 roku jako Serwisy Finansowe Online Sp.

z.o.o. Spółkę założył i do dziś rozwija obecny Zarząd: Bartosz Michałek i Karol Wilczko.

Członkowie zarządu posiadają bogate doświadczenie na rynku consumer finance pracując

wcześniej w takich firmach jak Noble Bank czy Open Finance. W Listopadzie 2007 spółka

pozyskała dwóch inwestorów strategicznych (Talnet Holding oraz Fidea Capital) jednocześnie

zmieniając nazwę na Comperia.pl. Biznes osiągnął rentowność operacyjną w marcu 2010 (po

niespełna trzech latach działalności). W grudniu 2010 spółka pozyskała PLN 1m w wyniku emisji

akcji i debiutu na rynku New Connect.

Obecnie Comperia.pl współpracuje z 75 instytucjami finansowymi oraz posiada ponad 3000

serwisów partnerskich. W roku 2012 portale spółki odwiedziło ok. 8.9mln unikalnych

użytkowników, a ok. 100 tys. leadów zostało przekazane do instytucji finansowych.

Zarządzane przez spółkę serwisy finansowe

Comperia.pl: wiodący portal w grupie, porównywarka: kredytów, depozytów,

ubezpieczeń

eHipoteka.pl: Porównywarka kredytów hipotecznych, kalkulator rat kredytu

Banki.pl: Lokalizowanie placówek bankowych i bankomatów, ranking banków

Kontoteka.pl: Porównywarka kont osobistych i oszczędnościowych

Autoa.pl: Oferty sprzedaży samochodów, porównywarka kredytów samochodowych

Comperialead.pl: Portal programu partnerskiego Comperia

Obecne segmenty biznesowe Spółka segmentuje swoje przychody pod względem typów instrumentów finansowych.

Segment ubezpieczeń online jest rozwijany dopiero od roku 2012, a jego udział w przychodach

wyniósł jedynie 1% w pierwszej połowie 2013.

Tabela 14. Comperia: Segmenty biznesowe

Kredyty Depozyty Ubezpieczenia

Kredyty hipoteczne

Kredyty gotówkowe

Kredyty samochodowe

Karty kredytowe

Leasing

Pożyczki „chwilówki”

Kredyty dla firm

Lokaty

Konta osobiste i firmowe

Plany syst. oszcz.

Fundusze

OC

AC

Na życie

Nieruchomości

Źródło: Dane Spółki

Page 16: 22.01.2014 Lider powiększa przewagę - aliorbank.pl · Analiza scenariuszy Pesymistyczny Bazowy Optymistyczny Przychody (ex. barter) 3.35 6.05 10.72 17.55 25.37 30.34 Wycena DCF

Comperia, styczeń 2014

Strona | 16

Wykres 7. Comperia: Podział przychodów względem typu produktu finansowego (1-3Q13)

Źródło: Dane Spółki, szacunki DI Investors

Wykres 8. Comperia: Obecny biznes spółki

Źródło: Dane Spółki, DI Investors

Pozyskiwanie leadów: Leady generowane są w wyniku wypełnienia przez internautów

formularza kontaktowego na stronach internetowych Comperia oraz stronach zrzeszonych w

ramach programu ComperiaLead.pl. Liczba pozyskanych leadów jest pochodną ilości oraz

jakości odwiedzin na serwisach Comperia.

50.7%

13.6% 0.8%

34.9% Kredyty

Depozyty

Produkty ubezpiecz. i pozabank

Pozostale

Odwiedziny serwisów internetowych należących do Comperia.pl

Wejścia bezpośrednie (8%)

Wejścia dzięki wydatkom na SEM/SEO (Google Ads) (82%)

Wejścia przekierowane przez sieć linków zamieszczonych na serwisach

partnerskich (10%)

Generacja leadów netto

Wielokrotna redystrybucja leadów w ramach kampanii reklamowych

Sprzedaż leadów brutto

Wtórna generacja leadów na inne produkty finansowe

poprzez call center

Niesprzedane leady

Page 17: 22.01.2014 Lider powiększa przewagę - aliorbank.pl · Analiza scenariuszy Pesymistyczny Bazowy Optymistyczny Przychody (ex. barter) 3.35 6.05 10.72 17.55 25.37 30.34 Wycena DCF

Comperia, styczeń 2014

Strona | 17

Źródła ruchu na portalach Comperia.pl Ruch generowany na stronach spółki przekłada się na liczbę wypełnionych ankiet osobowych

(leadów). Ruch generowany jest poprzez:

1) Wejścia bezpośrednie

2) Sieć serwisów partnerskich, w podziale na przekierowania bezpośrednie oraz

formularze leadowe na stronach partnerów (Ankiety na stronach partnerów nie

wliczają się do ruchu na stronach Comperia, spółka posiada ponad 3000 serwisów

partnerskich)

3) Ruch, którego źródłem są wyszukiwarki internetowe (na polskim rynku prawie w 100

proc. jest to Google) na który składa się:

a. Ruch organiczny SEO (Search Engine Optimization) - procesy zmierzające do

osiągnięcia przez dany serwis internetowy jak najwyższej pozycji w wynikach

organicznych wyszukiwarek internetowych dla wybranych słów i fraz.

b. Kampanie PPC (pay per click)/SEM (Search engine marketing)

Sprzedaż leadów oraz call center: Pozyskane przez spółkę leady mogą zostać sprzedane

wielokrotnie w zależności od ilości instytucji które zdecydują się je odebrać i zapłacić. Ponadto

spółka poprzez swoje call center prowadzi działania mające na celu zwiększanie współczynnika

multiplikacji/wykorzystania leadów. Zadaniem call center jest wykorzystanie niesprzedanych

leadów oferując interesantom pozostałe usługi finansowe oraz niefinansowe i przekazując te

informacje jako nowy lead w przypadku zainteresowania innym produktem.

Wykres 9. Comperia: Źródła ruchu generowanego na portalach należących do spółki

Źródło: Dane Spółki, szacunki DI Investors

16% 11% 10%

48%

76% 73%

36%

11% 11%

3% 6%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%

2011 2012 2013E

Wejścia bezpośrednie SEM/SEO Partnerzy Inne

Page 18: 22.01.2014 Lider powiększa przewagę - aliorbank.pl · Analiza scenariuszy Pesymistyczny Bazowy Optymistyczny Przychody (ex. barter) 3.35 6.05 10.72 17.55 25.37 30.34 Wycena DCF

Comperia, styczeń 2014

Strona | 18

Nowe segmenty biznesowe W 2013 roku spółka rozpoczęła proces inwestycyjny mający na celu rozszerzenie zakresu

działalności o segment produktów pozabankowych. Nowy segment rozwijany będzie w trybie

online w postaci porównywarki ubezpieczeniowej (podobnie jak instrumenty bankowe i

depozyty). Spółka pracuje nad uruchomieniem porównywarek takich produktów jak: leasing,

usługi operatorów komórkowych czy dostawców prądu. Ponadto spółka planuje dystrybucję

ubezpieczeń w trybie offline, jako multiagencja przy pomocy aplikacji mobilnej.

Działalność offline: W ramach nowego segmentu ubezpieczeń spółka planuje rozpocząć

działalność jako multiagencja (broker ubezpieczeniowy posiadający w swojej ofercie produkty

więcej niż jednego ubezpieczyciela). Comperia planuje pozyskać w sposób organiczny własnych

agentów ubezpieczeniowych, którzy za pośrednictwem mobilnej aplikacji ComperiaAgent

oferować będą swoim klientom produkty finansowe. W przypadku własnych agentów

przychody pochodzić mają z dwóch źródeł:

1) W momencie przypisania składki ubezpieczeniowej agent dzieli się ze spółką częścią

prowizji jaką uzyskuje od wartości podpisanych składek ubezpieczeniowych.

2) Agent ma możliwość sprzedaży oraz wprowadzania poprzez aplikację leadów na

produkty finansowe inne niż ubezpieczenia. W przypadku gdy lead zostanie następnie

sprzedany instytucjom finansowym Comperia dzieli się z agentem przychodami.

Aplikacja mobilna dla agentów

Spółka kończy prace nad aplikacją mobilną przeznaczoną dla agentów sprzedających produkty

finansowe. Aplikacja dostępna będzie do pobrania na urządzenia mobilne za pomocą sklepu

Android Play oraz Apple Store. Występować będzie w wersji bezpłatnej CompariaLead oraz

płatnej/abonamentowej ComperiaAgent.

1. Aplikacja ComperiaLead (aplikacja darmowa) oferować ma następujące funkcjonalności:

-Źródło informacji i porównywarkę oferowanych na rynku produktów finansowych;

-Pozyskiwanie przez użytkowników wszystkich typów leadów.

Pobieranie i wykorzystywanie aplikacji będzie darmowe. Przychody pochodzić mają z leadów

generowanych przez użytkowników, którzy wynagradzani będą w zależności od wartości i

wykorzystania przekazanego leadu.

Źródła przychodów: Przychody ze sprzedaży leadów generowanych przez darmowych

użytkowników. Ponadto platforma może stanowić źródło potencjalnych agentów dla

comperia.pl

2. Aplikacja ComperiaAgent (Aplikacja płatna) skierowana będzie przede wszystkim do

agentów własnych Comperia.pl jak również do agentów/osób które zdecydują się płacić

abonament za jej wykorzystanie. Oferować ma ona następujące funkcjonalności:

1) Źródło informacji i porównywarkę oferowanych na rynku produktów finansowych;

2) Sprzedaż produktów ubezpieczeniowych i innych (cross-sell);

3) Stanowić podstawę dla pozyskiwania przez agentów wszystkich typów leadów;

4) Agregacja danych na temat klientów agenta ubezpieczeniowego;

5) Analiza przychodów agenta ubezpieczeniowego.

Źródła przychodów:

1) Przychody z podziału premii za przypisane z pomocą aplikacji składki ubezpieczeniowe;

2) Przychody ze sprzedaży leadów generowanych przez agentów;

3) W przypadku agentów obcych (innych multiagencji) korzystających z aplikacji

przychody z leadów oraz abonamentu miesięcznego za użytkowanie oprogramowania.

Page 19: 22.01.2014 Lider powiększa przewagę - aliorbank.pl · Analiza scenariuszy Pesymistyczny Bazowy Optymistyczny Przychody (ex. barter) 3.35 6.05 10.72 17.55 25.37 30.34 Wycena DCF

Comperia, styczeń 2014

Strona | 19

Agenci Comperia.pl: Poprzez aplikację agenci mogą dokonywać sprzedaży produktów

finansowych (głównie ubezpieczeń). Wynagrodzenie będące pochodną wartości pozyskanych

składek ubezpieczeniowych dzielone będzie pomiędzy agenta oraz spółkę. Dodatkowym

źródłem dochodów dla agentów i spółki mają być generowane przez agentów leady na

pozostałe produkty finansowe.

Agenci zewnętrzni korzystający z aplikacji: Zewnętrzni agenci nie będą mieli możliwości

sprzedaży produktów ubezpieczeniowych za pośrednictwem aplikacji na podstawie umów

zawartych pomiędzy Comperia.pl a Towarzystwami Ubezpieczeniowymi. Stanowić może ona dla

nich bazę danych o własnych klientach oraz platformę do pozyskiwania leadów dla Comperia.

Dodatkowo agenci zewnętrzni będą stanowić potencjalną bazę dla pozyskiwania przez

Comperia.pl agentów własnych. Przejście do multiagencji Comperia umożliwi im sprzedaż

szerokiej gamy produktów ubezpieczeniowych wielu towarzystw. (Zazwyczaj agent posiada w

swojej ofercie produkty jednego lub kilku towarzystw ubezpieczeniowych)

Wykres 10. Comperia: Model biznesowy segmentu offline

Źródło: DI Investors

Składki ubezpieczeniowe pozyskane przez agentów

Sieć agentów własnych Comperia.pl

Aplikacja mobilna ComperiaAgent

Udział Comperia.pl w premii od wartości przypisanych

składek

Cena miesięcznej licencji za użytkowanie

Dystrybucja leadów przez Comperia.pl

Generacja leadów nieubezpieczeniowych

Płatność za wykorzystane leady

Zewnętrzni (abonamentowi)

użytkownicy aplikacji ComperiaAgent

Leady generowane przez użytkowników

zewnętrzynch

Sprzedaż leadów brutto

Przychody z

abonamentów

Page 20: 22.01.2014 Lider powiększa przewagę - aliorbank.pl · Analiza scenariuszy Pesymistyczny Bazowy Optymistyczny Przychody (ex. barter) 3.35 6.05 10.72 17.55 25.37 30.34 Wycena DCF

Comperia, styczeń 2014

Strona | 20

Strategia rozwoju

Zwiększanie pozyskiwanego ruchu internetowego oraz maksymalizacja

wskaźnika konwersji

Ogólnopolska agencja

ubezpieczeniowa Rozszerzenie portfela

oferowanych usług

1. Rozwój infrastruktury i działania marketingowe związane z portalami Spółki

2. Rozwój programu partnerskiego

ComperiaLead 3. Rozwój ComperiaLead Mobile w

celu dotarcia do nowej bazy potencjalnych partnerów oraz klientów

1. Zbudowanie sieci własnych agentów ubezpieczeniowych funkcjonujących w ramach spółki zależnej Comperia Ubezpieczenia Sp. z o.o.

2. Przekonanie istniejących, dużych agencji ubezpieczeniowych do powszechnego użytkowania aplikacji ubezpieczeniowej

1. Uruchomienie porównywarek usług operatorów telefonii komórkowej, dostawców prądu, Internetu, TV kablowej, firm wynajmujących samochody

2. Zwiększenie ilości instytucji

współpracujących 3. Zwiększanie bazy nowych artykułów,

rankingów, analiz oraz ekspertyz

Strategia rozwoju Podsumowując, strategia rozwoju Spółki zakłada następujące inwestycje rozwojowe:

1) Stworzenie multiagencji ubezpieczeniowej, co umożliwić ma rozpoczęcie działalności w

zakresie sprzedaży ubezpieczeń

a. Zakończenie prac nad mobilną aplikacją/porównywarką ComperiaLead,

b. Rozwój infrastruktury wewnętrznej na potrzeby Comperia Ubezpieczenia,

c. Rekrutacja agentów i rozbudowa zespołu sprzedaży ubezpieczeń.

2) Rozwój infrastruktury i działania marketingowe związane z portalami Spółki

a. Kampania reklamowa promująca markę Comperia.pl w telewizji

b. Uruchomienie porównywarek nowych sekcji produktowych:

-ofert operatorów telefonii komórkowej,

-ofert dostawców prądu, Internetu, telewizji kablowej,

-usług wynajmu samochodów

c. Zwiększenie wydatków na działania typu „SEM” (ang. search engine marketing),

d. Zakup dodatkowych stanowisk do działu „call center”,

e. Zakup dodatkowych serwerów.

3) Rozwój programu partnerskiego „ComperiaLead”

a. Stworzenie aplikacji na urządzenia mobilne w wersji dla kolejnych grup zawodowych,

b. Zwiększenie zespołu „ComperiaLead” oraz „ComperiaLead Mobile”,

c. Prace nad nowymi technologiami wspierającymi rozwój programu partnerskiego.

Tabela 15. Comperia: Strategia rozwoju

Źródło: Dane Spółki

Page 21: 22.01.2014 Lider powiększa przewagę - aliorbank.pl · Analiza scenariuszy Pesymistyczny Bazowy Optymistyczny Przychody (ex. barter) 3.35 6.05 10.72 17.55 25.37 30.34 Wycena DCF

Comperia, styczeń 2014

Strona | 21

Otoczenie konkurencyjne

W ostatnich latach model biznesowy Comperia został powielony przez konkurencyjne serwisy

oferujące funkcjonalność porównywarki finansowej. Ponadto w ramach budżetu instytucji

finansowych na promocję usług oraz zdobywanie klientów Comperia konkuruje także z

portalami ogólnymi o tematyce finansowej. Serwisy konkurencyjne dla Comperia.pl podzielić

można na trzy kategorie: porównywarki finansowe, porównywarki ubezpieczeniowe oraz

portale o tematyce finansowej. Poniżej zamieszczamy opis głównych konkurentów w podziale

na segment rynku.

Tabela 16. Comperia: Portale konkurencyjne względem Comperia.pl

Portal Profil działalności Oferta porównywarki Ranking Alexa.com

Rok założenia Właściciel

Totalmoney.pl Porównywarka finansowa

(bezpośrednia konkurencja)

Produkty bankowe, ubezpieczenia produkty niefinansowe

1904 2008 INFOR Biznes Ringier Axel Springer

eBroker.pl Kredyty konsumenckie, Lokaty,konta osobiste Ubezpieczenia

5010 2009 Mediasoft Polska Polska Grupa Finansowa

Rankomat.pl Porównywarka

ubezpieczeniowa (bezpośrednia konkurencja w

nowej linii biznesowej)

OC, AC 1577 2009 rankomat.pl S.A. iPolisa.pl OC, AC, NNW, nieruchomości

Turystyczne/narciarskie, na życie 5509 2006

Ipolisa.pl Sp. z o.o.

Inseco.pl OC, AC, NNW, Assistance, zdrowotne, Ochrona prawna, nieruchomości, turystyczne

37924 2008 Multiagencja ubezp. Blue Finance Sp. z o.o.

Wygodnie.pl OC, AC 1564009 2008 Wygodnie.pl Sp. z o.o.

Money.pl Portal o tematyce finansowej (pośrednia konkurencja)

Ranking bez porównywarki 50 2000 Grupa Money.pl Sp. z o.o. Bankier.pl Ranking bez porównywarki 74 2000 Grupa Allegro Sp. z o.o.

Źródło: Portale, Alexea.com, DI Investors

Wykres 11. Wskaźnik zainteresowania frazami Comperia, ebroker oraz totalmoney wg. Google trends

Źródło: Google Trends

Tabela 17. Comperia: Pozycja serwisów Comperia.pl w wyszukiwarce Google (dane poglądowe)

Miejsce

Typ linku

Fraza

Kredyt gotówkowy Kredyt hipoteczny Kredyt samochodowy Lokata Ubezpieczenie Porównywarka finansowa

1 PPC bankmillennium.pl openfinance.pl getinbank.pl mbank.pl axadirect.pl rankomat.pl 2 PPC aliorbank.pl expander.pl taniautokredyt.pl ideabank.pl link4.pl kredyt-to.pl 3 PPC mbank.pl getinbank.pl totalmoney.pl lionsbank.pl avivadirect.pl link4.pl

4 SEO direct.money.pl ehipoteka.com.pl kalkulatorkredytu.com kontomierz.pl ergohestia.pl comperia.pl 5 SEO bzwbk.pl kalkulatorkredytu.com santanderconsumer.pl www.bankier.pl generali.pl totalmoney.pl 6 SEO credit-agricole.pl bzwbk.pl credit-agricole.pl oprocentowanielokat.com.pl signal-iduna.pl cashie.pl 7 SEO bankier.pl totalmoney.pl mbank.pl/ santanderconsumer.pl allianz.pl ebroker.pl 8 SEO santanderconsumer.pl bankier.pl totalmoney.pl eurobank.pl cuk.pl finansowysupermarket.pl

9 SEO eurobank.pl deutschebank.pl comperia.pl deutschebank.pl pzu.pl kazdygrosz.pl 10 SEO deutschebank.pl ingbank.pl bnpparibas.pl lokaty.portal-bankowy.info compensa.pl abc.gofinanse.pl 11 SEO totalmoney.pl direct.money.pl samochodowe-kredyty.info bzwbk.pl hdi-asekuracja.pl porownywarkafinansowa.com 12 SEO mbank.net.pl bankmillennium.pl totalmoney.dziennik.pl totalmoney.pl allianzdirect.pl xandia.pl 13 SEO - - - - - - … … … … … … … … 19 SEO - - - - - -

20 SEO - comperia.pl - comperia.pl comperia.pl -

21 SEO comperia.pl - - - - -

Źródło: Google.com, DI Investors

Page 22: 22.01.2014 Lider powiększa przewagę - aliorbank.pl · Analiza scenariuszy Pesymistyczny Bazowy Optymistyczny Przychody (ex. barter) 3.35 6.05 10.72 17.55 25.37 30.34 Wycena DCF

Comperia, styczeń 2014

Strona | 22

Prognozy finansowe

Tabela 18. Comperia: Podstawowe założenia operacyjne W milionach złotych o ile nie wskazano inaczej

Przychody 2012 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E

Przychody 6.8 12.7 19.5 27.4 32.3 36.0 Leady 4.9 9.1 14.0 17.3 20.4 22.2 Multiagencja offline 0.0 0.0 2.3 6.1 7.8 9.7 Przychody z aplikacji ComperiaAgent 0.0 0.0 0.4 1.1 1.5 1.4 Przychody z usług IT 0.0 1.6 0.9 0.8 0.6 0.6 Pozostałe 1.9 2.0 2.0 2.0 2.0 2.0

Istniejące segmenty 100% 87% 81% 69% 66% 62% Nowe segmenty 0% 13% 19% 31% 34% 38%

Leady 2012 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E

Przychody z leadów 4.9 9.1 14.0 17.3 20.4 22.2 Kredyty b.d. 6.6 9.3 10.3 10.6 9.8 Lokaty b.d. 1.3 2.5 3.5 4.8 6.0 Ubezpieczenia b.d. 0.0 0.1 0.5 1.2 1.9

Wartość leadów Kredyty 40 40 40 40 40 40

Lokaty 50 50 50 50 50 50 Ubezpieczenia 11 11 11 11 11 11

Leady brutto Kredyty 93 164 232 258 264 246

Lokaty 6 26 51 71 96 121 Ubezpieczenia 0 2 11 45 120 188

Udział leadów netto Kredyty 97% 93% 87% 78% 67% 56%

Lokaty 3% 5% 6% 7% 8% 9% Ubezpieczenia 0% 2% 7% 15% 25% 35%

Offline i aplikacja 2012 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E

Przychody offline (PLN m) b.d. b.d. 2.7 7.2 9.3 11.2 o/w Multiagencja (właśni agenci) b.d. b.d. 2.3 6.1 7.8 9.7 o/w Aplikacja Comperia Agent b.d. b.d. 0.4 1.1 1.5 1.4

Multiagencja Comperia.pl Liczba agentów 0 0 48 132 198 246 Średnia składka miesięczna na agenta b.d. b.d. 25 25 22 22 Marża na produktach ubezpieczeniowych b.d. b.d. 16.0% 15.5% 15.0% 15.0% Marża dla agenta b.d. b.d. 12.0% 11.5% 12.0% 13.0% Marża Comperia b.d. b.d. 4.0% 4.0% 3.0% 2.0%

Comperia Agent Liczba użytkowników aplikacji (średniorocznie) b.d. 0 250 750 1250 1500 Średni miesięczny abonament b.d. b.d. 120 120 100 80

Leady wygenerowane przez Aplikację 0 12 37 59 72 Agent Comperia.pl - miesięcznie b.d. 0 5 6 6 6 Użytkownik ComperiaAgent - miesięcznie b.d. 0 3 3 3 3

Źródło: Dane Spółki, szacunki DI Investors

Page 23: 22.01.2014 Lider powiększa przewagę - aliorbank.pl · Analiza scenariuszy Pesymistyczny Bazowy Optymistyczny Przychody (ex. barter) 3.35 6.05 10.72 17.55 25.37 30.34 Wycena DCF

Comperia, styczeń 2014

Strona | 23

Tabela 19. Comperia: Rachunek zysków i strat W milionach złotych o ile nie wskazano inaczej

P&L 2012 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E

Przychody 6.8 12.7 19.5 27.4 32.3 36.0 Koszty działalności operacyjnej 5.4 9.5 15.3 20.9 23.6 25.8 Zysk ze sprzedaży 1.4 3.2 4.2 6.5 8.8 10.2 Pozostałe przychody operacyjne (dotacje) 0.4 0.4 0.3 0.0 0.0 0.0 Pozostałe koszty operacyjne 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 EBITDA 2.6 6.1 8.5 11.9 14.4 15.5 D&A 0.9 2.5 4.0 5.4 5.6 5.4 EBIT 1.75 3.6 4.5 6.5 8.8 10.2 Koszty finansowe netto -0.01 0.0 0.1 0.2 0.2 0.3

przychody finansowe 0.01 0.0 0.1 0.2 0.2 0.3 koszty finansowe 0.01 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

Zysk z działalności gospodarczej 1.7 3.6 4.6 6.7 9.0 10.4 Podatek dochodowy 0.3 0.7 0.9 1.3 1.7 2.0 Zysk netto 1.5 2.9 3.7 5.4 7.3 8.4

Źródło: Dane Spółki, szacunki DI Investors

Tabela 20. Comperia: Bilans W milionach złotych o ile nie wskazano inaczej

Bilans 2012 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E

Aktywa trwałe 4.46 6.03 11.02 12.40 12.01 11.68 Wartości niematerialne 4.36 5.57 9.82 10.79 10.22 9.75 Rzeczowe aktywa trwałe 0.07 0.43 1.17 1.58 1.76 1.90 Aktywa obrotowe 1.94 7.23 17.11 19.22 23.06 26.42 Należności handlowe 0.99 1.84 2.93 4.10 4.85 5.40 Środki pieniężne i ich ekwiwalenty 0.27 4.22 12.29 12.52 15.17 17.66 Pozostałe aktywa 0.68 1.16 1.89 2.59 3.04 3.37 Suma Aktywów 6.41 13.26 28.13 31.62 35.08 38.10

Kapitał własny 3.98 10.38 24.11 26.55 29.51 32.11 Kapitał akcyjny 0.14 3.64 13.64 13.64 13.64 13.64 Kapitał zapasowy 2.55 2.55 2.55 2.55 2.55 2.55 Zyski zatrzymane 1.13 4.03 7.76 10.20 13.16 15.76 Zobowiązania długoterminowe 0.32 0.14 0.14 0.14 0.14 0.14 Rezerwa z tytułu podatku odroczonego 0.02 0.02 0.02 0.02 0.02 0.02 Pozostałe rezerwy 0.12 0.12 0.12 0.12 0.12 0.12 Dotacje 0.19 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 Zobowiązania krótkoterminowe 2.10 2.74 3.89 4.92 5.43 5.86 Kredyty bankowe i pożyczki zaciągnięte 0.66 0.66 0.66 0.66 0.66 0.66 Zobowiązania handlowe 0.57 0.81 1.38 1.88 2.12 2.32 Zobowiązania pozostałe 0.87 1.28 1.85 2.39 2.65 2.88 Pasywa 6.41 13.26 28.13 31.62 35.08 38.10

Źródło: Dane Spółki, szacunki DI Investors

Tabela 21. Comperia: Rachunek przepływów pieniężnych W milionach złotych o ile nie wskazano inaczej

Rachunek przepływów pieniężnych 2012 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E

Zysk przed opodatkowaniem 1.75 3.58 4.60 6.70 9.00 10.42 Amortyzacja 0.88 2.53 4.01 5.43 5.59 5.36 Zmiana w kapitale obrotowym 0.12 -0.21 0.06 -0.13 -0.24 -0.12 Podatek dochodowy zapłacony -0.07 -0.68 -0.87 -1.27 -1.71 -1.98 Pozostałe operacje niepieniężne 0.32 -1.06 -1.13 -0.89 -0.66 -0.58 CFO 2.99 4.15 6.67 9.83 11.98 13.09 Wydatki -3.76 -4.10 -9.00 -6.80 -5.20 -4.00 Wpływy 0.00 0.04 0.14 0.20 0.23 0.27 CFI -3.76 -4.06 -8.86 -6.60 -4.97 -4.76 Podwyższenie kapitału 0.00 3.50 10.00 0.00 0.00 0.00 Kredyty bankowe i pożyczki zaciągnięte 0.66 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 Inne wpływy finansowe 0.00 0.38 0.28 0.00 0.00 0.00 Wydatki 0.04 0.01 0.01 3.00 4.35 5.85 CFF 0.62 3.86 10.26 -3.00 -4.35 -5.85 Zmiana gotówki -0.15 3.95 8.06 0.23 2.65 2.49

Źródło: Dane Spółki, szacunki DI Investors

Page 24: 22.01.2014 Lider powiększa przewagę - aliorbank.pl · Analiza scenariuszy Pesymistyczny Bazowy Optymistyczny Przychody (ex. barter) 3.35 6.05 10.72 17.55 25.37 30.34 Wycena DCF

Comperia, styczeń 2014

Strona | 24

Tendencje rynkowe

1. Rynek produktów finansowych W strukturze przychodów spółki dominującą rolę odgrywają cztery główne produkty finansowe

tj. kredyty gotówkowe, hipoteczne, samochodowe oraz lokaty i konta osobiste. W sumie

produkty te odpowiadały za 98% przychodów spółki z generacji leadów w 2012.

Kredyty hipoteczne

Rok 2007 był w Polsce rekordowy pod względem produkcji kredytów hipotecznych osiągnęła

wartość 314 tys. sztuk. W roku 2009 produkcja wyniosła 189 tys. sztuk i była 40% niższa w

porównaniu z rokiem 2007. W 2010 produkcja hipotek zamknęła się na poziomie 230 tys. sztuk

(+22% rdr) i pozostała na tym poziomie w roku 2011. W roku 2012 produkcja spadła 15% rdr do

197 tys. sztuk a w 1H13 wyniosła jedyne 86 tys. (-13% rdr). Zakładając że druga połowa roku

będzie podobna, rok 2013 mógł być pod względem produkcji hipotek słabszy od roku 2009.

Zwracamy uwagę że popyt na kredyty hipoteczne był w latach 2007-2010 wspierany przez

rządowy program wsparcia „Rodzina na Swoim”. W całym okresie przyznawania dofinansowań

wartość programu może wynieść ma ok. PLN 8bn. W ramach programu udzielone zostało ponad

180 tys. kredytów co stanowiło 12.5% całkowitej ich produkcji w latach 2007-2012.

Wykres 12. Kwartalna produkcja kredytów hipotecznych w Polsce

Źródło: ZBP, DI Investors

W latach 2014-2018 wprowadzony zostać ma nowy program dopłat „Mieszkanie dla młodych”,

którego całkowita wartość wynieść może ok. PLN 3.5bn. Według naszych obliczeń w programie

RnS koszt, jaki skarb państwa poniesie na zainicjowanie pojedynczego kredytu hipotecznego

wyniesie PLN 44 tys. Przyjmując taki przelicznik, nowy program dopłat (MdM) może przyczynić

się do powstania ok. 80 tys. kredytów w kolejnych 4 latach.

Wykres 13. Index dostępności mieszkaniowej M3 – AMRON SARFIN

Źródło: AMRON-SARFIN, DI Investors

-60%

-40%

-20%

0%

20%

40%

60%

80%

0

20

40

60

80

100

Kwartalna produkcja kredytów hipotecznych Dynamika produkcji YoY

80

100

120

140

160

180

1Q

05

2Q

05

3Q

05

4Q

05

1Q

06

2Q

06

3Q

06

4Q

06

1Q

07

2Q

07

3Q

07

4Q

07

1Q

08

2Q

08

3Q

08

4Q

08

1Q

09

2Q

09

3Q

09

4Q

09

1Q

10

2Q

10

3Q

10

4Q

10

1Q

11

2Q

11

3Q

11

4Q

11

1Q

12

2Q

12

3Q

12

4Q

12

1Q

13

2Q

13

3Q

13

Page 25: 22.01.2014 Lider powiększa przewagę - aliorbank.pl · Analiza scenariuszy Pesymistyczny Bazowy Optymistyczny Przychody (ex. barter) 3.35 6.05 10.72 17.55 25.37 30.34 Wycena DCF

Comperia, styczeń 2014

Strona | 25

Kredyty konsumpcyjne

W latach 2004-2009 wartość udzielonych kredytów konsumpcyjnych wzrosła o 256% z

PLN 35mld do PLN 126mld. Średni kwartalny przyrost salda wyniósł w tym okresie PLN 3.8mld.

W latach 2010-2012 wartość spłat przewyższyła wartość nowo udzielanych kredytów. Znalazło

to odzwierciedlenie w 5% spadku wartości kredytów konsumpcyjnych w tym okresie. Po 10

kwartałach negatywnego lub bliskiego zeru salda wzrostu wartości kredytów, 2 i 3 kwartał 2013

wskazują znaczną dynamikę wzrostu salda udzielonych kredytów konsumpcyjnych.

Wykres 14. Wartość udzielonych kredytów konsumpcyjnych (PLN mld)

Źródło: ZBP, DI Investors

Kredyty na samochód

W roku 2012 udzielonych zostało 66 tys. kredytów samochodowych, co stanowi spadek o 10%

oraz 25% odpowiednio w stosunku do roku 2011 oraz 2010. Poza ogólnym spadkiem popytu na

finansowanie aut, negatywna dynamika wynikać może ze wzrostu finansowania zakupu

samochodów kredytami gotówkowymi.

Wykres 15. Wartość oraz liczba udzielonych kredytów samochodowych (miliardach złotych)

Źródło: ZBP, DI Investors

-4

-2

0

2

4

6

8

10

0

20

40

60

80

100

120

140

Wartość udzielonych kredytów konsumpcyjnych (PLN mld) Kwartalna zmiana wartości salda (rhs)

859 970 727 728 755 669 679 814 614 726 655

23 23

19

18 18

14

17

18

15 15

16

12

14

16

18

20

22

24

0

200

400

600

800

1000

1200

3Q10 4Q10 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13

Wartość udzielonych kredytów (PLN mln) (lhs)

Ilość udzielonych kredytów samochdowych (tys. szt.) (rhs)

Page 26: 22.01.2014 Lider powiększa przewagę - aliorbank.pl · Analiza scenariuszy Pesymistyczny Bazowy Optymistyczny Przychody (ex. barter) 3.35 6.05 10.72 17.55 25.37 30.34 Wycena DCF

Comperia, styczeń 2014

Strona | 26

Depozyty gospodarstw domowych

W latach 2011 oraz 2012 saldo wartości depozytów złotowych wzrosło w Polsce odpowiednio o

PLN 52mld (+10% vs 2010) oraz PLN 31mld (+7% vs 2011). W ciągu trzech pierwszych kwartałów

2013 roku saldo wzrosło o PLN 18mld (-3% YoY) z czego PLN 17mld w 1Q13 i jedynie PLN 1mld

w okresie 2-3Q13. Zwracamy uwagę, że na wartość nowych depozytów wpływają wzmożone

napływy do towarzystw funduszy inwestycyjnych w 2013.

Wykres 16. Saldo depozytów gospodarstw domowych oraz napływy do TFI (PLN mld)

Źródło: ZBP, IZFA, DI Investors

-15

-10

-5

0

5

10

15

20

25

1Q

07

2Q

07

3Q

07

4Q

07

1Q

08

2Q

08

3Q

08

4Q

08

1Q

09

2Q

09

3Q

09

4Q

09

1Q

10

2Q

10

3Q

10

4Q

10

1Q

11

2Q

11

3Q

11

4Q

11

1Q

12

2Q

12

3Q

12

4Q

12

1Q

13

2Q

13

3Q

13

Napływy/opływy netto z TFI (PLN mld, kdk)

Saldo wartości depozytów gospodarstw domowych (PLN mld, kdk)

Page 27: 22.01.2014 Lider powiększa przewagę - aliorbank.pl · Analiza scenariuszy Pesymistyczny Bazowy Optymistyczny Przychody (ex. barter) 3.35 6.05 10.72 17.55 25.37 30.34 Wycena DCF

Comperia, styczeń 2014

Strona | 27

2. Rynek ubezpieczeń W roku 2012 wartość przypisanych składek ubezpieczeniowych brutto wyniosła w Polsce PLN

63mld (7.5% CAGR od 2007). Ubezpieczenia na życie stanowiły 58% (PLN 36mld) tej kwoty a

ubezpieczenia majątkowe 42% (PLN 26mld). Firmy ubezpieczeniowe przeznaczyły na akwizycję

ponad PLN 10mld i stanowiło to 17% wartości przypisanych składek (w porównaniu do 13% w

2006 roku)

Wykres 17. Składki przypisane brutto oraz koszty akwizycji ubezpieczycieli (PLN mld)

Wykres 18. Ubezpieczenia majątkowe: Składki przypisane brutto w roku 2012 (PLN mld)

Źródło: KNF, DI Investors Źródło: KNF, DI Investors

Ponad 80% wartości składek zostało przypisanych w ramach czterech najważniejszych

produktów ubezpieczeniowych: Ubezpieczenie na życie, ubezpieczenie na życie z funduszem

kapitałowym, ubezpieczenia motoryzacyjne oraz rzeczowe.

Wykres 19. Ubezpieczenia na życie: składki przypisane brutto (2012)

Wykres 20. Ubezpieczenia majątkowe: Składki przypisane brutto (2012)

Źródło: KNF, DI Investors Źródło: KNF, DI Investors

W przeciwieństwie do produktów kredytowych, produkty ubezpieczeniowe wymagają

mniejszego zaangażowania ze strony instytucji finansowej w procesie sprzedaży. Oznacza to, że

sprzedaż może odbywać się zdalnie, poprzez telefon czy internet (kanał direct).

37.5

43.7

59.3

51.3 54.1

57.1

62.6

4.8 6.1 7.3 8.1 8.5 9.3 10.3

13%

14%

12%

16% 16%

16% 17%

10%

11%

12%

13%

14%

15%

16%

17%

18%

19%

20%

0

10

20

30

40

50

60

70

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

Składki przypisane brutto Koszty akwizycji

Udział kosztów akwizycji (%, rhs)

36.4, 58%

26.3, 42%

Ubezpieczenia na życie Ubezpieczenia majątkowe

53% 33%

13%

1%

Ubezpieczenia na życie

Ubezpieczenia na życiezwiązane z UFK

Ubezpieczeniawypadkowe

Inne ubezpieczenia

55.4%

19.6%

6.8%

6.1%

6.6%

5.4%

Motoryzacyjne

Rzeczowe

Osobowe

Finansowe

O.C.

Pozostałe

Page 28: 22.01.2014 Lider powiększa przewagę - aliorbank.pl · Analiza scenariuszy Pesymistyczny Bazowy Optymistyczny Przychody (ex. barter) 3.35 6.05 10.72 17.55 25.37 30.34 Wycena DCF

Comperia, styczeń 2014

Strona | 28

Sprzedaż ubezpieczeń przez telefon oraz internet (direct) W roku 2012 poprzez Internet lub telefon zostało przypisanych ok. PLN 1.2mld składek

ubezpieczeniowych, stanowiło to 1.9% całkowitej wartości składek. W ciągu pierwszych trzech

kwartałów 2013 suma składek direct wyniosła PLN 0.9mld z czego PLN 0.63mld (62%) stanowiły

ubezpieczenia motoryzacyjne.

Wykres 21. Udział kanału sprzedaży direct w przypisanych składkach ubezpieczeniowych brutto (PLN mld, 2012)

Źródło: Poznajdirect.pl, DI Investors

Od roku 2005 CAGR wzrostu wartości rynku direct wyniósł ok. 39%. W praktyce wzrost oraz

wartość rynku direct stanowią pochodną wartości rynku ubezpieczeń motoryzacyjnych oraz

preferowanego przez klientów sposobu zakupu usług. W roku 2012 udział sprzedaży direct w

ogóle motoryzacyjnych składek ubezpieczeniowych wyniósł ok. 6.5%. Dla porównania na rynku

w Wielkiej Brytanii ponad 75% ubezpieczeń motoryzacyjnych sprzedawane jest w formule

direct.

Wykres 22. Wartość rynku direct w Polsce w latach 2003-2013 (PLN mln)

Wykres 23. Udział online w sprzedaży ubezpieczeń motoryzacyjnych w Wielkiej Brytanii

Źródło: PIU, DI Investors Źródło: Admiral Group, DI Investors

Według danych Eurostat dostęp do szerokopasmowego internetu posiada w Polsce 69%

gospodarstw domowych – natomiast średnia UE wynosi 76%. Codziennie z internetu korzysta

42% Polaków wobec 62% w całej UE, z sieci nigdy nie korzystało 32% mieszkańców Polski

(średnia unijna to 21%). Odsetek Polaków, którzy komunikowali się z administracją publiczną za

pośrednictwem internetu wynosi 23% (z czego 51% to deklaracje PIT). W UE odsetek

użytkowników usług e-government wynosi średnio 41%.

61.4, 98%

0.3, 23% 0.2, 21%

0.7, 56%

1.2, 2%

Kanał tradycyjny: Składki przypisane (na życie oraz majątkowe) Direct, pozostałe składki Direct, Autocasco Direct, OC

40 70 120

170

350

560

677 758

1088

1188

75% 71%

42%

106%

60%

21%

12%

44%

9%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

120%

0

200

400

600

800

1000

1200

1400

2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

51% 62% 67% 73% 77%

49% 38% 33% 27% 23%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%

2007 2008 2009 2010 2011

Online Offline

Page 29: 22.01.2014 Lider powiększa przewagę - aliorbank.pl · Analiza scenariuszy Pesymistyczny Bazowy Optymistyczny Przychody (ex. barter) 3.35 6.05 10.72 17.55 25.37 30.34 Wycena DCF

Comperia, styczeń 2014

Strona | 29

Rynek pośredników ubezpieczeniowych Składki ulokowane za pośrednictwem brokerów ubezpieczeniowych osiągnęły wartość ok.

PLN 7mld i stanowiły 11% z PLN 62mld całkowitej wartości składek przypisanych brutto w 2012

roku. Średnia prowizja brokerów naliczana od wartości ulokowanych składek wyniosła ok. 12% i

była o 1 pp wyższa niż w roku 2011.

Wykres 24. Pozyskane składki ubezpieczeniowe oraz prowizje brokerów ubezpieczeniowych (PLN mln)

Wykres 25. Czynne agencje ubezpieczeniowe w Polsce (tys.)

Źródło: KNF, DI Investors *posiadający umowy z więcej niż jednym ubezpieczycielem

Źródło: KNF, DI Investors

W roku 2012 w Polsce działało ok. 34 tys. podmiotów prawnych posiadających uprawnienia

agenta ubezpieczeniowego, z czego 19 tys. to agencje wyłączne (pracujące na rzecz jednego

ubezpieczyciela) a 15 tys. to multiagencje (posiadające umowy z więcej niż jednym

ubezpieczycielem). Liczba osób fizycznych wykonujących czynności agencyjne (OWCA) wynosiła

ponad 152 tys. i stanowi bezpośredni rynek agentów z punktu widzenia Comaperia.pl. Oznacza

to, że średnio jedna agencja skupia ok. 4-5 osób wykonujących czynności agencyjne. W praktyce

na rynku istnieją agencje ubezpieczeniowe posiadające ponad 500 agentów, co jest

równoważone dużą ilością agencji jednoosobowych. Od roku 2009 liczba agencji

ubezpieczeniowych spadła o 4.5 tys. do 34 tys. jednocześnie liczba agentów wzrosła o 10 tys. to

152 tys. Rosnący wskaźnik średniego zatrudnienia w agencjach ubezpieczeniowych wskazuje na

postępującą koncentrację rynku pośrednictwa ubezpieczeniowego.

Wykres 26. Osoby fizyczne wykonujące czynności agencyjne (OWCA) (tys.)

Wykres 27. Czynne agencje ubezpieczeniowe (tys.)

Źródło: KNF, DI Investors Źródło: KNF, DI Investors

4167 4449

5925

6985

461 575 658 842

11.1% 12.9%

11.1% 12.0%

0%

5%

10%

15%

0

2000

4000

6000

8000

2009 2010 2011 2012

Wartość składki ulokowanej za pośrednictwem brokerów wzakładach ubezpieczeń (lhs)Wartość prowizji wypłaconej brokerom przez zakładyubezpieczeń (lhs)

7.4, 21%

12.4, 35%

15.3, 44%

Agencje wyłączni(ubezpieczenia nażycie)

Agencje wyłączni(ubezpieczeniamajątkowe)

Multiagencje*

16.6 19 22.4 23.4 26.5 27.3 31.2 32.1

66.6 75.8

88.7 104.1

116.3 116.9 117.6 120.1 83.2 94.8

111.1

127.5

142.8 144.2 148.8 152.2

0

20

40

60

80

100

120

140

160

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

Pracujący dla jednego ubezpieczyciela Series3

12.7 13.8 14.7 15.3 16.4 15.1 14.5 15.3

22.9 23 24.6 23.3 23.4

22.7 20.9 19

35.6 36.8 39.3 38.6 39.8

37.8 35.4 34.3

0

5

10

15

20

25

30

35

40

45

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

Multiagenci Agenci wyłączni

Page 30: 22.01.2014 Lider powiększa przewagę - aliorbank.pl · Analiza scenariuszy Pesymistyczny Bazowy Optymistyczny Przychody (ex. barter) 3.35 6.05 10.72 17.55 25.37 30.34 Wycena DCF

Comperia, styczeń 2014

Strona | 30

3. Rynek reklamy internetowej

Oczekujemy powrotu na ścieżkę wzrostu od 1Q 2014… W oparciu o nasze rozmowy z przedstawicielami świata mediów (TVN, Cyfrowy Polsat, Agora,

Kino Polska, sektor konsumencki) uważamy, że polski rynek reklamy najgorszy okres ma już za

sobą. Po spadkach o 7.5% r/r w 1Q2013, 6.5% r/r w 2Q2013 i 3.5% r/r w 3Q2013 oczekujemy,

że końcówka roku przyniesie stabilizację na poziomie zero minus. W kolejnych kwartałach

prognozujemy kontynuacji pozytywnych trendów pozwalającej na wzrost wartości całego rynku

reklamowego o 1.5% r/r w 2014E i 3.8% w 2015E. Niemniej jednak, nie oczekujemy powrotu do

poziomów przedkryzysowych przed rokiem 2017E.

Wykres 28. Polski rynek reklamowy a PKB (r/r w %)

Source: Starlink, Bloomberg, DI Investors

…głównie za sprawą telewizji i internetu

Za główne motory odbicia polskiego rynku reklamowego uważamy telewizję (z naciskiem na

dynamicznie rosnące kanały tematyczne), kina a zwłaszcza internet. Co istotne, reklama

internetowa była jedynym segmentem rynku, który oparł się kryzysowi i w latach 2008-2013

rósł średniorocznie o 12%, znacznie powyżej 3% spadku zanotowanego przez szeroki rynek. W

efekcie udział internetu w całości polskiego rynku podwoił się z 10% w 2008 do 20% w 2013.

Wychodząc naprzód, oczekujemy dwucyfrowego rozwoju polskiej reklamy on-line

pozwalającego na dojście do 25% udziału w całym rynku do 2017E. W ramach segmentu

internetowego uważamy za najbardziej rozwojowe obszary SEM, video, reklamę mobilną oraz

efektywnościową (główny obszar działalności Comperii).

Wykres 29. Dynamika rynku reklamy (r/r, w %)

Źródło: Starlink, Agora, TVN, Cyfrowy Polsat, DI Investors

0%

1%

2%

3%

4%

5%

6%

7%

8%

-20%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

1Q

200

2

3Q

200

2

1Q

200

3

3Q

200

3

1Q

200

4

3Q

200

4

1Q

200

5

3Q

200

5

1Q

200

6

3Q

200

6

1Q

200

7

3Q

200

7

1Q

200

8

3Q

200

8

1Q

200

9

3Q

200

9

1Q

201

0

3Q

201

0

1Q

201

1

3Q

201

1

1Q

201

2

3Q

201

2

1Q

201

3

3Q

201

3

1Q

201

4

3Q

201

4

1Q

201

5

3Q

201

5

Rynek reklamowy (lewa skala)

PKB (prawa skala)

-20

-10

0

10

20

30

40

50

60

70

80

2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E

Cały rynek reklamy Internet

Page 31: 22.01.2014 Lider powiększa przewagę - aliorbank.pl · Analiza scenariuszy Pesymistyczny Bazowy Optymistyczny Przychody (ex. barter) 3.35 6.05 10.72 17.55 25.37 30.34 Wycena DCF

Comperia, styczeń 2014

Strona | 31

Wykres 30. Polski rynek reklamy: Podział na segmenty

Źródło: Starlink, Agora, TVN, Cyfrowy Polsat, DI Investors

Rynek przesyłu danych Według badań agencji badawczej PMR rynek telekomunikacyjny wzrósł w 2012 roku o 1.5% do

PLN 48.2 mld. W tym sam czasie rynek transmisji danych, łączy dzierżawionych i dostępu do

Internetu (DLISP) poszerzył się o prawie 8% do PLN 6.9 mld. Rynek przesyłu danych jest jedyną

gałęzią telekomunikacji, której wartość rośnie nieprzerwanie przez ostatnie 10 lat i według

prognoz PMR pozostanie on w najbliższych latach najszybciej rozwijającym się segmentem

rynku komunikacyjnego.

Wykres 31. Rynek DLIPS w Polsce (PLN mld)

Źródło: Rynek telekomunikacyjny w Polsce 2012. Prognozy rozwoju na lata 2012-2016 (PMR), DI Investors

Duże znaczenie dla perspektyw rynku DLISP ma w Polsce relatywnie niewielki w porównaniu do

średniej unijnej wskaźnik penetracji usług dostępu do szerokopasmowego Internetu, który w

2011 roku wynosił w Polsce 18%, podczas gdy średnia dla krajów Unii Europejskiej kształtowała

się na poziomie ok. 28%. Szacunki agencji PMR sugerują, iż wskaźnik penetracji powinien wraz

z biegiem lat zbliżać się do średniej unijnej i wynieść 21% w 2016 roku, implikując wartość

całego rynku DLIPS przekraczającą PLN 8 mld.

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%

Internet

Kina

Outdoor

Radio

Magazyny

Prasa

TV

5,3 5,9 6,2 6,4

6,9 7,2 7,4 7,7 7,9

0%

5%

10%

15%

20%

25%

0

2

4

6

8

10

12

2008 2009 2010 2011 2012P 2013P 2014P 2015P 2016P

Rynek DLISP Penetracja Internetu szerokopasmowego (prawa skala)

Dynamika wzrostu rynku (prawa skala)

Page 32: 22.01.2014 Lider powiększa przewagę - aliorbank.pl · Analiza scenariuszy Pesymistyczny Bazowy Optymistyczny Przychody (ex. barter) 3.35 6.05 10.72 17.55 25.37 30.34 Wycena DCF

Comperia, styczeń 2014

Strona | 32

Wykres 32. Liczba abonentów szerokopasmowego dostępu do Internetu w Polsce z podziałem

na segment klientów biznesowych i gospodarstwa domowe (tys.)

Źródło: Rynek telekomunikacyjny w Polsce 2012. Prognozy rozwoju na lata 2012-2016 (PMR), szacunki DI Investors

Trend wzrostowy rynku przesyłu danych, a w szczególności dostępu do szerokopasmowego

Internetu potwierdza rosnąca nieprzerwanie od 10 lat liczba abonentów. Według szacunków

agencji PMR na koniec 2012 roku liczba abonentów szerokopasmowego dostępu do Internetu

wyniosła ok. 7.1 mln, 3.7% więcej niż w 2011 roku i 10% więcej niż w 2010. Według PMR

dodatni wzrost liczby abonentów powinien zostać utrzymany w najbliższych latach, a baza

abonentów powinna przekroczyć 8 mln już w 2016 roku, w tym segment gospodarstw

domowych powinien obejmować 90% rynku, w porównaniu do 75% w 2011.

Wykres 33. Prognozowany wzrost ruchu (w eksabajtach) w Internecie w Europie Środkowo-

Wschodniej

Źródło: CISCO Systems, szacunki DI Investors

Oprócz wzrostu popytu na szerokopasmowy Internet obserwowalny jest również wzrost

samego ruchu w Internecie. Według PMR ruch mierzony eksabajtami na miesiąc urósł w 2012

roku według PMR o 41% do 1.7 eksabajta, a w 2016 powinien osiągnąć 6 eksabajtów, ponad 5

razy więcej niż w 2011 roku. Segment gospodarstw domowych w przeciągu następnych 3 lat

powinien rosnąć w tempie ok. 43% rocznie, zaś segment biznesowy w tempie 19%.

Pozytywne dynamiki rynku usług internetowych w Polsce utrzymywane są również dzięki

wsparciu środków z Unii Europejskiej. W ramach budżetu na lata 2007-2013 przyznano Polsce

prawie 1,5 mld euro na rozwój szerokopasmowego dostępu do Internetu. Cele Europejskiej

Agendy Cyfrowej określają poziomy szybkości dostępu do Internetu w 2020 roku na poziomie

30 Mbps dla 100% obywateli UE oraz 100 Mbps dla 50% gospodarstw domowych.

685 735 775 822 861 900 928 947

5317 5744

6088 6294 6516 6694 6883 7078

0

1000

2000

3000

4000

5000

6000

7000

8000

9000

2008 2009 2010 2011 2012P 2013P 2014P 2015P 2016P

Segment biznesowy Segment gospodarstw domowych

CAGR 5%

0,3 0,3 0,4 0,4 0,5 0,6 0,9

1,4 2,0

2,9

4,1

5,4

0

1

2

3

4

5

6

2011 2012P 2013P 2014P 2015P 2016P

Segment biznesowy Segment gospodarstw domowych

CAGR 39%

Page 33: 22.01.2014 Lider powiększa przewagę - aliorbank.pl · Analiza scenariuszy Pesymistyczny Bazowy Optymistyczny Przychody (ex. barter) 3.35 6.05 10.72 17.55 25.37 30.34 Wycena DCF

Comperia, styczeń 2014

Strona | 33

Załączniki

Struktura akcjonariatu Poniżej prezentujemy obecną strukturę akcjonariatu Spółki. Zwracamy uwagę, że akcje

posiadane przez Talnet Holding oraz Fidea Capital (w sumie 688 224 akcji stanowiących obecnie

43.6% kapitału) są uprzywilejowane pod względem liczby głosów na WZA w stosunku 2/1. Dnia

11 września 2013 WZA Spółki uchwaliło emisje do 1 miliona nowych akcji.

Tabela 22. Comperia: Obecna struktura akcjonariatu spółki*

Akcjonariusz Liczba akcji Udział w kapitale Liczba głosów Udział w głosach

Talnet Holding 351239 22.3% 696239 30.8% Fidea Capital 346702 22.0% 687419 30.4% Bartosz Michałek 186576 11.8% 186576 8.2% Karol Wilczko 181207 11.5% 181207 8.0% TFI Investors 126900 8.0% 126900 5.6% Pozostali 385360 24.4% 385360 17.0%

Razem 1577984 100.0% 2263701 100.0%

*Na podstawie raportów ESPI Źródło: Dane Spółki

Wykres 34. Obecna struktura akcjonariatu spółki Wykres 35. Obecna struktura głosów WZA

Źródło: Dane Spółki Źródło: Dane Spółki

22.3%

22.0%

11.8%

11.5%

8.0%

24.4%

Talnet Holding

Fidea Capital

Bartosz Michałek

Karol Wilczko

TFI Investors

Pozostali

30.8%

30.4%

8.2%

8.0%

5.6%

17.0% Talnet Holding

Fidea Capital

Bartosz Michałek

Karol Wilczko

TFI Investors

Pozostali

Page 34: 22.01.2014 Lider powiększa przewagę - aliorbank.pl · Analiza scenariuszy Pesymistyczny Bazowy Optymistyczny Przychody (ex. barter) 3.35 6.05 10.72 17.55 25.37 30.34 Wycena DCF

Comperia, styczeń 2014

Strona | 34

ZASTRZEŻENIA PRAWNE

NINIEJSZY MATERIAŁ ZOSTAŁ PRZYGOTOWANY PRZEZ DOM INWESTYCYJNY INVESTORS S.A. (“DI INVESTORS”), Z SIEDZIBĄ W

WARSZAWIE, UL. MOKOTOWSKA 1, 00-640 WARSZAWA, WPISANĄ DO REJESTRU PRZEDSIĘBIORCÓW PRZEZ SĄD REJONOWY DLA M. ST.

WARSZAWY W WARSZAWIE XII WYDZIAŁ GOSPODARCZY KRAJOWEGO REJESTRU SĄDOWEGO POD NUMEREM KRS 0000277384, NIP

1080003081, REGON 140943747, KAPITAŁ W WYSOKOŚCI 1.666.640 PLN, W CAŁOŚCI WPŁACONY, PODMIOT PODLEGAJĄCY PRZEPISOM

USTAWY Z DNIA 29 LIPCA 2005 R. O OBROCIE INSTRUMENTAMI FINANSOWYMI (DZ.U. Z 2010 R. NR 211, POZ.1384 – J.T. Z PÓŹN. ZM.),

USTAWY Z DNIA 29 LIPCA 2005 R. O OFERCIE PUBLICZNEJ I WARUNKACH WPROWADZANIA INSTRUMENTÓW FINANSOWYCH DO

ZORGANIZOWANEGO SYSTEMU OBROTU ORAZ O SPÓŁKACH PUBLICZNYCH (DZ.U. Z 2009 R. NR 185, POZ. 1439 – J.T. Z PÓŹN. ZM.) ORAZ

USTAWY Z DNIA 29 LIPCA 2005 R. O NADZORZE NAD RYNKIEM KAPITAŁOWYM (DZ.U. Z 2005 R. NR 183, POZ. 1537 Z PÓŹN. ZM.).

DI INVESTORS PODLEGA NADZOROWI KOMISJI NADZORU FINANSOWEGO, A NINIEJSZY DOKUMENT ZOSTAŁ SPORZĄDZONY W RAMACH

ZAKRESU DZIAŁALNOŚCI WYKONYWANEJ PRZEZ DI INVESTORS.

DI INVESTORS JEST CZĘŚCIĄ INVESTORS HOLDING S.A. WIĘCEJ INFORMACJI O DI INVESTORS I JEGO PODMIOTACH POWIĄZANYCH

MOŻNA UZYSKAĆ POD NASTĘPUJĄCYM ADRESEM INTERNETOWYM: HTTP://DI.INVESTORS.PL/O-NAS/GRUPA-INVESTORS.

DI INVESTORS NIE JEST ZOBOWIĄZANY DO ZAPEWNIENIA, ŻE INSTRUMENTY FINANSOWE, DO KTÓRYCH ODNOSI SIĘ NINIEJSZY

DOKUMENT, SĄ ODPOWIEDNIE LUB ADEKWATNE DLA DANEGO INWESTORA. SAM FAKT OTRZYMANIA NINIEJSZEGO RAPORTU NIE

OZNACZA, ŻE JEGO ODBIORCY BĘDĄ TRAKTOWANI JAKO KLIENCI DI INVESTORS. INWESTYCJE ORAZ USŁUGI PRZEDSTAWIONE LUB

ZAWARTE W NINIEJSZYM DOKUMENCIE MOGĄ NIE BYĆ DLA KONKRETNEGO INWESTORA WŁAŚCIWE, DLATEGO W RAZIE WĄTPLIWOŚCI

DOTYCZĄCYCH TAKICH INWESTYCJI, BĄDŹ USŁUG INWESTYCYJNYCH ZALECA SIĘ KONSULTACJĘ Z NIEZALEŻNYM DORADCĄ

INWESTYCYJNYM.

ODBIORCY NINIEJSZEGO RAPORTU MUSZĄ DOKONAĆ WŁASNEJ OCENY, CZY INWESTYCJA W JAKIKOLWIEK INSTRUMENT, DO KTÓREGO

NINIEJSZY RAPORT SIĘ ODNOSI JEST DLA NICH ODPOWIEDNIA LUB ADEKWATNA W OPARCIU O KORZYŚCI I RYZYKA W NIM ZWARTE,

BIORĄC POD UWAGĘ ICH WIEDZĘ I DOŚWIADCZENIE ORAZ WŁASNĄ STRATEGIĘ, SYTUACJĘ PRAWNĄ I FINANSOWĄ.

ŻADNA Z INFORMACJI PRZEDSTAWIONYCH W NINIEJSZYM RAPORCIE NIE STANOWI PORADY INWESTYCYJNEJ, PRAWNEJ, KSIĘGOWEJ CZY

PODATKOWEJ LUB OŚWIADCZENIA, ŻE JAKAKOLWIEK STRATEGIA INWESTYCYJNA JEST ADEKWATNA LUB ODPOWIEDNIA Z WZGLĘDU NA

INDYWIDUALNE OKOLICZNOŚCI DOTYCZĄCE ODBIORCY, JAK RÓWNIEŻ NIE STANOWI W ŻADEN INNY SPOSÓB OSOBISTEJ

REKOMENDACJI.

INFORMACJE I OPINIE ZAWARTE W NINIEJSZYM DOKUMENCIE ZOSTAŁY ZEBRANE LUB OPRACOWANE PRZEZ DI INVESTORS W OPARCIU

O ŹRÓDŁA UZNAWANE ZA WIARYGODNE, JEDNAKŻE DI INVESTORS ORAZ PODMIOTY Z NIM POWIĄZANE NIE BIORĄ

ODPOWIEDZIALNOŚCI ZA WSZELKIE NIEDOKŁADNOŚCI LUB POMINIĘCIA. KAŻDA OSOBA OTRZYMUJĄCA NINIEJSZY RAPORT BĘDZIE

ODPOWIEDZIALNA ZA PRZEPROWADZENIE NA WŁASNĄ RĘKĘ BADAŃ ORAZ ANALIZ INFORMACJI W NIM ZAWARTYCH I BĘDZIE

ODPOWIEDZIALNA ZA OCENĘ KORZYŚCI ORAZ RYZYKA ZWIĄZANEGO Z INSTRUMENTAMI FINANSOWYMI BĘDĄCYMI PRZEDMIOTEM

NINIEJSZEGO DOKUMENTU.

NINIEJSZY RAPORT ZAWIERA ODESŁANIA DO STRON INTERNETOWYCH LUB ADRESY TAKICH STRON. Z WYJĄTKIEM SYTUACJI KIEDY

RAPORT ODSYŁA DO STRONY INTERNETOWEJ DI INVESTORS, DI INVESTORS OŚWIADCZA, ŻE NIE WERYFIKOWAŁ TREŚCI TYCH STRON

INTERNETOWYCH I NIE BIERZE ODPOWIEDZIALNOŚCI ZA ICH ZAWARTOŚĆ. TEGO RODZAJU ADRESY INTERNETOWE I ODESŁANIA

(WŁĄCZAJĄC W TO ADRESY I ODESŁANIA DO STRONY INTERNETOWEJ DI INVESTORS) ZOSTAŁY UDOSTĘPNIONE JEDYNIE DLA WYGODY

ODBIORCÓW RAPORTU, W ZWIĄZKU Z CZYM ICH ZAWARTOŚĆ NIE STANOWI CZĘŚCI TEGO DOKUMENTU.

OTRZYMUJĄ PAŃSTWO NINIEJSZY DOKUMENT WYŁĄCZNIE W CELACH INFORMACYJNYCH NA ZASADACH POUFNOŚCI. NINIEJSZY

DOKUMENT NIE MOŻE BYĆ POWIELANY ANI DALEJ ROZPOWSZECHNIANY, W CAŁOŚCI LUB W CZĘŚCI, NA RZECZ JAKIEJKOLWIEK INNEJ

OSOBY. W SZCZEGÓLNOŚCI, ANI NINIEJSZY DOKUMENT ANI JAKAKOLWIEK JEGO KOPIA NIE PODLEGAJĄ ZABRANIU, PRZEKAZANIU ANI

WYSŁANIU, BEZPOŚREDNIO LUB POŚREDNIO, DO STANÓW ZJEDNOCZONYCH AMERYKI (ZGODNIE Z DEFINICJĄ ZAWARTĄ W PRZEPISIE

902 REGULACJI S AMERYKAŃSKIEJ USTAWY O PAPIERACH WARTOŚCIOWYCH Z 1933 ROKU, Z PÓŹN. ZM.), KANADY, JAPONII LUB

AUSTRALII (ZA WYJĄTKIEM OSÓB W AUSTRALII, DO KTÓRYCH OFERTA PAPIERÓW WARTOŚCIOWYCH MOŻE BYĆ KIEROWANA BEZ

DOKUMENTU INFORMACYJNEGO NA PODSTAWIE ROZDZIAŁU 6D LUB ROZDZIAŁU 7 AUSTRALIJSKIEGO PRAWA SPÓŁEK Z 2002 ROKU

(CORPORATIONS ACT (CTH) 2002)). ROZPOWSZECHNIANIE NINIEJSZEGO DOKUMENTU W INNYCH JURYSDYKCJACH MOŻE BYĆ

OGRANICZONE PRZEPISAMI PRAWA, A OSOBY, KTÓRE WEJDĄ W POSIADANIE NINIEJSZEGO DOKUMENTU POWINNY UZYSKAĆ

INFORMACJĘ O WSZELKICH TAKICH OGRANICZENIACH I PRZESTRZEGAĆ TYCH OGRANICZEŃ. NIEPRZESTRZEGANIE NINIEJSZYCH

OGRANICZEŃ MOŻE STANOWIĆ NARUSZENIE PRZEPISÓW INNYCH JURYSDYKCJI. PRZYJMUJĄC NINIEJSZY RAPORT ZGADZAJĄ SIĘ

PAŃSTWO BY POWYŻSZE OGRANICZENIA BYŁY DLA PAŃSTWA WIĄŻĄCE.

ANI NINIEJSZY DOKUMENT ANI ŻADNA JEGO CZĘŚĆ NIE STANOWI OFERTY ANI ZAPROSZENIA DO OBJĘCIA LUB NABYCIA

JAKICHKOLWIEK PAPIERÓW WARTOŚCIOWYCH I ANI NINIEJSZY DOKUMENT ANI ŻADNE JEGO TREŚCI NIE STANOWIĄ PODSTAWY

ŻADNEJ UMOWY ANI ZOBOWIĄZANIA. NINIEJSZY DOKUMENT NIE ZOSTAŁ OPUBLIKOWANY I ZOSTAŁ UDOSTĘPNIONY WYŁĄCZNIE

INWESTOROM INSTYTUCJONALNYM BĘDĄCYM KIENTAMI DI INVESTORS I JEDYNIE DO ICH WIADOMOŚCI. JAKAKOLWIEK DECYZJA

DOTYCZĄCA OBJĘCIA LUB ZAKUPU PAPIERÓW WARTOŚCIOWYCH W JAKIEJKOLWIEK OFERCIE MUSI BYĆ PODJĘTA WYŁĄCZNIE NA

PODSTAWIE INFORMACJI ZAWARTYCH W PROSPEKCIE EMISYJNYM LUB MIĘDZYNARODOWYM DOKUMENCIE INFORMACYJNYM

(ORAZ ANEKSACH DO NICH) LUB INNYCH DOKUMENTACH INFORMACYJNYCH SPORZĄDZONYCH NA POTRZEBY TAKIEJ OFERTY.

NINIEJSZY DOKUMENT NIE STANOWI ANI NIE JEST ELEMENTEM AKCJI PROMOCYJNEJ W ROZUMIENIU WŁAŚCIWYCH PRZEPISÓW

USTAWY Z DNIA 29 LIPCA 2005 R. O OFERCIE PUBLICZNEJ I WARUNKACH WPROWADZANIA INSTRUMENTÓW FINANSOWYCH DO

ZORGANIZOWANEGO SYSTEMU OBROTU ORAZ O SPÓŁKACH PUBLICZNYCH (DZ.U. Z 2009 R. NR 185, POZ. 1439 – J.T. Z PÓŹN. ZM.)

NINIEJSZY DOKUMENT MOŻE BYĆ ROZPOWSZECHNIANY W WIELKIEJ BRYTANII WYŁĄCZNIE (I) OSOBOM POSIADAJĄCYM ZAWODOWE

DOŚWIADCZENIE W SPRAWACH DOTYCZĄCYCH INWESTYCJI ZDEFINIOWANYCH W ART. 19(5) BRYTYJSKIEJ USTAWY O USŁUGACH I

RYNKACH FINANSOWYCH 2000, (PROMOCJA FINANSOWA) ZARZĄDZENIE Z 2005 ROKU (FINANCIAL SERVICES AND MARKETS ACT 2000

(FINANCIAL PROMOTION) ORDER 2005), Z PÓŹNIEJSZYMI ZMIANAMI („ZARZĄDZENIE”) LUB (II) PODMIOTOM ZDEFINIOWANYM W

ART. 49(2)(A) DO (D) ZARZĄDZENIA (PODMIOTOM O WYSOKIEJ WARTOŚCI NETTO) (WSZYSTKIE TE OSOBY BĘDĄ NAZYWANE

„WŁAŚCIWYMI OSOBAMI”). OSOBY, KTÓRE NIE SĄ WŁAŚCIWYMI OSOBAMI NIE POWINNY DZIAŁAĆ NA PODSTAWIE ANI POLEGAĆ NA

NINIEJSZYM DOKUMENCIE ANI JEGO TREŚCI.

NINIEJSZY DOKUMENT ZOSTAŁ SPORZĄDZONY NIEZALEŻNIE OD COMPERIA.PL S.A. („SPÓŁKA”) ORAZ JEJ AKCJONARIUSZY. WSZELKIE

PROGNOZY, OPINIE LUB DANE SZACUNKOWE ZAWARTE W NINIEJSZYM DOKUMENCIE STANOWIĄ PRZEKONANIA DI INVESTORS, SĄ

WYDAWANE W RAMACH JEGO NORMALNEJ DZIAŁALNOŚCI ANALITYCZNEJ I NIE POWINNO SIĘ NA NICH POLEGAĆ ANI TRAKTOWAĆ

ICH JAKO INFORMACJI ZATWIERDZONYCH PRZEZ JAKĄKOLWIEK INNĄ OSOBĘ. DI INVESTORS NIE JEST UPOWAŻNIONY DO SKŁADANIA

JAKICHKOLWIEK OŚWIADCZEŃ LUB ZAPEWNIEŃ W IMIENIU SPOŁKI, JEJ AKCJONARIUSZY, ICH DORADCÓW LUB JAKICHKOLWIEK

INNYCH OSÓB Z NIMI ZWIĄZANYCH. POMIMO TEGO, ŻE DOŁOŻONO WSZELKICH UZASADNIONYCH STARAŃ, ŻEBY ZAPEWNIĆ, ŻE

Page 35: 22.01.2014 Lider powiększa przewagę - aliorbank.pl · Analiza scenariuszy Pesymistyczny Bazowy Optymistyczny Przychody (ex. barter) 3.35 6.05 10.72 17.55 25.37 30.34 Wycena DCF

Comperia, styczeń 2014

Strona | 35

INFORMACJE ZAWARTE W NINIEJSZYM DOKUMENCIE SĄ PRAWIDŁOWE I ŻE PROGNOZY, OPINIE ORAZ DANE SZACUNKOWE ZAWARTE

W NINIEJSZYM DOKUMENCIE SĄ RZETELNE LUB UZASADNIONE, DI INVESTORS NIE DOKONAŁ WERYFIKACJI TREŚCI NINIEJSZEGO

DOKUMENTU, W ZWIĄZKU Z CZYM DI INVESTORS, SPÓŁKA, JEJ AKCJONARIUSZE, ICH DORADCY ANI JAKIEKOLWIEK INNE OSOBY Z

NIMI ZWIĄZANE LUB TEŻ CZŁONKOWIE ICH KADRY KIEROWNICZEJ LUB PRACOWNICY NIE POWINNI PONOSIĆ ODPOWIEDZIALNOŚCI

ZA PRAWIDŁOWOŚĆ, RZETELNOŚĆ I ZUPEŁNOŚĆ INFORMACJI PRZEDSTAWIONYCH W NINIEJSZYM DOKUMENCIE. ŻADNA OSOBA NIE

BIERZE NA SIEBIE ODPOWIEDZIALNOŚCI ZA SZKODĘ SPOWODOWANĄ WYKORZYSTANIEM NINIEJSZEGO DOKUMENTU, JEGO

ZAWARTOŚCI LUB ZA SZKODĘ W POWSTAŁĄ W JAKIKOLWIEK SPOSÓB W ZWIĄZKU Z NINIEJSZYM DOKUMENTEM LUB JEGO TREŚCIĄ.

NINIEJSZY RAPORT ZAWIERA PROGNOZY, KTÓRE PRZEDSTAWIAJĄ MOŻLIWY REZULTAT W OPARCIU O ZAŁOŻENIA POCZYNIONE W

NINIEJSZYM DOKUMENCIE PRZEZ JEGO AUTORA. PROGNOZY TAKIE ODZWIERCIEDLAJĄ WYŁĄCZNIE MOŻLIWY REZULTAT I NIEZALEŻNE

PRZEKONANIA AUTORA RAPORTU. NA PRZEWIDYWANIA TE MAJĄ WPŁYW RYZYKA, NIEPEWNOŚĆ ORAZ ZAŁOŻENIA, KTÓRE MOGĄ

SIĘ ZNACZĄCO RÓŻNIĆ OD PRZYSZŁYCH RZECZYWISTYCH REZULTATÓW.

DI INVESTORS JEST LUB MOŻE BYĆ CZŁONKIEM GRUPY SUBSKRYBENTÓW W ZWIĄZKU Z PLANOWANĄ OFERTĄ PAPIERÓW

WARTOŚCIOWYCH SPÓŁKI.

W CIĄGU OSTATNICH 12 MIESIĘCY DI INVESTORS JEST STRONĄ UMOWY MAJĄCEJ ZA PRZEDMIOT OFEROWANIE INSTRUMENTÓW

FINANSOWYCH EMITOWANYCH PRZEZ SPÓŁKĘ LUB MAJĄCYCH ZWIĄZEK Z CENĄ INSTRUMENTÓW FINANSOWYCH EMITOWANYCH

PRZEZ SPÓŁKĘ, JEDNAKŻE DI INVESTORS INFORMUJE, ŻE JEST CZŁONKIEM KONSORCJUM PRZEPROWADZAJĄCEGO OFERTĘ PUBLICZNĄ

PLANOWANĄ W DACIE OPUBLIKOWANIA NINIEJSZEGO RAPORTU W ZAKRESIE PEŁNIENIA FUNKCJI WSPÓŁPROWADZĄCEGO PROCES

BUDOWANIA KSIĘGI POPYTU.

DI INVESTORS NIE NABYWAŁ I NIE ZBYWAŁ INSTRUMENTÓW FINANSOWYCH EMITOWANYCH PRZEZ SPÓŁKĘ NA WŁASNY RACHUNEK

CELEM REALIZACJI UMÓW O SUBEMISJE INWESTYCYJNE LUB USŁUGOWE.

DI INVESTORS NIE PEŁNI ROLI ANIMATORA RYNKU NA ZASADACH OKREŚLONYCH W REGULAMINIE GIEŁDY PAPIERÓW WARTOŚCIOWYCH

W WARSZAWIE DLA INSTRUMENTÓW FINANSOWYCH BĘDĄCYCH PRZEDMIOTEM NINIEJSZEGO RAPORTU.

DI INVESTORS NIE PEŁNI ROLI ANIMATORA EMITENTA NA ZASADACH OKREŚLONYCH W REGULAMINIE GIEŁDY PAPIERÓW

WARTOŚCIOWYCH W WARSZAWIE ALBO REGULAMINIE ALTERNATYWNEGO SYSTEMU OBROTU NEWCONNECT DLA INSTRUMENTÓW

FINANSOWYCH BĘDĄCYCH PRZEDMIOTEM NINIEJSZEGO RAPORTU.

DI INVESTORS W CIĄGU OSTATNICH DWUNASTU MIESIĘCY NIE OTRZYMAŁ WYNAGRODZENIA Z TYTUŁU ŚWIADCZENIA USŁUG NA RZECZ

SPÓŁKI, JEDNAKŻE MOŻE OTRZYMAĆ WYNAGRODZENIE W ZWIĄZKU Z PLANOWANĄ OFERTĄ PUBLICZNĄ PROWADZONĄ W DACIE

OPUBLIKOWANIA NIENIEJSZEGO RAPORTU.

DI INVESTORS NIE POSIADA INSTRUMENTÓW FINANSOWYCH SPÓŁKI BĘDĄCYCH PRZEDMIOTEM NINIEJSZEGO RAPORTU, W ŁĄCZNEJ

LICZBIE STANOWIĄCEJ CO NAJMNIEJ 5% KAPITAŁU ZAKŁADOWEGO.

DI INVESTORS INFORMUJE, ŻE PODMIOT NALEŻĄCY DO GRUPY KAPITAŁOWEJ INVESTORS NA DZIEŃ SPORZĄDZENIA NINIEJSZEGO

RAPORTU POSIADA INSTRUMENTY FINANSOWE WYEMITOWANE PRZEZ SPÓŁKĘ W ŁĄCZNEJ LICZBIE POWODUJĄCEJ OSIĄGNIĘCIE LICZBY

STANOWIĄCEJ OK. 5,6% KAPITAŁU ZAKŁADOWEGO EMITENTA. POWYŻSZE MOŻE POWODOWAĆ POTENCJALNYM KONFLIKT INTERESÓW

W ROZUMIENIU WŁAŚCIWYCH PRZEPISÓW PRZEZ TO, ŻE DI INVESTORS MOŻE MIEĆ POWODY NATURY FINANSOWEJ LUB INNEJ, ABY

PREFEROWAĆ JEDNEGO KLIENTA WZGLĘDEM INNYCH KLIENTÓW, W SZCZEGÓLNOŚCI W CELU OSIĄGNIĘCIA KORZYŚCI LUB UNIKNIĘCIA

STRATY. DI INVESTORS INFORMUJE, ŻE BĘDZIE DZIAŁAŁ WEDŁUG NAJWYŻSZYCH STANDARDÓW ZAWODOWYCH I ETYCZNYCH, KIERUJĄC

SIĘ DOBREM KLIENTÓW. DI INVESTORS INFORMUJE, ŻE BĘDZIE NA BIEŻĄCO AKTUALIZOWAŁ NINIEJSZĄ INFORMACJĘ, W SZCZEGÓLNOŚCI

W PRZYPADKU ZIDENTYFIKOWANIA RZECZYWISTEGO KONFLIKTU INTERESÓW.

DI INVESTORS NIE POSIADA TAK BEZPOŚREDNIO JAK I POŚREDNIO INSTRUMENTÓW FINANSOWYCH EMITOWANYCH PRZEZ SPÓŁKĘ, LUB

KTÓRYCH WARTOŚĆ ZALEŻNA JEST W ISTOTNY SPOSÓB OD WARTOŚCI INSTRUMENTÓW FINANSOWYCH EMITOWANYCH PRZEZ SPÓŁKĘ.

NIE JEST JEDNAK WYKLUCZONE, ŻE W PRZYSZŁOŚCI, DI INVESTORS BĘDZIE NABYWAĆ LUB ZBYWAĆ INSTRUMENTY FINANSOWE

WYEMITOWANE PRZEZ SPÓŁKĘ, LUB KTÓRYCH WARTOŚĆ ZALEŻNA JEST OD WARTOŚCI INSTRUMENTÓW FINANSOWYCH

WYEMITOWANYCH PRZEZ SPÓŁKĘ.

WYNAGRODZENIE OTRZYMYWANE PRZEZ OSOBY SPORZĄDZAJĄCE NINIEJSZY DOKUMENT MOŻE BYĆ W SPOSÓB POŚREDNI ZALEŻNE OD

WYNIKÓW FINANSOWYCH UZYSKIWANYCH W RAMACH TRANSAKCJI Z ZAKRESU BANKOWOŚCI INWESTYCYJNEJ, DOTYCZĄCYCH

INSTRUMENTÓW FINANSOWYCH EMITOWANYCH PRZEZ SPÓŁKĘ, DOKONYWANYCH PRZEZ DI INVESTORS LUB PODMIOTY Z NIM

POWIĄZANE.

PODMIOTY POWIĄZANE Z DI INVESTORS LUB DI INVESTORS MOGĄ, W ZAKRESIE DOPUSZCZONYM PRAWEM, UCZESTNICZYĆ LUB

INWESTOWAĆ W TRANSAKCJE FINANSOWE W RELACJACH ZE SPÓŁKĄ, ŚWIADCZYĆ USŁUGI NA RZECZ SPÓŁKI, POŚREDNICZYĆ W

ŚWIADCZENIU USŁUG PRZEZ SPÓŁKĘ, MIEĆ MOŻLIWOŚĆ LUB REALIZOWAĆ TRANSAKCJE INSTRUMENTAMI FINANSOWYMI

EMITOWANYMI PRZEZ SPÓŁKĘ.

DI INVESTORS MOŻE, W ZAKRESIE DOPUSZCZALNYM PRAWEM POLSKIM, ORAZ INNYM MAJĄCYM ZASTOSOWANIE PRAWEM LUB

REGULACJAMI, ŚWIADCZYĆ USŁUGI BANKOWOŚCI INWESTYCYJNEJ ORAZ ZARZĄDZANIA PORTFELEM INSTRUMENTÓW FINANSOWYCH

LUB ZACHĘCAĆ DO KORZYSTANIA Z TAKICH USŁUG SPÓŁKĘ, DO KTÓREJ ODNOSI SIĘ NINIEJSZY RAPORT.

CZŁONKOWIE ORGANÓW ORAZ PRACOWNICY DI INVESTORS MOGĄ, W ZAKRESIE NIEUJAWNIONYM POWYŻEJ I DOPUSZCZALNYM PRZEZ

PRAWO, ZAJĄĆ DŁUGIE LUB KRÓTKIE POZYCJE LUB POSIADAĆ ZAANGAŻOWANIE W INWESTYCJE (WŁĄCZAJĄC INSTRUMENTY

POCHODNE), DO KTÓRYCH NINIEJSZY RAPORT NAWIĄZUJE.

DI INVESTIES ZASTRZEGA SOBIE PRAWO DO ZMIANY POGLĄDÓW WYRAŻONYCH W NINIEJSZYM DOKUMENCIE W DOWOLNYM CZASIE I

BEZ POWIADOMIENIA, A PONADTO ZASTRZEGA SOBIE PRAWO DO AKTUALIZACJI TYCH INFORMACJI LUB ZAPRZESTANIA JEJ CAŁKOWICIE

BEZ UPRZEDZENIA.

DATA WSKAZANA NA PIERWSZEJ STRONIE NINIEJSZEGO RAPORTU JEST DATĄ SPORZĄDZENIA I OPUBLIKOWANIA RAPORTU.

WSZELKIE ZNAKI TOWAROWE, OZNACZENIA I LOGA UŻYTE W NINIEJSZYM RAPORCIE SĄ ZNAKAMI TOWAROWYMI LUB ZASTRZEŻONYMI

ZNAKAMI TOWAROWYMI, OZNACZENIAMI LUB LOGAMI DI INVESTORS LUB JEGO PODMIOTÓW POWIĄZANYCH.

DI INVESTORS JEST AUTOREM TEGO DOKUMENTU.

WSZYSTKIE MATERIAŁY PREZENTOWANE W NINIEJSZYM RAPORCIE, O ILE NIE ZAZNACZONO INACZEJ, SĄ OBJĘTE PRAWAMI AUTORSKIMI

DI INVESTORS. ŻADEN Z MATERIAŁÓW, ANI JEJ TREŚCI, ANI JEGO KOPIA NIE MOGĄ BYĆ W ŻADEN SPOSÓB ZMIENIANE, PRZEKAZYWANE,

KOPIOWANE LUB PRZEKAZYWANE OSOBOM TRZECIM, BEZ UPRZEDNIEJ PISEMNEJ ZGODY DI INVESTORS.

COPYRIGHT © 2014 DI INVESTORS S.A. I / LUB JEJ PODMIOTY POWIĄZANE. WSZELKIE PRAWA ZASTRZEŻONE.

PRZY SPORZĄDZANIU NINIEJSZEGO DOKUMENTU DI INVESTORS KORZYSTAŁ CO NAJMNIEJ Z DWÓCH Z NASTĘPUJĄCYCH METOD

WYCENY:

1) ZDYSKONTOWANYCH PRZEPŁYWÓW PIENIĘŻNYCH (DCF),

2) PORÓWNAWCZEJ,

Page 36: 22.01.2014 Lider powiększa przewagę - aliorbank.pl · Analiza scenariuszy Pesymistyczny Bazowy Optymistyczny Przychody (ex. barter) 3.35 6.05 10.72 17.55 25.37 30.34 Wycena DCF

Comperia, styczeń 2014

Strona | 36

3) MNOŻNIK DOCELOWY

4) ANALIZA SCENARIUSZOWA

5) ZDYSKONTOWANYCH DYWIDEND (DDM)

6) WARTOŚĆ AKTYWÓW NETTO

7) SUMA CZĘŚCI

METODA ZDYSKONTOWANYCH PRZEPŁYWÓW PIENIĘŻNYCH (DCF) BAZUJE NA SPODZIEWANYCH PRZYSZŁYCH ZDYSKONTOWANYCH

PRZEPŁYWACH PIENIĘŻNYCH. DO JEJ MOCNYCH STRON ZALICZYĆ MOŻNA UWZGLĘDNIENIE WSZYSTKICH STRUMIENI GOTÓWKI, JAKIE

WPŁYWAJĄ DO SPÓŁKI ORAZ KOSZTU PIENIĄDZA W CZASIE. WADAMI WYCENY DCF SĄ: DUŻA ILOŚĆ PARAMETRÓW I ZAŁOŻEŃ, KTÓRE

NALEŻY OSZACOWAĆ I WRAŻLIWOŚĆ WYCENY NA ZMIANY TYCH PARAMETRÓW.

METODA PORÓWNAWCZA OPIERA SIĘ NA EKONOMICZNYM PRAWIE „JEDNEJ CENY”. MOCNYMI STRONAMI METODY PORÓWNAWCZEJ

SĄ: MAŁA ILOŚĆ PARAMETRÓW, JAKIE ANALITYK MUSI OSZACOWAĆ, OPARCIE WYCENY NA AKTUALNYCH WARUNKACH RYNKOWYCH,

STOSUNKOWO DUŻA DOSTĘPNOŚĆ WSKAŹNIKÓW DLA PORÓWNYWANYCH SPÓŁEK ORAZ SZEROKA ZNAJOMOŚĆ METODY

PORÓWNAWCZEJ WŚRÓD INWESTORÓW. DO WAD WYCENY METODĄ PORÓWNAWCZĄ ZALICZYĆ MOŻNA ZNACZNĄ WRAŻLIWOŚĆ

WYNIKÓW WYCENY NA WYBÓR SPÓŁEK DO GRUPY PORÓWNAWCZEJ, UPROSZCZENIE OBRAZU SPÓŁKI PROWADZĄCE DO POMINIĘCIA

PEWNYCH ISTOTNYCH CZYNNIKÓW (NP.: DYNAMIKA WZROSTU, AKTYWA POZAOPERACYJNE, ŁAD KORPORACYJNY, POWTARZALNOŚĆ

WYNIKÓW, RÓŻNICE W STOSOWANYCH STANDARDACH RACHUNKOWOŚCI) ORAZ NIEPEWNOŚĆ EFEKTYWNOŚCI RYNKOWEJ WYCENY

PORÓWNYWANYCH SPÓŁEK.

WYCENA NA PODSTAWIE MNOŻNIKA DOCELOWEGO OPARTA JEST NA ZAŁOŻENIU, IŻ WARTOŚĆ SPÓŁKI BĘDZIE RÓWNA OKREŚLONEJ

WARTOŚCI WYBRANYCH MNOŻNIKÓW CENOWYCH. DO ZALET TEJ METODY MOŻNA ZALICZYĆ MOŻLIWOŚĆ ZASTOSOWANIA JEJ DO

KAŻDEJ SPÓŁKI. Z DRUGIEJ JEDNAK STRONY METODA TA JEST BARDZO SUBIEKTYWNA.

ANALIZA SCENARIUSZOWA OPARTA JEST NA WAŻONEJ PRAWDOPODOBIEŃSTWEM WYCENIE OPARTEJ NA TRZECH SCENARIUSZACH:

SCENARIUSZ NEGATYWNY (20% PRAWDOPODOBIEŃSTWA), SCENARIUSZ BAZOWY (60% PRAWDOPODOBIEŃSTWA), SCENARIUSZ

POZYTYWNY (20% PRAWDOPODOBIEŃSTWA). SCENARIUSZ BAZOWY OPARTY JEST NA ZAŁOŻENIACH ORAZ SZACUNKACH

UWZGLĘDNIONYCH W PROGNOZACH FINANSOWYCH ORAZ WYCENIE DCF. W PRZYPADKU SCENARIUSZY POZYTYWNYCH I

NEGATYWNYCH ANALIZUJEMY WRAŻLIWOŚĆ WYCENY ZMIENIAJĄC ZAŁOŻENIACH ZNAJDUJĄCE SIĘ W NASZYCH MODELACH (STOPA

WZROSTU, NAKŁADY INWESTYCYJNE, RENTOWNOŚĆ). ZALETĄ TEJ METODY JEST MOŻLIWOŚĆ PREZENTACJI RÓŻNYCH MOŻLIWYCH

SCENARIUSZY. Z DRUGIEJ STRONY DOBRANE MIARY PRAWDOPODOBIEŃSTWA SĄ WYSOCE SUBIEKTYWNE, A ANALIZA WYSOCE

WRAŻLIWA NA UŻYTE DANE.

METODA ZDYSKONTOWANYCH DYWIDEND (DDM) BAZUJE NA SPODZIEWANYCH PRZYSZŁYCH ZDYSKONTOWANYCH DYWIDENDACH

WYPŁACONYCH PRZEZ SPÓŁKĘ. DO JEJ MOCNYCH STRON MOŻNA ZALICZYĆ UWZGLĘDNIENIE REALNYCH PRZEPŁYWÓW PIENIĘŻNYCH DO

WŁAŚCICIELI KAPITAŁU AKCYJNEGO ORAZ FAKT, ŻE METODA TA JEST BYĆ WYKORZYSTYWANA W PRZYPADKU SPÓŁEK Z DŁUGĄ HISTORIĄ

WYPŁACANIA DYWIDENDY. GŁÓWNĄ WADĄ METODY ZDYSKONTOWANYCH DYWIDEND JEST OSZACOWYWANIE WIELKOŚCI

WYPŁACANEJ DYWIDENDY NA PODSTAWIE DUŻEJ ILOŚCI PARAMETRÓW I ZAŁOŻEŃ, W TYM STOPY WYPŁATY DYWIDENDY.

METODA WARTOŚCI AKTYWÓW NETTO BIERZE POD UWAGĘ WYCENĘ WSZYSTKICH AKTYWÓW SPÓŁKI SKORYGOWANĄ O WARTOŚĆ JEJ

ZOBOWIĄZAŃ. DO ZALET TEJ METODY ZALICZYĆ NALEŻY JEJ UŻYTECZNOŚĆ DO SPÓŁEK HOLDINGOWYCH POSIADAJĄCYCH RELATYWNIE

DUŻE ILOŚCI RZECZOWYCH AKTYWÓW TRWAŁYCH ORAZ FAKT, IŻ DOKONYWANA TĄ METODĄ WYCENA JEST RELATYWNIE ŁATWA DO

UZYSKANIA. Z DRUGIEJ JEDNAK STRONY PODEJŚCIE TO NIE BIERZE POD UWAGĘ WZROSTU PRZYCHODÓW, BĄDŹ ZYSKÓW NETTO ORAZ

MOŻE NIEDOSZACOWAĆ WARTOŚCI NIEMATERIALNYCH I PRAWNYCH.

METODA SUMY CZĘŚCI WYCENIA WARTOŚĆ SPÓŁKI POPRZEZ WYCENĘ POSZCZEGÓLNYCH LINII BIZNESOWYCH SPÓŁKI. ZALETĄ TEJ

METODY JEST MOŻLIWOŚĆ ZASTOSOWANIA RÓWNYCH METOD WYCENY DO RÓŻNYCH LINII BIZNESOWYCH. Z DRUGIEJ STRONY ZA

WADĘ TEJ METODY UZNAĆ MOŻNA NIEWIELKĄ LICZBĘ SPÓŁEK PORÓWNYWALNYCH DLA POSZCZEGÓLNYCH LINII BIZNESOWYCH.

WYJAŚNIENIA TERMINOLOGII FACHOWEJ UŻYTEJ W RAPORCIE:

P/E - WSKAŹNIK CENY DO ZYSKU NA AKCJĘ

PEG - WSKAŹNIK P/E DO WZROSTU ZYSKÓW

EPS - ZYSK NA AKCJĘ

P/BV – CENA/WARTOŚĆ KSIĘGOWA

BV – WARTOŚĆ KSIĘGOWA

EV - KAPITALIZACJA SPÓŁKI POWIĘKSZONA O DŁUG NETTO

EBITDA - ZYSK OPERACYJNY + AMORTYZACJA

EV/EBITDA – KAPITALIZACJA SPÓŁKI POWIĘKSZONA O DŁUG NETTO/ ZYSK OPERACYJNY + AMORTYZACJA

EBIT - ZYSK OPERACYJNY

NOPAT - TEORETYCZNY ZYSK OPERACYJNY PO OPODATKOWANIU

FCF - WOLNE PRZEPŁYWY PIENIĘŻNE

ROE – ZWROT NA KAPITALE WŁASNYM

WACC - ŚREDNI WAŻONY KOSZT KAPITAŁU

CAGR - ŚREDNIOROCZNY WZROST

CPI - WSKAŹNIK CEN I USŁUG TOWARÓW KONSUMPCYJNYCH

COE – KOSZT KAPITAŁU WŁASNEGO

L-F-L – WZROST NA WARTOŚCIACH PORÓWNYWALNYCH

KAŻDY, KTO KORZYSTA Z NINIEJSZEGO DOKUMENTU ZGADZA SIĘ NINIEJSZYM NA POWYŻSZE ZASTRZEŻENIA PRAWNE.